公用事业及环保产业行业研究：1-2月用电：暖冬-二产结构转型，用电增长短期承压

敬请参阅最后一页特别声明 1 公共事业与环保组 分析师：张君昊（执业 S1130524070001） zhangjunhao1＠gjzq.com.cn 分析师：唐执敬（执业 S1130525020002） tangzhijing＠gjzq.com.cn 联系人：汪知瑶 wangzhiyao＠gjzq.com.cn 1-2 月用电：暖冬&二产结构转型，用电增长短期承压 ◼ 总览：1-2 月全社会用电增速为 1.3%、环比下滑 2pct，中枢下移主要受到居民、二产用电拖累以及闰月的影响。 ✓ 一方面，1-2 月制造业多数子行业用电增速均环比下滑、尤其是高耗能相关行业，使得二产用电增长持续放缓。 ✓ 另一方面，1-2 月进入传统用电旺季，暖冬因素致使居民部门用电需求增长大幅放缓。 ✓ 此外，1-2 月用电需求中枢下行还受到闰月影响。剔除闰月影响后，二产、三产用电增速分别恢复到 2.9%、5.6%，环比 12M24 基本持平，只有城乡居民用电受暖冬影响较大、继续保持 3.1pct 的较大幅度增速环比降幅。 ◼ 分行业：用电结构转变带来 25 年初各板块表现分化。 ✓ 高耗能&其他：高耗能产业增长乏力，为 25 年初用电增长承压的重要原因之一。受去年同期高基数以及 25 年初地产基建需求相对承压的影响，1-2M25 四大高耗能行业用电增速-0.3%，增速环比、同比分别下降 1.5pct、5.6pct。针对二产而言，该结构性变化带来的影响其实从 2H24 开始就已较为清晰的反映在了二产电力消费弹性系数的下滑、以及二产用电增速和规上工业增长价值脱钩（前者明显小于后者）的现象中。 ✓ 分六大板块：TMT 服务用电增长韧性较强，其他板块增速均低于过去三年平均。 1）能源板块——1-2 月板块用电同比+3.2%，日均增速环比、同比下滑主因暖冬削弱制暖耗能需求强度所致。 2）地产周期板块——1-2 月用电增速为+0.7%，增速环比、同比分别下滑 1.06pct、6.53pct。日均同比来看，建筑业、传统四大高耗能用电降幅最大，或主要受到年初地产基建需求相对承压以及去年同期高级数的影响。 3）制造板块——1-2 月用电增速为+1.1%，增速环比、同比分别下滑 6.84pct、17.12pct。细分子行业表现呈现三大特征：①以电气设备制造为代表的新兴高耗能行业受到产能过剩影响、用电增速持续下滑；②以 TMT 制造为代表的新兴高科技制造业用电受 AI 发展驱动而具备增长韧性，增速、新增用电贡献率均在子行业中保持领先； ③受到“设备更新、以旧换新”政策驱动的传统设备制造增长速度持续领先。 4)TMT 服务板块——1-2 月用电量同比+11.9%、增速环比基本维稳、仅小幅回落 0.7pct。板块维持同比双位数的高增长，增速在六大板块中保持领先，主因 AI 产业链发展带动网络信息和软件服务相关领域用电持续高增。 5）消费板块——1-2 月板块用电量同比+3.6%、增速环比下降 1.56pct。其中批发和零售业增速已连续一年时间位列子行业增速第一，除线下消费持续修复外，还主因电车持续渗透带动充换电服务业用电高增所致。 6）交运板块——1-2 月用电量同比+2.6%、增速环比下降 2.2pct，或因春节期间户外出行强度降低、货运量减少所致；增速同比下降幅度达到 13.7pct，主因交运板块受去年同期高基数影响相对较大。 ◼ 区域视角：1-2M25 西南用电增速领先，华东增速排名下滑。1-2M25 增速前十的省份主要集中在西南地区以及华东、华北的部分区域，增速 TOP10 由高到低依次为：西藏、云南、贵州、山西、浙江、福建、重庆、黑龙江、内蒙、山东。从排名变化来看，部分 24 年维持高用电增速的华东地区省份（如江苏、安徽）短期内受到“抢出口”效应减弱、区域内新兴高耗能用电增速下滑的影响，增长排名较 24 年有较大幅度的下滑；而华北（如山西、天津）、东北（黑龙江、辽宁、吉林）的部分地区受到上述影响较小，用电增长韧性凸显、增速排名普遍上行。 ◼ 火电：建议关注发电资产主要布局在电力供需偏紧、发电侧竞争格局较好地区的火电企业如华电国际。水电板块：建议关注水电运营商龙头长江电力。核电：建议关注电价市场化占比提升背景下，核电龙头企业中国核电。新能源板块：建议关注新能源龙头企业龙源电力（H）。 ◼ 新增装机容量不及预期；下游利用小时数不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价维持高位影响火电盈利等。 行业专题研究报告 证券研究报告 公用事业及环保产业行业研究 2025 年 04 月 11 日 买入（维持评级） 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、总览：受二产/居民用电增长承压和闰月影响，全社会用电增速中枢下移 ............................. 4 2、分行业：用电结构转变带来 25 年初各板块表现分化 ............................................... 5 2.1 高耗能&其他：高耗能产业增长乏力，为 25 年初用电增长承压的重要原因之一 ................... 5 2.2 分六大板块：TMT 服务用电增长韧性较强，其他板块增速均低于过去三年平均.................... 6 2.2.1 能源板块：暖冬因素削弱用电需求，日均增速环比-2.79pct ............................. 8 2.2.2 地产周期板块：板块总用电增速下滑，建筑行业用电增速降幅最大 ....................... 9 2.2.3 制造板块：其他制造业增速居首，TMT 制造业新增贡献率最高 ........................... 9 2.2.4 TMT 服务板块：用电需求同比增长 11.9%，增速环比基本维稳 ........................... 11 2.2.5 消费板块：电气化水平提升支撑批零行业用电量增速保持子行业第一 .................... 11 2.2.6 交运板块：用电需求同比增长 2.6%，受季节性因素影响、增速环比下滑 .................. 12 3、分地区看：1-2M25 西南用电增速领先，华东部分省份增速排名下滑 ................................ 13 4、投资建议 ................................................................................... 14 5、风险提示 ................................................................................... 15 图表目录 图表 1： 1-2M25 用电量 15564 亿千瓦时（亿千瓦时） ................................................ 4 图表 2： 1-2M25 全社会用电增速为 1