原料药+制剂一体化转型初见成效，打造多肽+寡核苷酸平台

证券研究报告·公司深度研究·化学制药 东吴证券研究所 1 / 30 请务必阅读正文之后的免责声明部分 奥锐特（605116） 原料药+制剂一体化转型初见成效，打造多肽+寡核苷酸平台 2025 年 01 月 13 日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 19.08 一年最低/最高价 17.33/26.99 市净率(倍) 3.55 流通A股市值(百万元) 7,584.51 总市值(百万元) 7,750.20 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.37 资产负债率(%,LF) 38.55 总股本(百万股) 406.19 流通 A 股(百万股) 397.51 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 1008 1263 1474 1800 2275 同比（%） 25.48 25.24 16.78 22.12 26.33 归母净利润（百万元） 210.97 289.42 384.77 493.81 621.34 同比（%） 25.04 37.19 32.95 28.34 25.82 EPS-最新摊薄（元/股） 0.52 0.71 0.95 1.22 1.53 P/E（现价&最新摊薄） 36.74 26.78 20.14 15.69 12.47 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 特色原料药+制剂一体化发展，有望贡献业绩增量：中短期内大量专利药到期，有望带动 API 需求增长。2013-2030 年间，全球药品中共有 1666个化合物专利到期，根据 EvaluatePharma 统计，2020-2024 年间，具有到期风险的专利药呈急剧增加趋势，合计市场规模达 1590 亿美元。公司特色原料药品种储备丰富，女性健康类等品种仍处在快速放量阶段，有望带动原料药主业稳健增长。同时公司积极推进一体化转型，首个一体化品种地屈孕酮片于 2023 年获批上市，2024H1 实现销售 9248 万元，放量迅速。公司“308 吨特色原料药及 2 亿片抗肿瘤制剂项目（一期）”建成后将具备醋酸阿比特龙片 3000 万片/年和恩扎卢胺片 5000 万片/年产能，对应产值 2.79 亿元。在集采背景下，一体化品种具备显著优势。 ◼ GLP-1 药物销售研发高景气，推动产业链扩容：主流 GLP-1 药物快速放量，具备成为新一代“药王”的潜力。司美格鲁肽 2023 年全球销售额超过 200 亿美金，同比增长超过 70%，2024 年前三季度合计销售 203亿美元，同比增长 43%，有望成为下一代“药王”。替尔泊肽减重版Zepbound 于 2023 年 11 月 8 日在美国获批用于减重。2023 年末两个月不到的时间，Zepbound 收入 1.76 亿美元，2024 年前三季度替尔泊肽合计收入 110 亿美元。司美格鲁肽在全球多地专利将于 2026 年到期，为多肽仿制药企提供机遇，同时带动原料药需求激增，全产业链高景气。然而多肽类药物合成复杂、规模化生产壁垒高，因此研发实力强、成本控制能力强的企业具备优势。 ◼ 公司司美格鲁肽主要采用发酵法，具备成本优势。公司从 2016 年开始建设合成生物学的平台，并以司美格鲁肽为目标，利用合成生物学技术对司美格鲁肽的底盘菌株的代谢通路进行了合理的优化，通过多基因串联表达提高 GLP-1 中间体的表达量，利用无机盐培养基协同批量补料策略实现 GLP-1 中间体的快速分离，提高了产品纯化效率，降低了司美格鲁肽原料药的成本。截至 2024 年 H1，公司已完成司美格鲁肽中试、杂质研究和成品方法学验证，已获得司美格鲁肽相关发明专利 4 项，在申请的发明专利 2 项，具有较好的技术和专利储备。口服剂型渗透率提升后，发酵法有望凭借成本优势成为主流。 ◼ 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 2024-2026 年 公 司 总 营 收 为14.7/18.0/22.8 亿元，同比增速分别为 16.8%/22.1%/26.3%；归母净利润分别为 3.9/4.9/6.2 亿元，同比增速分别为 33.0%/28.3%/25.8%。2024-2026年 P/E 估值分别为 20/16/12 倍；基于公司 1）地屈孕酮制剂快速放量，后续抗肿瘤一体化品种有望上市；2）特色原料药主业品种稳健增长，毛利率有提升空间；3）司美格鲁肽原料药产能建设完成，2024 年开始贡献业绩增量；首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：下游需求不及预期；制剂推广不及预期；地缘政治风险。 -26%-20%-14%-8%-2%4%10%16%22%28%2024/1/152024/5/142024/9/112025/1/9奥锐特沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 30 内容目录 1. 专注特色原料药，布局制剂一体化发展 .......................................................................................... 5 1.1. 深耕特色原料药，专注国际市场............................................................................................. 5 1.2. 原料药主业持续放量，制剂获批上市带来新增长点............................................................. 6 2. 原料药主业保持稳健，一体化转型初见成效 .................................................................................. 8 2.1. 专利悬崖接踵而来，特色原料药需求预计提升..................................................................... 8 2.2. 公司 API 产品管线丰富，通过多项高端市场认证 ................................................................ 8 2.3. 六大品类原料药构筑基本盘，一体化转型贡献增量........................................................... 10 2.3.1. 心血管类：表现稳健，依普利酮需求量稳定增长..................................................... 10 2.3.2. 抗肿瘤类：增长迅猛，一体化有望带动进一步高增...............................