公司首次覆盖报告：聚焦休闲出行市场，高尔夫球车延伸至LSV有望打开增长空间

汽车/摩托车及其他 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 34 涛涛车业（301345.SZ） 2024 年 04 月 25 日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/4/24 当前股价(元) 73.21 一年最高最低(元) 80.48/43.50 总市值(亿元) 80.04 流通市值(亿元) 21.48 总股本(亿股) 1.09 流通股本(亿股) 0.29 近 3 个月换手率(%) 192.41 股价走势图 数据来源：聚源 聚焦休闲出行市场，高尔夫球车延伸至 LSV 有望打开增长空间 ——公司首次覆盖报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 林文隆（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 linwenlong@kysec.cn 证书编号：S0790122070043  聚焦高尔夫球车/大排量拓宽成长边界，首次覆盖给予“买入”评级 公司创立以来持续聚焦智能电动低速车和特种车领域，2016-2021 年自研自产电动滑板车并拓展海外电商及商超渠道，形成“自主品牌+ODM 销售”相结合的销售模式且全渠道覆盖。2022 年起公司发力电动高尔夫球车、E-Bike 和大排量全地形车，同时配合开拓高端经销商渠道以及建立大排量特种车和高尔夫球车产线，新品类面向更大市场有望拓宽公司成长边界。我们预计 2024-2026 年公司归母净利润为 3.91/5.21/6.52 亿元，对应 EPS 为 3.58/4.76/5.96 元，当前股价对应PE 分别为 20.5/15.4/12.3 倍，首次覆盖给予“买入”评级。  高尔夫球车延伸至低速车辆（LSV）或迎红利期，场景拓宽有望打开增长空间 以美国为代表的市场城镇短途出行需求增加有望拓宽高尔夫球车市场空间。传统高尔夫球车主要面向 ToB 场景及景区/机场等专用场地，ToC 场景主要面向封闭社区且上路限制较多。2021 年以来国内外企业推出性能更强的 LSV 车型，LSV凭借更广的可行驶范围（城区绝大部分道路可行驶）逐渐成为美国消费者城镇短途出行补充工具。市场空间上看，LSV ToB 场景规模高于传统高尔夫球车市场，ToC 市场对标 E-Bike/电动滑板车具备上百万辆潜在空间（麦肯锡数据显示 26%受访者非常有可能考虑使用 LSV 作为未来出行工具）。行业竞争上看，ToB 专用场景市场以海外品牌商为主，ToC 场景中国企业快速增长但行业仍相对分散。公司 2022 年发力高尔夫球车（LSV）市场以来已推出第二代产品，产品相较于国内外品牌具备较强价格竞争力，渠道方面“ODM+专业经销商+商超”稳步推进，随着未来低速车产品矩阵完善，公司有望凭借更强的产品性价比以及更快的迭代速度快速抢占份额，受益球车到 LSV 领域的红利期。  新品类 E-Bike/大排量全地形车有增量，滑板车/平衡车或维持平稳 全地形车：行业规模平稳。公司从小排量走向大排量，2023H1 500ATV 和 UTV陆续进入小批量试产，此外公司同步开拓高端专业经销商渠道。大排量全地形车面向主流市场且客单价更高，伴随渠道拓展公司全地形车仍有增量空间。 E-Bike：北美市场低渗透率，未来为主要增长区域。公司现有产品已覆盖城镇通勤类/巡航类/雪地/山地等多种场景。基于此前北美市场较好的积累，公司 E-Bike经销商渠道快速拓展，北美市场增长+渠道拓展下 E-Bike 业务有望稳步增长。  风险提示：新品类市场拓展不及预期：海外需求快速回落；行业竞争加剧等。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,766 2,144 2,910 3,690 4,543 YOY(%) -12.5 21.4 35.7 26.8 23.1 归母净利润(百万元) 206 280 391 521 652 YOY(%) -15.1 36.1 39.4 33.2 25.3 毛利率(%) 35.8 37.6 37.6 38.7 38.7 净利率(%) 11.7 13.1 13.4 14.1 14.4 ROE(%) 21.6 9.5 11.7 13.7 14.8 EPS(摊薄/元) 1.89 2.57 3.58 4.76 5.96 P/E(倍) 38.8 28.5 20.5 15.4 12.3 P/B(倍) 8.4 2.7 2.4 2.1 1.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%2023-042023-082023-12涛涛车业沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 34 目 录 1、 大众走向高端，电动滑板车/小排量走向高尔夫球车/大排量拓宽场景边界 ....................................................................... 4 1.1、 股权架构：各子（孙）公司业务分工明确，设立员工持股平台激励充分 .............................................................. 5 1.2、 募投项目：超募资金聚焦高尔夫球车/大排量............................................................................................................. 7 1.3、 财务分析：高尔夫球车/E-Bike 放量带动 2023Q3 营收改善，高端化带动毛利率持续提升 .................................. 7 2、 未来增长引擎：球车到低速车辆（LSV），场景拓宽有望打开增长空间 ......................................................................... 11 2.1、 高尔夫球车与 LSV：LSV 认证要求严格但可行驶的道路范围更广 ....................................................................... 11 2.2、 LSV 行业空间：专业场景全球体量数倍于高尔夫球车，ToC 场景（城镇短途出行）对标 E-Bike/电动滑板车成长空间广阔 .............................................................................................................................................................................. 14 2.3、 LSV 行业竞争：专用场景海外品牌商为主，ToC 场景中国品牌商快速增长 .................