传媒互联网行业出版年度策略：砥砺前行觅良机，教育变革焕新颜

中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信2 0 2 4 . 1 2 . 2 8出版年度策略：砥砺前行觅良机，教育变革焕新颜中泰证券·传媒互联网研究团队康雅雯 S0740515080001李昱喆 S0740524090002｜证券研究报告｜2核心观点出版观点总结：出版行业2024Q1-Q3整体营收及利润在税费增加、教材教辅征订节奏偏慢、一般图书消费复苏偏弱情况下有所承压。我们认为，伴随所得税优惠政策落地以及相关因素扰动逐渐消散，国有出版公司利润及分红预期有望明显改善。考虑到教材教辅核心变量稳步向上、一般图书多数品类恢复明显，看好出版市场景气度后续在新品推出以及渠道边际改善推动下，逐步回暖。我们持续看好出版公司运用国有背书、账上现金优势，加大对外并购力度，提高资金使用效率。同时，出版公司在手资源优势明显，有望利用充沛资金、丰富内容、强大渠道控制力优势，推进完善AI+教育布局，对标海外AI+教育公司构筑知识付费场景，并加速推进IP多维运营、研学业务、课后服务、老年业务落地，挖掘新变现路径。出版板块经历过前期调整后，目前板块内头部公司2024年PE仅处于10-12倍，安全边际明显，建议关注垂类内容位居前列，红利优势明显，区域优势显著的国有出版公司：中南传媒、凤凰传媒、山东出版、长江传媒（上述均为中证红利指数成份股）；皖新传媒、新华文轩、南方传媒、中原传媒、浙版传媒、中文传媒。AI+教育布局领先的相关标的：南方传媒、世纪天鸿、城市传媒。另外，民营出版公司对IP价值释放创新意愿明显，IP运营方式多元，建议关注优质IP内容储备充足、IP运营变现方式成熟的民营出版公司：中文在线、掌阅科技、果麦文化、新经典、读客文化。风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。图表：重点公司基本情况资料来源：各公司公告 Wind 中泰证券研究所（备注：股价与市值数据截至2024年12月27日; PE取值为PE-TTM。）简称股价（元）市值（亿元）2017-2023年营收CAGR（%）2017-2023年净利润CAGR（%）2020-2023年平均ROE2023年货币资金占市值比（%）PE中信出版33.463.45.1%-8.6%10.0%26.2%52.8中国科传21.9173.26.2%7.9%10.6%7.3%39.7中国出版7.5143.25.0%13.8%10.1%30.3%16.4山东出版11.1231.05.3%11.8%13.8%29.7%11.0凤凰传媒11.2285.33.6%19.6%14.0%10.8%11.3中文传媒12.8179.7-4.5%6.1%12.0%68.6%12.5南方传媒15.4137.810.1%17.3%13.4%23.2%12.2城市传媒7.348.95.3%4.2%10.7%27.5%17.2中南传媒14.5259.94.7%3.9%10.8%44.2%16.5中原传媒11.6118.23.1%14.9%11.3%44.6%9.8皖新传媒7.4145.14.3%-3.4%6.6%73.6%19.0果麦文化26.926.611.9%12.8%9.5%9.3%75.9中文在线25.9188.711.9%2.1%-2.1%1.8%-掌阅科技21.996.38.9%-21.1%7.5%22.2%-新经典19.630.2-0.8%-7.5%8.2%9.7%19.2世纪天鸿10.939.94.9%6.6%6.0%9.9%94.0读客文化10.040.28.5%-157.4%8.0%6.8%-央企出版集团地方国企出版集团民营出版公司3目录C O N T E N T S出版行业业绩短期略承压，景气度有望回暖AI+教育布局持续推进，有望构筑知识付费场景12内容、渠道优势突出，有望挖掘新变现路径43教材教辅平稳，一般图书增长可期5投资建议及风险提示4CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1出版行业业绩短期略承压，景气度有望回暖5出版行业业绩短期略承压，景气度有望回暖图表：2021Q3-2024Q3出版行业营收及同比增速（亿元）资料来源：各公司公告 Wind 中泰证券研究所（注：营收及利润数据采用Wind申万出版板块成分股（剔除广弘控股）及掌阅科技数据之和。）•出版行业业绩短期略承压，景气度有望回暖。2024Q1-Q3出版行业营收1,030.6亿元，同比减少2.0%；归母净利润93.6亿元，同比减少27.1%。2024Q3营收319.5亿元，同比减少6.9%；归母净利润22.0亿元，同比减少36.7%。营收及利润在税收政策变化带来所得税费用增加叠加教材教辅征订节奏偏慢、一般图书消费复苏偏弱情况下有所承压。我们认为，伴随相关因素扰动逐渐消散，出版市场景气度后续有望在新品推出以及渠道边际改善推动下，逐步回暖。图表：2021Q3-2024Q3出版行业归母净利润及同比增速（亿元）328.8413.0306.1356.8 340.6430.6327.2381.0343.1439.4329.3381.8319.5-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%05010015020025030035040045050021Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3营收（亿元）yoy（%）38.045.729.354.729.142.034.759.134.767.825.146.622.0-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0102030405060708021Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3归母净利润（亿元）yoy（%)6-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2024Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023年2022年出版行业估值低于板块平均水平，市场震荡凸显其较强Alpha属性图表：2022Q3-2024Q3传媒各板块PS（TTM）趋势图资料来源：Wind 中泰证券研究所（注：在计算PE-TTM时剔除盈利为负值的数据。）•出版行业估值低于板块平均水平，市场震荡凸显其较强Alpha属性。出版行业在传媒整体板块中PE（TTM）及PS（TTM）明显低于平均水平，2024Q3出版板块PE（TTM）仅为17.6X，PS（TTM）仅为2.1X，具备较高配置性价比。在市场风格持续切换、行情震荡情况下，出版行业凭借稳健业绩增速、充沛在手现金流、高分红等强防御属性跑出较强相对收益，其2024Q1-Q3收益率达9.2%，位列传媒板块第一。图表：2022Q3-2024Q3传媒各板块PE（TTM）趋势图图表：2022-2023年/2023Q3-2024Q3传媒各板块收益率情况（%）01234567893Q224Q221Q232Q233