公司三季度业绩稳健，看好公司一体化布局

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月28日优于大市云图控股（002539.SZ）公司三季度业绩稳健，看好公司一体化布局核心观点公司研究·财报点评基础化工·农化制品证券分析师：杨林证券分析师：董丙旭010-880053790755-81982570yanglin6@guosen.com.cndongbingxu@guosen.com.cnS0980520120002S0980524090002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价8.33 元总市值/流通市值10060/7357 百万元52 周最高价/最低价9.22/6.15 元近 3 个月日均成交额93.02 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《云图控股（002539.SZ）-阿居洛呷磷矿获批，助力磷矿自给提升》 ——2024-10-15《云图控股（002539.SZ）-二季度净利同环比提升，主营产品复合肥销量增长》 ——2024-08-30《云图控股（002539.SZ）-营收突破 200 亿元业绩再创新高，巩固复合肥及磷化工行业龙头地位》 ——2023-04-10公司主营业务经营稳健，业绩韧性凸显，2024 年前三季度营业收入同比减少2.78%，归母净利润同比降低 6.36%。公司发布第三季度报告，2024 年前三季度公司实现营业收入 156.97 亿元（同比-2.78%），归母净利润 6.69 亿元（同比-6.36%），经营活动产生的现金流量净额 8.34 亿元（同比+61.97%）；其中，2024 年三季度营收 46.91 亿元（同比-13.02%），归母净利润 2.15 亿元（同比+5.93%）。公司主营产品磷复肥产销双增，毛利略有上升；联碱业务受到上游供给增加及下游需求不振冲击，毛利及销量均有不同程度下降；黄磷业务上半年受到下游需求不畅影响，但三季度以来经营恢复正常水平。公司围绕磷复肥不断完善上游氮、磷产业链，公司产品成本预期不断下降，一体化布局优势将不断显现。复合肥原料成本压力缓解，后续利润空间有望回升；随着宏观刺激政策的不断落地纯碱价格有望企稳；黄磷目前恢复正常盈利水平。从成本构成来看，用作原料的氮磷钾三大基础肥料占复合肥生产成本的 90%左右，直接影响复合肥价格。2024 上半年，成本端挤压复合肥利润空间，但三季度以来，复合肥原料价格下滑，理论毛利有所修复，后续利润空间有望继续回升；2024 年前三季度，天然碱产能持续投产，纯碱价格持续重心下移。9 月下旬以来，宏观政策利好不断发布，随着经济基本面的好转，纯碱价格有望企稳；三季度以来，下游需求好转，黄磷价格逐步上升，黄磷的盈利水平恢复正常水平。公司持续提升氮肥、磷肥自供能力，复合肥盈利空间有望继续提升。原材料自供方面，公司全力推进湖北应城基地 70 万吨合成氨项目建设，主体工程进入实质性阶段，项目建成后，将有效弥补氮肥原料缺口，提高资源自给能力。公司拥有四川省雷波县阿居洛呷磷矿和牛牛寨北磷矿区东段采矿权，西段探矿权。另外，公司正在筹备沙沱砂岩矿开采工程，未来投产后可实现黄磷生产所需硅矿石自给自足，进一步降低生产成本。风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。投资建议：公司目前复合肥产能 720 万吨，同时配套磷酸一铵产能，产能较为领先。公司构建了从上游磷矿资源到下游除尿素外的氮肥完整产业链，并在积极建设合成氨项目及上游磷矿，产业链持续完善。当下国家鼓励增加粮食种植面积，在耕地面积和粮食稳价保量的基础上，复合肥的整体需求或将稳中有升。目前复合肥开工率及库存处于较低水平，原料成本压力缓解，理论毛利修复，后续利润空间有望回升。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润为 9.1/11.4/15.0 亿元，对应 EPS 分别为 0.75/0.94/1.24 元，对应当前股价 PE 为 10.76/8.59/6.51。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)20,50221,76722,74023,91625,416(+/-%)37.6%6.2%4.5%5.2%6.3%归母净利润(百万元)149289291111361498(+/-%)21.1%-40.2%2.1%24.7%31.9%每股收益（元）1.240.740.750.941.24EBITMargin10.4%5.6%6.6%7.4%8.7%净资产收益率（ROE）19.4%10.8%10.3%11.8%14.2%市盈率（PE）5.89.79.57.65.8EV/EBITDA7.010.89.78.16.8市净率（PB）1.131.050.980.900.82资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2沿复合肥产业链深度开发和市场拓展，巩固复合肥及磷化工行业龙头地位公司自成立以来专注于复合肥的研发、生产和销售，并沿着复合肥氮、磷产业链进行深度开发和市场拓展。经过多年持续的资源整合、产能建设和市场拓展，目前已建成了从上游盐矿、磷矿资源到下游除尿素以外的氮肥完整产业链、磷肥完整产业链，同时向下延伸拓展了新能源动力电池正极材料的前驱体磷酸铁。公司主要产品包括复合肥、磷肥（磷酸一铵）、联碱产品（纯碱和氯化铵）、黄磷、磷酸铁等。其中，复合肥业务方面，公司拥有复合肥年产能 720 万吨，产品线覆盖水溶肥、液体肥、增效肥、缓释肥、高塔尿基、高塔硝基、喷浆硫基、喷浆硝硫基、高浓度氯基、高浓度硫基、中低浓度复合肥、有机-无机复混肥、生物菌肥等全线产品，满足不同土壤、不同作物以及不同生长期的营养需求；联碱业务方面，公司拥有纯碱（轻碱和重碱）、氯化铵年产能 60 万双吨，硝酸钠和亚硝酸钠 10 万吨，盐矿资源储量约 2.5 亿吨；磷化工方面，公司拥有黄磷年产能 6 万吨、磷酸盐 5 万吨、石灰 30 万吨及炉渣微粉 30 万吨，磷矿石资源储量合计约 5.49 亿吨、砂岩矿资源储量约 1957.7 万吨。新能源材料方面，公司磷酸铁年产能 5 万吨，配套上游磷酸产能（15 万吨精制磷酸、30万吨折纯湿法磷酸），自产精制磷酸全面代替外购，磷酸铁成本护城河较高。公司 2024 年前三季度营业收入同比减少 2.78%，归母净利润同比降低 6.36%，公司未来经营前景有望好转。公司发布第三季度报告，2024 年前三季度公司实现营业收入 156.97 亿元（同比-2.78%），归母净利润 6.69 亿元（同比-6.36%），经营活动产生的现金流量净额 8.34 亿元（同比+61.97%）；其中，2024 年三季度营收 46.91 亿元（同比-13.02%），归母净利润 2.15 亿元（同比+5.93%）。公司主营产品磷复肥产销双增，毛利略有上升；联碱业务受到上游供给增加及下游需求不振冲击，毛利及销量均有不同程度下降；黄磷业务上半年受到下游需求不畅影响，但三季度以来经营恢复正常水平。公司围绕磷复肥不断完善上游氮、磷产业链，预期公司产品成本不断下降，公司经营有望持续转好。图1：云图控股营业收入及增速图2：云图