福达股份(603166)乘PHEV浪潮曲轴业务再成长，新能源%2b机器人打开新天花板

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 汽车 2025 年 02 月 24 日 福达股份 (603166) ——乘 PHEV 浪潮曲轴业务再成长，新能源+机器人打开新天花板 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 曲轴第三方头部供应商，积极转型再获成长。福达股份成立于 1995 年，主要业务包括发动机曲轴、精密锻件、齿轮等，其中曲轴为主要收入来源，2023 年占主营收入 59%。早年间公司客户以商用车为主，包括玉柴、康明斯等，2020 年以来在新能源 PHEV 带动下，加速向乘用车客户转型。2024 年以来公司提前布局电驱齿轮、机器人等新成长曲线。 ⚫ 国产混动重塑曲轴格局，一体整合筑核心壁垒，产能扩张承接市场需求。曲轴是内燃机核心零部件，在新能源时代 PHEV 车型仍然需要曲轴产品，预计市场空间整体相对稳定，2024年国内空间 224 亿元。更应当重视 PHEV 带动下，市场格局由主机厂自制转向外包，而公司拥有客户资源优势（比亚迪 50%+份额，吉利、理想、赛力斯、宝马等批量供货）、垂直一体化优势（从锻件到曲轴加工全流程打通，曲轴毛利率达 29.7%）。目前公司订单呈现供不应求的状态，截至 2023 年公司已有曲轴产能 200 万根，随着后续新产能的拓展（100万套曲轴、5 万吨毛坯等），有望带动曲轴收入进一步提升，预计 2024-2026 年收入为10.0/16.9/21.4 亿元。 ⚫ 横向拓展电驱齿轮，打开第二成长曲线。电驱齿轮是新能源直接增量零部件，单套价值量在 500 元左右，较公司传统曲轴业务单车价值量更高，且与新能源渗透率直接相关。我们认为新能源电驱齿轮与公司传统曲轴业务类似，重资产、精加工特征明显，有望延续自身优势：①客户优势：比亚迪、吉利等自主新能源头部主机厂为公司曲轴核心客户；②工艺协同优势：公司原有锻造、离合器、锥齿轮业务与电驱齿轮有共性技术储备。③装备优势：引进克林贝格检测中心、霍夫勒磨齿机等高端设备。目前，比亚迪、联合电子、吉利等客户项目均已进入量产阶段，一期项目 60 万套产能已经开始爬坡。预计 2024-2026 年齿轮整体收入 1.2/3.5/5.0 亿元。 ⚫ 精密磨齿能力再延伸，布局机器人远期成长空间。24 上半年公司迅速组建专门的技术团队，进行机器人关键零部件产品的研发，并结合现有精密齿轮生产能力，在机器人减速器产品上已获得相应成果，并积极拓展机器人减速器定点项目。我们认为，参考双环传动、精锻科技等汽零公司，新能源电驱齿轮的精加工工艺与机器人减速器底层逻辑共通，看好公司后续有望进一步拓展其他产品品类，打开机器人业务的成长潜力。 ⚫ 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司 2024-2026 年归母净利润 1.83/2.80/3.94 亿元，同比增速 76.6%/53.1%/40.8%，对应当前（2025/2/21）PE 为 36x/24x/17x。在曲轴领域，PHEV 带动行业格局重塑，公司优势明显，后续扩产有望进一步获取份额，贡献业绩增量。同时新能源电驱齿轮、机器人相关业务，有望复用公司的客户资源、精加工底层能力，打开估值空间。参考可比公司估值，给予其 2025 年 31 倍 PE，对应目标市值 88 亿元，相较于当前（2025/2/21）有 33%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：下游汽车销量不及预期、产能扩张节奏不及预期、新业务拓展节奏不及预期 市场数据： 2025 年 02 月 21 日 收盘价（元） 10.22 一年内最高/最低（元） 11.12/4.30 市净率 2.8 股息率%（分红/股价） 0.98 流通 A 股市值（百万元） 6,531 上证指数/深证成指 3,379.11/10,991.37 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 3.60 资产负债率% 38.63 总股本/流通 A 股（百万） 646/639 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 戴文杰 A0230522100006 daiwj@swsresearch.com 樊夏沛 A0230523080004 fanxp@swsresearch.com 联系人 朱傅哲 (8621)23297818× zhufz@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 1,352 1,110 1,675 2,635 3,288 同比增长率（%） 19.2 16.9 23.9 57.3 24.8 归母净利润（百万元） 104 121 183 280 394 同比增长率（%） 57.9 88.6 76.6 53.1 40.8 每股收益（元/股） 0.16 0.19 0.28 0.43 0.61 毛利率（%） 23.8 24.7 24.8 24.3 25.4 ROE（%） . . . . . 市盈率 64 36 24 17 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 02-2103-2104-2105-2106-2107-2108-2109-2110-2111-2112-2101-2102-21-100%0%100%(收益率)福达股份沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共27页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 预 计 公 司 2024-2026 年 归 母 净 利 润 1.83/2.80/3.94 亿 元 ， 同 比 增 速76.6%/53.1%/40.8%，对应当前（2025/2/21）PE 为 36x/24x/17x。在曲轴领域，PHEV带动行业格局重塑，公司优势明显，后续扩产有望进一步获取份额，贡献业绩增量。同时新能源电驱齿轮、机器人相关业务，有望复用公司的客户资源、精加工底层能力，打开估值空间。参考可比公司估值，给予其 2025 年 31 倍 PE，对应目标市值 88 亿元，相较于当前（2025/2/21）有 33%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 曲轴：公司已获得比亚迪 50%以上配套份额，并积极拓展新客户包括理想、赛力斯（小康动力）、上汽等；2025 年新产能落地后，预计 2024-2026 年收入为10.0/16.9/21.4 亿元，毛利率为 30.0%/28.0%/29.0%。 精密锻件：随着公司新产能的落地，公司精密锻件销量也有望持续提升，预计2024-2026 年收入为 1.9/2.4/2.9 亿元，盈利能力方面，预计整体折旧摊销影响有限，毛利率维持在 21%水平。 齿轮：公司传统齿轮业务以配套商用车为主，而在电驱齿轮方面，考虑到公司的装备优势和客户优势，我们认为业务扩张节奏有望超过股权激励目标。预计 2024-2026年齿轮整体收入 1.2/3.5/5.0 亿