美国通胀分析：特朗普的“通胀观”

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 美国通胀分析 特朗普的“通胀观” 2024 年 12 月 11 日 [Table_Author] 分析师：陶川 分析师：裴明楠 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100524080002 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：peimingnan@mszq.com ➢ 美联储的“天平”或将再次偏向“通胀”。美联储“通胀+就业”的双目标制下，今年二季度以来，通胀稳步降温，货币政策的重心从通胀转向就业；而当下或在美联储“天平”的拐点：通胀可能在明年再次成为货币政策焦点。10 月至 11月中旬美债收益率上行，一个重要原因即是对特朗普上台引发“再通胀”的担忧。 ➢ 通胀或暂时转入上行通道。10 月份美国 CPI 增速上行 0.2 个百分点至 2.6%，符合市场预期，分项来看，通胀上涨的主要有：能源、机动车的 CPI 同比和环比增速均明显上行；住房项的环比反弹；薪资带动休闲服务的同比和环比增速上行。 ➢ 特朗普怎么看待“通胀”问题？ ➢ 关税会否导致通胀？从矢口否认到模棱两可。在 12 月 8 日 NBC 新闻的采访中，提及关税是否会让家庭支付更高价格，特朗普表示“我不能保证任何事情”。而此前，特朗普曾称“关税不会是美国居民的成本，而是另一个国家的成本”。 ➢ 特朗普的幕僚和团队为关税政策“辩护”。 ▪ 财政部长提名人贝森特曾表示：认为特朗普的政策会引发通胀是“荒谬的”；关税会“分阶段实施”而不是在一天全部实施；在特朗普的领导下“预算赤字会下降，而不是上升”。贝森特曾提出“2028 年将赤字率降至 3%”。 ▪ J.D.万斯在今年 8 月 25 日 NBC 新闻的采访中表示“消费者在关税下过得更好”。 ▪ 共和党全国委员会援引繁荣美国联盟（CPA）的研究报告表示，10%的关税将刺激国内生产，从而使家庭实际收入增加 5.7%。 ➢ 抨击拜登的能源和财政政策推高通胀。12 月 8 日的采访中，特朗普再次提及，拜登的能源和过多的政府支出造成了通货膨胀；表示如果没有俄乌冲突和新一轮巴以冲突，就不会有能源引起的通胀。 ➢ 特朗普团队提出了 5 个应对通胀的方法。 ▪ 释放能源产量：将释放包括核能在内的所有来源的能源生产；让美国成为世界第一大石油和天然气生产国。特朗普 9 月曾表示，如果能重返白宫，将在一年内实现美国国内汽油价格减半。 ▪ 遏制浪费的联邦开支：通过削减浪费的政府支出和促进经济增长来稳定经济。 ▪ 削减繁重的监管：恢复特朗普的放松管制政策，指出该政策为每个美国家庭节省了 11,000 美元，而拜登的监管政策给美国家庭造成伤害。 ▪ 制止非法移民：扭转民主党的开放边境政策，指出这些政策推高了美国家庭的住房、教育和医疗成本。 ▪ 恢复和平：指出地缘政治稳定将带来价格稳定（尤其是大宗商品）。 ➢ 特朗普第一任期，通胀控制的如何？ ➢ 特朗普第一任期的四年，CPI 通胀率均值 1.9%，2017-2018 年通胀上升，最高在 2018 年 6 月达到 2.9%，此后波动下行。通胀控制较好得益于能源项的 相关研究 1.财政动态观察系列（六）：“大力提振消费”的经济账-2024/12/10 2.2024 年 11 月通胀数据点评：如何理解低于预期的 CPI 数据？-2024/12/10 3.2024 年 12 月政治局会议点评：何为“超常规逆周期调节”？-2024/12/09 4.2025 年海外宏观展望：美国经济的 8 个问题-2024/12/07 5.美国 11 月非农就业数据点评：美国最新就业的三大“谜团”-2024/12/07 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 增速在 2017 年至 2020 年 5 月下降；权重最高的住房项增速在 2017-2019 年维持平稳，2020 年下降。 ➢ 展望 2025 年：预计 CPI 增速全年中枢为 2.6%，较今年提升 0.2 个百分点，节奏上呈“V 型”走势，年中降至 2%附近，年末升至 3.4%。明年“再通胀”风险可控，不至于引发美联储加息。 ➢ 下一个四年任期会否发生“再通胀”的关键，或仍在于特朗普是否能兑现“控制赤字”的承诺。而关税和驱逐移民的政策引发的涨价“冲击”可能只是暂时的，随着需求转弱，物价也会回落，达到供需均衡。 ➢ 风险提示：特朗普经济和贸易政策超预期，美联储货币政策超预期。 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图1：10Y 美债走势和美联储降息预期变化（%） 图2：通胀和就业数据发布当日，2Y 美债的涨跌（bp） 资料来源：彭博，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 图3：美国 CPI 通胀走势（%） 图4：美国核心商品的通胀趋于上行（%） 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图5：美国 CPI 住房通胀或正在拐点（%） 图6：美国非住宅核心服务 CPI 主要分项同比增速（%） 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 3.53.63.73.83.944.14.24.34.44.52.52.72.93.13.33.53.73.94.12024/9/12024/10/12024/11/12024/12/1彭博市场一致预期：2025年底的政策利率10年期美债收益率（右轴）-30-20-100102030CPI数据公布日: 2Y美债变动非农数据公布日: 2Y美债变动通胀数据的影响更大就业数据的影响更大-200204060-202468102016-082017-032017-102018-052018-122019-072020-022020-092021-042021-112022-062023-012023-082024-032024-10美国:CPI:当月同比 %美国:CPI:食品和饮料:当月同比 %美国:核心CPI(不含食物、能源):当月同比 %美国:CPI:能源:当月同比（右轴）-10-5051015202530-4048122019-102021-012022-042023-072024-10美国:CPI:核心商品:同比家用家具和供给运输产品(不含汽车燃料) （右轴）13579-404812162024Zillow住房租金指数同比: 领先12个月美国:标准普尔/CS房价指数:当月同比: 领先15个月美国:CPI:住所:当月同比（右轴）01234567-12-60612182019-102021-012022-042023-072024-10医疗护理服务运输服务休闲服务（右轴）宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图7：美国 CPI 同比增速的分项表现 资料来源：wind，民生证券研究院 图8：特朗普第一任期内，通胀维持在较低水平（%） 资料来源