耐用消费产业行业研究：美国关税扰动下，关注内需高景气板块与低估值标的

敬请参阅最后一页特别声明 1 分 析 师 ： 许 孟 婕 （ 执 业S1130522080003） xumengjie＠gjzq.com.cn 消费中观策略&投资建议 ①当前出口板块受关税影响有较大波动，短期来看部分内需高景气及自主可控板块拥有较高关注度和景气度，建议寻找 Q1 业绩预期平稳、ROE 上行、CAPEX 持续增长、具备第二增长曲线的标的，包括 AI 衍生方向机会等逐步从主题投资过渡到成长机会，关注 AI 眼镜、AI 玩具等方向。② 关税冲击下纺织制造、轻工出口等板块以及部分细分标的估值来到历史极低点位，关注潜在的超跌机会。③我国出口受贸易战影响增速或下降背景下“提内需”的紧迫性增强，社保注资、财政加码有望在 Q2 演绎，关注类拼多多式的消费品渠道及母婴、教育等政策相关方向。④红利资产价值凸显。年初至今科技成长风格占优，累计涨幅及拥挤度均已达到高位，可能出现风格调整。随着美国关税政策变化带来的不确定性持续提升，红利资产低估值、高确定性可以提供较优防御性，短期内建议加大配置规避波动。 消费宏观&中观景气跟踪  内需：3 月国内 CPI 同比为-0.1%，降幅环比收窄 0.6pct，CPI 微降主要受到季节性因素和油价下行的影响。3 月剔除食品和油价的核心 CPI 同比增长 0.5%，环比增长 0.6pct，主要受益于供需结构改善，提振消费需求政策效果逐步显现。3 月制造业/服务业 PMI 指数 3 月录得 50.5%/50.3%，较上月均上升 0.3pct。  出口：美国 3 月 CPI 同比增长 2.4%，环比 2 月大幅回落 0.4pct，CPI 和核心 CPI 增幅为 2021 年 4 月以来新低，主要因为：1）油价下跌使得通胀降温。2）美国二手车、医疗商品价格环比下行。3）出行相关价格有较大幅度回落。展望未来，关税对通胀预期产生较大不确定性，但随着大部分国家对等关税执行延期 90 天，可能会使得通胀的影响延后出现。后续美联储降息节奏需要观察关税实际落地情况。 行业景气跟踪  家用电器：白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持。①白电：Q1 空调线下+12.6%（线上+4.2%），冰箱线下+9.3%（线上-11.8%）。②黑电：Q1 线上销额+10.5%（海信+10.7%，TCL+37.9%）；3 月线上+24.5%（TCL+55.5%）③厨电：Q1 油烟机线下+38.6%（线上+16.2%）。④扫地机器人：Q1 线上销额+62.9%（科沃斯+54.6%，石头+89.9%，追觅+74.5%）。  轻工制造：①新型烟草（拐点向上）：关税推升价格，监管趋严。②家居（底部企稳）：外销关注东南亚产能，内销平稳。③两轮车(高景气维持）：以旧换新加速，4 月前 8 天置换 46.1 万辆。④轻工消费（稳健向上）：持续关注国货品牌势能提升&兴趣消费，25M3/Q1 宠物食品 GMV+23%/+18%；婴儿尿裤 GMV+31%/+21%；潮玩：盲盒GMV+138%/+156%。⑤AI 眼镜：（高景气维持）：产业趋势清晰，优选具备品牌力（形成品牌端的相互赋能）/卡位清晰&具备优质制造能力的镜片制造厂商。○6 造纸（底部企稳）：淡季&补库动力趋缓带动纸价&浆价初现回落。  纺织服装：①品牌服饰端，1-2 月动销环比改善，但 3 月受异常天气影响流水下滑，行业 β 仍存不确定性。建议关注：具备独特 α（如新零售）且弹性较大的标的；子板块中业绩显著占优的标的。②纺织制造端，关税短期情绪冲击大，政策不确定性仍高。  社会服务：①餐饮：刚需品类（西式快餐）及强势品牌（蜜雪、古茗）同店改善明显，价格战趋缓。②酒店：修复中，3 月 RevPAR 同比-2.9%（1-2 月-3.4%），第 14 周进一步收窄至-0.5%，ADR 转正（+0.4%）。③人服：AI 技术（如 DeepSeek 接入）提升招聘匹配效率。④教育：K12 景气延续，关注格局优化与盈利平衡。  商贸零售：美团：4/12 开通外贸企业入驻绿色通道；孩子王：4/13 启动出口转内销母婴扶持计划；汇通达：同日推出外贸优品下乡专项工程。 风险提示 政策落地不及预期；关税风险；市场波动风险；数据跟踪误差。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、消费中观策略................................................................................ 4 1.1、配置思路：关税因素扰动下，关注内需高景气板块+估值低位标的弹性 ......................... 4 1.2、内需：核心 CPI 上升，PMI 稳中向好 ....................................................... 4 1.3、出口：美国 3 月通胀有所回落，后续降息预期需看关税政策落地情况........................... 5 1.4、估值&流动性：估值相对低位，宽松环境延续................................................ 5 二、家用电器： 扫地机维持高景气，黑电 3 月环比增长提速........................................... 6 三、轻工制造：优选新兴成长+边际景气度向上板块................................................... 7 四、纺织服饰：美国关税仍具不确定性，重视下游拥有 α 的品牌 ....................................... 7 五、社会服务：重点关注休闲服务内需韧性.......................................................... 7 六、零售互联网：关税带动零售企业供应链端变化，零售企业纷纷开启扶持“出口转内销” .................. 8 七、风险提示.................................................................................... 8 八、附录........................................................................................ 8 图表目录 图表 1： 国内 CPI 同比 ........................................................................... 4 图表 2： 国内核心 CPI 同比 ....................................................................... 4 图表 3： 制造业 PMI（%）..................................