铜缆屏蔽材料核心标的：我们认为伴随AI龙头英伟达发布

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) [Table_Main] 研究报告 Research Report 29 May 2024 方邦股份 Guangzhou Fang Bang Electronics (688020 CH) AI 打开增量市场空间 AI bring TAM increase [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb32.89 目标价 Rmb57.00 HTI ESG 3.0-4.0-3.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 Rmb2.65bn / US$0.37bn 日交易额 (3 个月均值) US$5.95mn 发行股票数目 80.67mn 自由流通股 (%) - 1 年股价最高最低值 Rmb63.00-Rmb21.90 注：现价 Rmb32.89 为 2024 年 5 月 29 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 9.0% 4.4% -34.9% 绝对值（美元） 9.0% 3.7% -36.6% 相对 MSCI China 3.4% -9.7% -37.6% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 313 345 406 872 (+/-) 9% 10% 18% 115% 净利润 -68 -69 4 153 (+/-) n.m. n.m. -106% 3758% 全面摊薄 EPS (Rmb) -0.85 -0.86 0.05 1.90 毛利率 28.9% 28.2% 34.3% 34.9% 净资产收益率 -4.3% -4.5% 0.3% 9.7% 市盈率 n.m. n.m. 666 17 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 铜缆屏蔽材料核心标的：我们认为伴随 AI 龙头英伟达发布GB200，未来服务器高速铜缆市场空间将快速增长。由于铜缆容易受到电磁干扰影响，铜链接的技术难点之一是屏蔽层稳定性以及性能。根据我们的供应链调研， 在高速铜缆起到电磁屏蔽作用的屏蔽层为氟材料+铝膜的形式，而目前铝膜供应商为日本东丽。由于铜箔具有更好的延展性，柔韧性以及屏蔽性能，在高速铜缆从112G向 224G甚至更高的传输速率过渡时，铜箔代替铝膜或成为重要趋势。同时，线缆复合铜箔和锂电复合铜箔相比，由于对延伸率、剥离强度等性能要求更高，制备难度及壁垒均较高。根据公司披露，复合铜箔产品可应用于线缆屏蔽，并从 3Q23 起获得相关线缆客户的小量订单。我们认为铜箔于服务器线缆导入或于 2024年底开始，而 2025 年 AI 服务器线缆铜箔屏蔽材料的市场空间将达到 4.2 亿元，并保持高速增长趋势。 AI 催动多产品需求： 电磁屏蔽膜：未来 AI 手机/PC 由于更多端侧运算量，将对电磁屏蔽膜提出更高性能要求。同时屏蔽膜和散热材料（石墨烯等）结合也将成为重要趋势，带来ASP提升。另一方面公司也有望导入北美大客户，并受益于未来北美客户推出折叠产品带来的 FPC/电磁屏蔽膜增量需求。可剥铜：AI 散热要求提升也促使手机厂商导入新型手机主板RCC。我们的供应链调研显示北美大客户或于 2025 年开始在某款机型导入 RCC，而国内头部手机厂后续也将跟进，RCC 的制备必须用到可剥铜材料。 估值与建议：我们认为 AI 将为公司带来增量市场空间，而公司在铜缆屏蔽材料领域为核心参与厂商，因此我们上调公司2025 PE至30x（先前为 25x）。考虑到 2025 年线缆复合铜箔收入起量，我们上修公司 2025 年净利润预测至 1.53 亿元，较前次+6%，对应目标价 57 元，维持“优于大市”评级。 风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。 [Table_Author] 周扬 Yang Zhou 蒲得宇 Jeff Pu, CFA 赵方舟 Fangzhou Zhao y.zhou@htisec.com jeff.dy.pu@htisec.com eugene.fz.zhao@htisec.com 4070100130160Price ReturnMSCI ChinaMay-23Sep-23Jan-24Volume 29 May 2024 2 [Table_header1] 方邦股份 (688020 CH) 维持优于大市 图1 高 速铜缆结构示意图 资料来源：兆龙互联，HTI 图2 公 司季度利润预测 百万元 2023 1Q24E 2Q24E 3Q24E 4Q24E 2024E 1Q25E 2Q25E 3Q25E 4Q25E 2025E 营业收入 345 67 87 118 132 405 135 174 213 243 872 营业成本 -248 -48 -55 -76 -87 -266 -88 -106 -125 -142 -567 毛利 97 20 32 43 46 139 48 68 88 102 305 研发费用 -56 -17 -16 -17 -10 -60 -18 -17 -17 -10 -64 销售及管理费用 -65 -16 -17 -17 -19 -68 -17 -17 -18 -21 -72 营业费用 -120 -33 -33 -33 -29 -128 -34 -34 -35 -31 -136 营业利润 -23 -13 -1 9 16 11 13 33 53 71 168 其他营业收入 -46 1 -2 0 2 0 3 3 3 3 12 利润总额 -68 -12 -3 9 18 12 16 36 56 74 181 所得税 4 0 0 0 -1 -1 -2 -4 -7 -9 -22 少数股东损益 -4 -2 -2 -2 -2 -6 -2 -2 -2 -2 -6 净利润 -69 -14 -5 8 16 4 13 30 48 63 153 利润率 毛利率 28% 29% 36% 36% 34% 34% 35% 39% 41% 42% 35% 营业利润率 -7% -19% -1% 8% 12% 3% 10% 19% 25% 29% 19% 税率 5%