2024年业绩彰显韧性，2025Q1顺利开门红

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月28日优于大市古井贡酒（000596.SZ）2024 年业绩彰显韧性，2025Q1 顺利开门红核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价167.11 元总市值/流通市值88334/88334 百万元52 周最高价/最低价287.24/139.84 元近 3 个月日均成交额460.47 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《古井贡酒（000596.SZ）-第三季度收入增长 13.4%，省内市场仍有韧性》 ——2024-11-01《古井贡酒（000596.SZ）-产品结构延续升级趋势，净利率提升逻辑持续兑现》 ——2024-08-31《古井贡酒（000596.SZ）-省内增长留有余力，省外调整或接近尾声》 ——2024-06-03《古井贡酒（000596.SZ）-一季度收入增长 26%，2024 年继续稳健增长》 ——2024-05-04《古井贡酒（000596.SZ）-省内费投相对良性，省外调整接近尾声》 ——2024-03-282024 年收入、净利润实现双位数增长。2024 年公司实现营业总收入 235.8 亿元/同比+16.4%，归母净利润 55.2 亿元/同比+20.2%；2024Q4 收入 45.1 亿元/同比+4.8%，归母净利润 7.7 亿元/同比-0.7%；符合此前预告值。结合中期分红 2024年份合计现金分红占归母净利润比 57.5%，较 2023 年提升 5.66pcts。2025Q1 实现收入 91.5 亿元/同比+10.4%，归母净利润 23.3 亿元/同比+12.8%。2024 年收入增速高于行业，产品结构延续提升。分产品看，2024 年年份原浆收入 180.9 亿元/同比+17.3%（量+12.0%，价+4.8%），我们预计古 7/8/16 增速高于整体，上半年古 16 承接省内升级需求、放量较多，下半年需求转弱后古 8+7贡献较多增长；古 20 以去化库存为主，增速低于平均；2024 年古井贡酒收入 22.4亿元/同比+11.2%（量+9.0%，价+2.0%），公司推出贡系列补充收入增量。分区域看，2024 年华中/华北/华南/国际市场收入分别+17.8%/+7.4%/+11.2%/+2.9%，全年白酒消费需求退频降次，公司凭借渠道精细化运作能力和年份原浆品牌势能，安徽省内市场承担较多增量，另外黄鹤楼从湖北基地开始向华北铺货。2025Q1 顺利实现开门红，回款留有余力。分产品看，预计结构延续稳中有升，古 16 在合肥区域受益于宴席场景回补和升级需求，预计增速引领；古 8、古 5在县乡级市场增长稳健；另外公司加大百元内光瓶酒的布局，招商老瓷贡和老玻贡补充增量。2025Q1 毛利率同比-0.67pcts 预计系春节阶段性加大促销力度所致。2024&2025Q1 销售费用率分别同比-0.60/-0.57pcts，管理费用率分别同比-0.70/-0.43pcts，公司管理精益化、费效比提升逻辑仍在稳步兑现。结合24Q4+25Q1 看，合同负债环比 Q3 末增加 17.38 亿元，同比多增 33.5%，节后以去库存、促动销为主，后续收入留有余力。两个季度销售收现同比-0.6%，经营性现金流量净额同比-0.2%，系回款中票据占比较高所致。投资建议：2025 年经营计划总收入稳健增长，基本盘优势稳固。近期经营看，库存环比春节后有所去化，五一节庆婚喜宴回补、渠道信心改善，公司逐步推动端午小旺季营销活动。2025 年看，公司省内品牌力和渠道护城河仍在，100-600元个价位带份额领先，通过三通工程和酒店渠道合作推动各级市场结构升级，预计古 8 以上产品仍是增长主力。但考虑到白酒行业整体消费场景减少，安徽省内白酒规模增长边际减弱，公司保持积极费用投入稳固份额优势、培育高端产品；下调此前收入及净利润预测并引入 2027 年预测，预计 2025-2027 年公司收入255.4/276.3/294.5 亿 元 ， 同 比 +8.3%/+8.2%/+6.6% （ 前 值 25/26 年 收 入+13.6%/+12.7%）；归母净利润 60.7/66.9/72.2 亿元，同比+10.0%/+10.2%/+7.9%（前值 25/26 年净利润+17.2%/+16.7%），当前股价对应 25/26 年 14.6/13.2 倍P/E，当前分红率水平对应 4%股息率，维持“优于大市”评级。风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)20,25423,57825,54327,63129,446(+/-%)21.2%16.4%8.3%8.2%6.6%净利润(百万元)45895517607066897221(+/-%)46.0%20.2%10.0%10.2%7.9%每股收益（元）8.6810.4411.4812.6513.66EBITMargin30.1%31.4%31.3%32.0%32.5%净资产收益率（ROE）21.3%22.4%22.4%22.5%22.4%市盈率（PE）19.216.014.613.212.2EV/EBITDA15.813.011.810.79.9市净率（PB）4.103.583.262.972.74资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2021Q1 至今公司单季度营业总收入及同比增速图2：2021Q1 至今公司单季度扣非归母净利润及同比增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：2021Q1 至今公司单季度毛利率及净利率图4：2021Q1 至今公司单季度销售费用率及管理费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理表1：古井贡酒盈利预测调整表调整前调整后调整幅度项目2024A2025E2026E2025E2026E2025E2026E营业总收入（百万元）23,57826,94030,37225,54327,631-5.2%-9.0%收入同比增速%16.4%13.6%12.7%8.3%8.2%-5.29pcts-4.57pcts毛利率%79.9%80.4%81.1%79.4%79.6%-1.02pcts-1.51pcts销售费用率%26.2%25.9%25.6%26.0%25.8%0.12pcts0.22pcts管理费用率%5.9%6.7%6.6%6.2%6.1%-0.5pcts-0.5pcts归母净利润（百万元）5,5176,5637,6566,0706,689-7.5%-12.6%归母净利润同比增速%20.2%17.2%16.7%10.0%10