管桩出海厚积薄发，未来成长性确定

证券研究报告·公司深度研究·风电设备 东吴证券研究所 1 / 33 请务必阅读正文之后的免责声明部分 大金重工（002487） 管桩出海厚积薄发，未来成长性确定 2025 年 04 月 20 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师 胡隽颖 执业证书：S0600524080010 hujunying@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 26.99 一年最低/最高价 17.26/27.22 市净率(倍) 2.37 流通A股市值(百万元) 17,028.54 总市值(百万元) 17,212.85 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.40 资产负债率(%,LF) 37.10 总股本(百万股) 637.75 流通 A 股(百万股) 630.92 相关研究 《大金重工(002487)：2024 年年报点评：出海盈利能力显著超预期，进入订单释放+量利双升共振阶段》 2025-04-13 《大金重工(002487)：2024 三季报点评：出口海风单吨净利环比提升，国内制造板块盈利转正》 2024-11-01 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 4325 3780 5727 7522 8933 同比（%） (15.30) (12.61) 51.52 31.34 18.76 归母净利润（百万元） 425.16 473.88 852.62 1,211.19 1,542.78 同比（%） (5.58) 11.46 79.92 42.06 27.38 EPS-最新摊薄（元/股） 0.67 0.74 1.34 1.90 2.42 P/E（现价&最新摊薄） 40.49 36.32 20.19 14.21 11.16 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 全球领先海风海工龙头，海外占比快速提升，盈利能力上行。公司是海上风电基础结构及塔筒解决方案领域的全球领先企业，主要生产销售海上风电单桩基础、过渡段、导管架、浮式基础以及塔筒产品。公司成立于 2000 年，前身为三维钢构，后顺利切入风电塔筒行业，12 年山东蓬莱基地投产，瞄准海外业务，执行“两海战略”，22 年定增募资 31 亿元用于海工基地扩产，23 年继续布局唐山、盘锦基地，23 年起海外订单、交付陆续释放兑现。24 年公司营业收入 37.8 亿元，同比-12.6%；实现归母净利 4.74 亿元，同比+11.5%。拆分来看，23、24 年分别实现海外收入 17.2、17.3亿元，收入占比达到 40%、46%，成为公司主要收入来源之一；毛利率分别达到27.2%、38.5%，海外毛利率持续提升。 ◼ 欧洲海风规划持续加码，装机进入加速期。2022 年俄乌战争爆发后，能源危机背景下，欧洲各国海风规划持续加码。1）拍卖：24 年欧洲海风拍卖 20GW，同增 46%；预计 25~27 年拍卖量分别为 34.7、23.2、30.2GW。2）FID：2023~2024 年启动新一轮海风 FID，分别达到 356、79 亿欧元，也预示着未来 2~3 年欧洲海风装机将加速启动。3）2024 年欧洲海风装机 2.6GW，根据 Wind Europe 预测，26~28 年分别达到 8.4/6.5/6.7GW，29 年 9.7GW，30 年 11.8GW，25~30 年年均复合增速达 21%，欧洲海风进入加速成长期。此外，日韩海风开发较晚，但远期规划较大，过去 2~3 年海风拍卖量快速提升，预计可接力欧洲海风装机提供增量。 ◼ 海外塔桩成长空间广阔，中国企业具备竞争优势。考虑未来深远海之后单桩单位价值量提升，以及切换至超大型单桩、导管架后单价提升，我们测算欧洲海风塔桩市场增速将远超行业装机增速。预计 24 年欧洲海风塔桩市场规模 62 亿元，25 年提升至 139 亿元，2030 年提升至 734 亿元，2024~2030 年 CAGR 达 47%，远超欧洲海风装机增速，成长空间广阔。欧洲本土塔桩产能供应受限，订单外溢至中国企业，且价格边际上涨。此外，对比国内外产能来看，我国具备原材料及加工费优势，且交付效率远高于海外本土厂商。 ◼ 多年布局海外市场厚积薄发，产能/资质/交付业绩铸造核心竞争力。1）资金充裕、加速布局产能。公司深度布局出口海工基地，当前山东蓬莱基地已投产达 30 万吨产能，22 年定增募资 31 亿资金储备充足，新扩唐山出口海工基地 50 万吨产能及盘锦造船基地，多位一体打造海风基础结构全方位解决方案供应能力。2）海港码头资源优良，三大基地差异化布局。蓬莱海工基地，支持规模化制造与大规格产品出口；曹妃甸海工基地，专注深远海技术与超大构件生产，最大生产直径可达到 16m；盘锦海工基地，聚焦全球化物流体系与运输能力提升。3）特种船队构建+DAP 模式，构建全球化一站式交付体系。公司自建特种运输船队构建全球化物流体系。2025 年有望陆续交付 2 艘海上风电装备特种运输船，将于 2026 年启用自有船只执行海外航线。首批两艘船舶交付后，公司将陆续启动多艘超大型运输船队建设，将有效提升公司交付能力及降低航运成本。同时，公司交货从 FOB（在装运港货物越过船舷完成交货）到 DAP（目的地交货）模式，实现了服务升级，有利于重塑产业链价值分配。4）生产交付极高标准，单位盈利提升。公司承接订单中丹麦 Thor、德国Nordseecluster 项目所采用的单桩技术均为 TP-Less（无过渡段单桩）类型，助力业主简化安装流程及成本，同时单桩单价较高、技术难度大提高公司盈利能力。5）积极布局第三增长曲线，多方发力浮式业务。目前，全球有近 2GW 的浮式项目已锁定电力承购协议，预计 2025 年将启动更多的浮式风电招标。25 年 4 月公司正式设立全球浮式业务中心，并完成核心团队的招募和任命，深度布局浮式基础产能及潜-11%-6%-1%4%9%14%19%24%29%34%39%2024/4/222024/8/202024/12/182025/4/17大金重工沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 33 在订单。6）国内唯一出海海工企业，海外客户优质，在手订单充足。公司 2018 年开启出海准备工作，目前已经进入 5 大欧洲业主的合格供应商名单，包括 RWE、沃旭、Iberdrola、OceanWinds、SSE。23、24 年公司新增订单分别为 30、5 万吨，24年受行业开工景气度影响中标不及预期，25 年起已新增 9 万吨订单，后续订单有望密集落地。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑公司出口毛利率超预期，在手订单不断增加贡献 26~27年交付量，我们上调 25~27 年盈利预测，我们预计公司 2025~2027 年归母