转债专题报告：滞涨之后，转债会补涨吗？

请务必阅读正文之后的重要声明部分证券研究报告/转债专题报告2024 年 10 月 12 日分析师：周冰倩执业证书编号：S0740524040003Email：zhoubq@zts.com.cn分析师：肖雨执业证书编号：S0740520110001Email：xiaoyu@zts.com.cn重要指数收盘价及涨跌幅简称收盘价涨跌幅%中证转债383.03-0.02上证指数3,217.74-0.04转债及相关指数走势对比相关报告报告摘要9 月 24 日以来，随着一系列政策发布后，权益迅速反弹，转债跟涨，我们在报告《权益反弹后，转债买什么？》（20240927）中建议关注偏股且绩优转债。而行情进行到此时，转债面临一个问题：即转债涨幅远不及权益，9 月 24 日到 9 月 30 日，中证转债上涨 7.9%，弱于上证指数（21.4%）。那么转债滞涨之后，后续有望补涨吗？本文针对转债滞涨的原因以及会不会补涨给出分析，以供投资者参考。类比 2024 年 2-5 月——滞涨出现在行情前半段：转债“滞涨”问题也出现在 2024年 2-5 月，彼时权益反弹，但转债同样反弹有限，且反弹不足在行情前半段尤为明显。反弹不足或主要与转债债性明显相关。2024 年 2 月 5 日，偏债型转债有 428 只，占比 78%，处于 100%分位数，经过近三个月的上涨，偏债型转债数量下降，但由于偏债型转债数量较多，截至 2024 年 5 月 20 日，偏债型转债仍有 257 只，占比 48%，处于 95%分位数。在本轮行情前半段，低溢价率转债涨幅相对较好，但因为市场多为偏债转债，因此转债整体表现不如权益。对比 2019 年 1-4 月——滞涨出现在行情后半段：2019 年 1-4 月，中证转债和上证指数涨幅分别为 22%和 32%，其中转债跟随权益上涨较为迅速的主要为行情前半段。转债股性偏强是当时行情前半段转债跟涨顺畅的原因所在。上涨之前偏股型转债数量占比虽未很高，但有一定规模，且平衡型转债数量占比较高，同时，彼时偏债型转债虽有一定数量，但 2019 年初，转债市场还未扩容，转债整体数量不多，权益上涨带动偏债转债数量快速下降，2019 年 4 月 8 日，偏债型转债数量占比由 2019 年 1 月 8日的 38%下降到 4 月 8 日的 7%，转债股性增强明显。本轮转债滞涨的原因——“债性”太强。即便经过 5 个交易日上涨，偏债型转债数量依然占据转债市场主流，截至 9 月 30 日，偏债型转债有 230 只，占比 43%，处于 88%分位数水平。低溢价率转债涨幅不错也能证明上述原因。9.24-9.30 转债反弹中，低溢价率转债涨幅也与正股也有一定差距，转债估值在 10%以下的转债涨幅为 15%，对应正股为 21%。风险偏好抬升后，市场资金大部分会首先流向权益，且本轮权益反弹幅度较大，转债涨跌幅、强赎等因素限制，很难达到与正股相近的涨幅，对比 2019年 1-4 月行情前半段的涨幅，当前及 2024 年 2-5 月前半段行情低溢价率转债涨幅已经达到、甚至超过了 2019 年当时的水平。但因为 2024 年 2-5 月及本轮行情下，偏股、平衡性转债占比低，偏债性转债占比高，因此从整体上看，转债跟涨幅度相对较弱。由于本轮反弹权益上涨幅度高于转债，因此偏股、平衡估值从分位数看已经处于历史较低水平，但从绝对价格看，仍有上涨空间。截至 2024 年 9 月 30 日，偏股、平衡估值已经处于较低分位数，分别为 13%和 18%，偏债转债估值分位数为 43%，处于中等水平；从价格来看，全市场转债价格中位数为 114 元，处于 46%分位数水平，其中偏股、平衡和偏债转债分处于 46%、67%和 87%分位数水平。ETF、保险或继续为市场提供资金流入增量。2-8 月持续增持的保险 9 月减持，或为上涨之后的部分止盈，转债作为增厚收益的品种，随着风险偏好抬升，保险资金后续有望继续流入转债；而对于基金而言，9 月可能更多还是 ETF 的资金贡献，转债 ETF份额自 6 月以来持续增长，投资者选择左侧布局，9 月 24 日以来转债反弹后，市场两只转债 ETF 份额继续增长。转债仍有上涨空间，分化调整中，结构重要性凸显，整体上，从转债价格及估值看，参考 2024 年 2-5 月后半段行情，转债跟涨，涨幅和权益基本一致，综合转债样本，绝对价格在 90-120 元的中低价转债，哪怕溢价率高，表现也较好。具体的，我们主要有以下 3 个思路：1）弹性标的方面，三季报业绩仍稳健增长、科创等行业标的或有更好的弹性。结构上看权益会走向分化，行业上，科创或是之后的主线之一，建议关注世运、中贝、神码、道通等。2）从整体上看，9 月 24 日以来一系列政策体现了上层对股市的呵护，权益市场或仍将保持温和上涨/当前点位震荡态势，在此背景下，寻找债底稳固的转债标的池，以低价策略的思路配置转债或将获得稳健的收益。标的池的筛选逻辑为：8 月 22 日基本是 6 月以来下跌的低点，我们以 8 月 22 日转债价格都未跌破转债纯债价值的转债为债底牢固的转债，剩余期限控制在 1 年以上，评级在 A+及以上。3）偏债品种、破面品种、临期品种可结合下修博弈收益。当前破面转债依然较多，截至 10 月 9 日，破面转债有 76 只，权益好转、市场风险偏好抬升下，破面转债、临期转债下修意愿和动力提升，偏债品种可结合下修可能性博取收益。风险提示：股债市场超预期调整；数据统计不准确及更新不及时等风险。转债专题报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分内容目录一、转债为什么会“滞涨”？.................................................................................... 31、类比 2024 年 2-5 月：滞涨出现在行情前半段...............................................42、对比 2019 年 1-4 月：滞涨出现在行情后半段...............................................53、本轮滞涨的原因............................................................................................. 7二、转债会补涨吗？...................................................................................................8三、小结................................................................................................................... 13图表目录图表 1： 2024.9.24-9.30 分价格分转股溢价率转债涨跌幅（%）............................ 3图表 2： 2024.9.24