打造全球精锡龙头

锡业股份（000960.SZ） 打造全球精锡龙头 公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的 声明内容。 公司报告 有色金属 2024 年 09 月 24 日 推荐（首次） 09 月 23 日：13.31 元 主要数据 行业 有色金属 公司网址 www.ytl.com.cn 大股东/持股 云南锡业集团有限责任公司/ 32.97% 实际控制人 云南省人民政府国有资产监督管理委员会 总股本(百万股) 1646 流通 A 股(百万股) 1646 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 219 流通 A 股市值(亿元) 219 每股净资产(元) 11.04 资产负债率(%) 45.10 行情走势图 证券分析师 陈潇榕 投资咨询资格编号 S1060523110001 chenxiaorong186@pingan.com.cn 马书蕾 投资咨询资格编号 S1060524070002 mashulei362@pingan.com.cn 平安观点：  锡业股份：打造全球精锡龙头。公司具有锡、铟、锌、铜等有色金属资源探采、选冶、深加工产业链一体化布局，锡、铟资源储量均 居全球第一，2023 年公司锡金属全球市占率达 22.92%，国内市占率达 47.92%，处于全球精锡冶炼绝对龙头地位。  锡行业供给：资源丰度低，在产扰动大。目前全球锡储采比不足 15年，是工业金属中唯一在过去二十余年中储量规模下行的金属。全 球锡矿产量主要分布在中国、印尼、缅甸等国家。印尼锡资源枯竭情况较为严峻，已逐步转为海底开采，预计未来印尼锡供应或呈逐步缩减态势。2023 年以来缅甸锡矿主产区政策扰动加大，当前来看曼相矿区复产不确定仍较大，随着库存原矿逐步消化，预计缅甸对外出口锡矿量 或逐步萎缩。项目情况来看，近年投产的大型项目较少，未来 2-3 年内难形成增量。资源稀缺性凸显叠加在产矿山生产扰动频发，预计未来锡 资源供应瓶颈将呈加速显现态势。  锡行业需求： 半导体景气回升，需求空间打开。半导体作为锡焊料消费的基本盘，景气上行有望带动锡焊料需求快速回暖。从历史表 现来看，LME 锡价与费城半导体指数一定程度上呈正相关性。2024 年以来费城半导体指数整体处于上行通道，随着半导体景气周期开启，锡焊 料需求有望快速回暖。随着光伏新增装机维持高增，光伏焊带为锡焊需 求的另一增长极，预计光伏组件对应精锡需求 2023-2025 年 CAGR 超 17%。  锡平衡： 全球精锡平衡预计持续收紧。随着长期 AI领域加速发展，半导体步入景气上行周期， 锡焊料需求有望打开成长空间，为精锡需求核心驱动。矿产锡刚性预计随着资源稀缺性以及海外供应的不稳定 性逐步显现，精锡供给预计逐步紧缩，全球精锡平衡预计呈收紧趋势。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 51998 42359 44998 45333 45815 YOY(%) -3.4 -18.5 6.2 0.7 1.1 归母净利润(百万元) 1346 1408 1970 2849 3212 YOY(%) -52.2 4.6 39.9 44.6 12.7 毛利率(%) 9.6 9.2 10.1 12.4 13.2 净利率(%) 2.6 3.3 4.4 6.3 7.0 ROE(%) 8.2 7.9 10.1 13.1 13.1 EPS(摊薄/元) 0.82 0.86 1.20 1.73 1.95 P/E(倍) 16.3 15.6 11.1 7.7 6.8 P/B(倍) 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 -40%-20%0%20%40%2023/082023/112024/022024/052024/08锡业股份沪深300证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 锡业股份·公司首次覆盖报告 2/ 24  盈利预测与投资建议： 行业层面来看，随着半导体进入景气周期，长期 AI 领域加速发展，精锡需求预计进入高速增长时期。供应端来看，资源稀缺性仍为长期锡供应弹性释放的核心制约因素，此外印尼、缅甸等国家的存量项目扰动正逐步加剧，未来精锡供应难言乐观，锡价 或进入长周期景气通道。 行业景气度提升下，预计公司业绩有望实现持续增长，预计公司 2024-2026 年营业收入为 450.0、453.3、458.2 亿元，归母净利润为 19.7、28.5、32.1 亿元。对应 PE 为 11.1、7.7、6.8 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示： 1、供应增量大幅超预期释放。若全球锡矿供应增量实现大幅超预期增长，则锡价面临下跌风险。 2、下游需求不及预期。若半导体等终端领域需求增速放缓，则锡价面临下跌风险。 3、替代技术和产品出现。若短期内出现相关的替代技术和产品，则可能对精锡长周期需求起到较大影响，进而对公司业绩产生影响。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 锡业股份·公司首次覆盖报告 3/ 24 正文目录 一、 锡业股份：打造全球精锡龙头............................................................................................................... 6 1.1 全产业链布局的锡业龙头 ....................................................................................................................... 6 1.2 锡业为矛，多金属协同发展.................................................................................................................... 6 1.3 锡铟资源储量全球第一 .......................................................................................................................... 8 二、锡行业供给：资源丰度低，在产扰动大..................................................................................................... 9 2.1 储量：储量规模小，储采比低 ......................................