宏观点评：中央经济工作会议的五个关键词

东吴证券研究所 1 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 20241212 中央经济工作会议的五个关键词 2024 年 12 月 12 日 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 相关研究 《11 月 CPI 扫清 12 月美联储降息的最后障碍》 2024-12-12 《总量力度增加、节奏靠前发力--2025 年度展望（七）：财政政策》 2024-12-11 [Table_Tag] [Table_Summary] 事件 ◼ 中央经济工作会议 12 月 11 日至 12 日在北京举行。 观点 ◼ 从整体判断来看，我们认为这次中央经济工作会议体现了 5 个关键词，分别是务实、协同、力度、具体和改革。 ◼ 首先是务实，体现为直面现实、直面挑战。承认当前外部环境和内部经济是有压力的，承认不利影响在加深。在直面现实和挑战的前提下，才能正确认知经济的内外部形势，有利于我们做出准确的经济决策。在务实的考虑之下，明年可能仍然会设定 5%左右的经济目标。目标过低，不利于传递稳增长的决心，可能影响社会信心和预期；目标过高，非不能也，而不为也，经济增长“不唯速度论”。 ◼ 第二是协同，今年相比去年增加了协调配合的表述，政策协调在明年更加重要。政策协调有两个关键，一是收缩型政策服从于宽松型政策，谨慎出台收缩性、抑制性举措；二是加强财政和货币政策的协调配合。未来中央加杠杆、国债融资成为财政重点，意味着国债成为财政和货币配合的中心环节，适度宽松的货币政策有助于降低财政赤字的融资成本，同时在国债集中发行期间，需要货币当局配合稳定金融市场。 ◼ 第三是力度，明年宏观政策的力度会明显加大。会议要求，整体的宏观政策更加积极有为，表现为财政政策更加积极，货币政策基调从持续 14年的稳健转为适度宽松，消费政策排序放在第一位，综合政策力度是近些年来最大的。怎么看“政策力度”和“不唯速度论”的关系？我们认为“不唯速度论”是在讨论经济目标，而政策力度服从于经济目标。尽管宏观政策加大力度势在必行，但“不唯速度论”决定了政策不会走粗放型、强刺激的老路，我们认为明年仍然是灵活渐进的发力和应对。一个佐证是经济工作会议相比 12 月政治局会议，没有用“加大超常规逆周期调节”的表述。 ◼ 第四是具体，政策措施具体可操作。在提到经济政策的时候，本次会议直接提到了一些具体的措施。比如提到货币政策的时候，要求“适时降准降息”；提到财政政策的时候，要求“提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债，增加地方政府专项债券发行使用”。这在以往是很少见的，往年中央经济工作会议经常使用积极、加力等方向性表述，较少直接点出政策措施。所以对于明年的宏观政策不光有力度，还指出了具体的政策着力点。 ◼ 最后是改革，深化改革在年度重点任务中排第三位。会议指出“经济体制改革牵引作用，推动标志性改革举措落地见效”。在宏观政策加力的同时，我们也要通过改革提效来实现经济效率的提升。所以，要对经济政策发力有期待，但不应该期待会带来负面效应的过度扩张、强刺激，更多是通过有约束的扩张和深化改革，双管齐下，实现经济的稳定增长。 ◼ 风险提示：（1）政策理解不到位；（2）政策出台节奏偏慢；（3）外需压力超预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 2 / 13 内容目录 1. 整体基调：5 个关键词 ....................................................................................................................... 4 2. 消费：如何大力提振消费？ .............................................................................................................. 6 3. 财政政策：更加积极、更加具体 ...................................................................................................... 8 4. 货币政策：适度宽松如何兑现？ ...................................................................................................... 9 5. 房地产：重点在于政策落地 ............................................................................................................ 10 6. 其他：关注物价和内卷式竞争 ........................................................................................................ 11 7. 风险提示 ............................................................................................................................................ 12 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 3 / 13 图表目录 图 1： 净出口和国内消费投资对经济的拉动....................................................................................... 4 图 2： 今年消费对经济的拉动偏低....................................................................................................... 6 图 3： 2024 年以来，“以旧换新”的政策讨论远多于“消费券”.................................................... 7 图 4： 上一轮财税改革的落地节奏....................................................................................................... 9 图 5： 今年服务价格首次出现负增长................................................................................................. 11 表 1： 2020-2024 年经济工作会议年度重点任务的排序 .......