中航西飞(000768)积极布局低空经济，HH系列签署50套意向订单

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 11 月 25 日 强烈推荐（维持） 积极布局低空经济，HH 系列签署 50 套意向订单 中游制造/军工 目标估值：NA 当前股价：26.77 元 2024 年 11 月 12 日，第十五届中国航展首日，HH 系列航空商用无人运输系统意向订单与发展合作框架协议在珠海航展现场成功签署。 ❑ 西飞民机积极布局低空经济，HH 系列签署 50 套意向订单。在 2022 年 11 月举办的第十四届中国航展上，西飞民机（公司持股比例为 31.58%）与中通快递签署了大型商用无人运输系统发展合作协议签约仪式。2024 年 6 月 12 日，HH-100 航空商用无人运输系统验证机首飞成功，中通快递作为客户代表受邀进行了现场观摩。2024 年 11 月 12 日，第十五届中国航展首日，HH 系列航空商用无人运输系统意向订单与发展合作框架协议在珠海航展现场成功签署。按照协议约定，双方将通过 HH 系列航空商用无人运输系统服务于支线物流运输领域，支撑构建“干线大型有人飞机+支线大型无人机+末端小型无人机”航空物流网络，有效打通国内干线与支线的航空货运新通道，帮助解决偏远地区物流运输不便、运输效率低下等问题，助力低空经济发展。另外，西飞民机与邮科院签署 HH 系列航空商用无人运输系统发展合作框架协议，围绕航空商用无人运输系统场景研究、场景验证、应用推广与技术支持等方面开展合作，提升我国城镇、偏远地区及岛屿等区域物流能力。 ❑ 2024 年关联交易预计持续增长。根据公司发布的《2024 年度日常关联交易预计公告》，2024 年公司预计向航空工业集团等关联方采购金额为 247.85 亿元，2023 年预计发生额为 203.00 亿元，与 23 年预计额相比增长 22.09%；2024 年公司预计向航空工业集团等关联方销售额为 7.46 亿元，2023 年预计发生额为 6.76 亿元，与 23 年预计额相比增长 10.28%，增速较 2023 年同期有一定提升。我们认为，公司预计关联交易额度变化显示出当前公司下游需求旺盛，订单增长前景良好。 ❑ 限制性股票激励计划调动核心员工积极性。公司于 2023 年 2 月 15 日发布《关于第一期限制性股票激励计划首次授予登记完成的公告》，向 261 名激励对象首次授予 1,309.5 万股票，约占本激励计划公告时公司总股本的 0.4730%，授予价格为 13.45 元/股。解锁条件方面：①以公司 2021 年扣非归母净利润为基数，23/24/25 年扣非归母净利润复合增长率不低于 15.00%，且不低于同行业平均水平或对标企业 75 分位值；②23/24/25 年度 EOE（EOE=EBITDA/归属于上市公司股东的平均净资产）分别不低于 11.50%/12.00%/12.50%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；③23/24/25年度△EVA（EVA计算基准为扣除非经常性损益的净利润）大于 0。首次授予限制性股票应确认的费用预计为 17,036.60 万元。 ❑ 盈利预测：预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润为 11.18/13.93/17.08 亿元，对应估值 67、54、44 倍，维持“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：新型号研制交付进度不及预期，产能释放情况低于预期。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 37660 40301 45289 51343 58258 基础数据 总股本（百万股） 2782 已上市流通股（百万股） 2769 总市值（十亿元） 74.5 流通市值（十亿元） 74.1 每股净资产（MRQ） 7.3 ROE（TTM） 4.9 资产负债率 73.4% 主要股东 中国航空工业集团有限公司 主要股东持股比例 38.0% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -10 9 18 相对表现 -7 4 9 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《中航西飞（000768）—24Q3 利润端同比高增，毛利率同环比提升显著》2024-10-31 2、《中航西飞（000768）—上半年营收稳步增长，净利率同比有所提升》2024-08-27 3、《中航西飞（000768）—运输机、轰炸机龙头，大飞机扩产打开新空间》 2024-06-11 王超 S1090514080007 wangchao18@cmschina.com.cn 战泳壮 研究助理 zhanyongzhuang@cmschina.com.cn -40-200204060Nov/23Mar/24Jul/24Nov/24(%)中航西飞沪深300中航西飞（000768.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 同比增长 15% 7% 12% 13% 13% 营业利润(百万元) 583 1023 1331 1659 2036 同比增长 -27% 75% 30% 25% 23% 归母净利润(百万元) 523 861 1118 1393 1708 同比增长 -20% 65% 30% 25% 23% 每股收益(元) 0.19 0.31 0.40 0.50 0.61 PE 142.3 86.5 66.6 53.5 43.6 PB 4.6 3.8 3.7 3.5 3.3 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 图 1：中航西飞历史 PE Band 图 2：中航西飞历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 40x55x75x95x115x051015202530354045Nov/21May/22Nov/22May/23Nov/23May/24(元)2.9x3.2x3.6x3.9x4.3x051015202530354045Nov/21May/22Nov/22May/23Nov/23May/24(元) 敬请阅读末页的重要说明 4 公司点评报告 附：财务预测表 资产负债表 单位：百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 67308 65671 72216 82282 93703 现金 26352 19300 20275 23444 27031 交易性投资 132 144 144 144 144 应收票据 129 201 226 256 291 应收款项 7769 17773 19972 22642 25691 其它应收款 9 7 8 9 10 存货 26249 23433 26196 29673 33605 其他 6667 4812 5395 6113 6931 非流动资产 14866 15250 14986 14751 14541 长期股权投资 1688 1693 1693 1693 1693 固定资产 8297 8197 8109 8032 7964 无形资产商誉 1814 1749 1574 1417 1275 其他 3066