2020年四季度大类资产配置报告

2020年四季度大类资产配置报告 研 究 员 ： 陆 胜 斌 、 陶 金 、 顾 慧 君 苏 宁 金 融 研 究 院 · 投 资 策 略 研 究 中 心 2 0 2 0 年 1 0 月 目录 CONTENTS 宏观经济 展望 股票市场分析及展望 01 02 03 商品市场分析及展望 04 四季度大类资产配置 05 利率市场分析及展望 宏观经济展望 • 总量分析 • 供需判断 • 四季度展望 • 政策预判 总量分析：经济数据全面好转，结构性问题缓解 数据来源：wind，苏宁金融研究院  三季度GDP当季同比4.9%，累计同比0.7%，符合预期。中国成为全球唯一一个走出“V”型复苏的主要经济体。  经济增速逐渐接近潜在增速的同时，结构性分化的问题有所缓解：工业部门持续繁荣，9月工业增加值同比6.9%，继续高增；9月社零总额同比3.3%，也超预期；限额以下当月同比首次转正，达到1.2%。  投资领域，房地产继续引领增长，9月累计同比达到5.6%，基建（不含电力）累计同比年内首次转正，达到0.2%，制造业投资累计同比仍降6.5%，比8月降幅收窄1.6个百分点。 前三季度GDP增速回正，增速接近潜在增速 -8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.002019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09GDP:不变价:当季同比 GDP:不变价:累计同比  经济继续恢复的主要驱动因素有三个：  一是在固定资产投资方面，房地产和基建投资复苏较快，有效支撑了较长产业链上的需求复苏。  二是在消费方面，限额以上（基本对应中高端消费需求）恢复相对较快，汽车、家电等大件消费已经恢复正常水平，9月限额以上社零同比5.3%，其中9月汽车销量同比增长12.9%，增速继续提升。背后是繁荣的房地产销售带动的房地产下游产业链复苏。  三是在外贸领域中出口增速快速回升，成为三季度经济复苏的重要亮点，背后是中国在供给和产业链上的独特优势。  CPI同比回落，核心CPI与上月持平，猪肉价格涨幅回落是CPI涨幅回落的主导因素。部分消费和服务价格止跌回升，鞋类、家用器具CPI同比增速分别较上月提升0.3、0.2个百分点，租房CPI同比降1.2%，与上月持平，回落趋势放缓。这些一定程度上反映了消费复苏的平稳性。  9月PPI环比继续上涨，但涨幅回落，同比降幅则扩大。当前工业和制造业复苏较快，地产和基建也已经完全恢复，这会带动工业品和大宗商品价格继续回升，未来美国刺激方案有可能引发通胀预期，大宗价格涨价预期也在提升。同时，国内M1（企业活期存款）、实体部门杠杆率等领先性指标上行，也都显示了PPI会在明年上行。不过，需要担心经济复苏过程中工业品金融属性弱化导致价格下跌。 细项消费和服务价格环比回升 工业品价格在9月重现下跌 数据来源：wind，苏宁金融研究院 供需判断：价格反映结构性问题弱化，通缩风险不大 -1.000.001.002.002019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09CPI:教育文化和娱乐:教育服务:环比 CPI:衣着:服装:环比 -4.00-3.00-2.00-1.000.001.002019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09PPI:全部工业品:环比 PPI:全部工业品:当月同比 展望：经济存在进一步复苏动能 数据来源：wind，苏宁金融研究院 -30-25-20-15-10-5051015限额以下企业消费品零售总额:当月值:同比 限额以上企业消费品零售总额:当月同比 限额以下消费首次回正  进入四季度，经济复苏薄弱领域能否“接棒”之前复苏情况较好的工业和投资部门，是决定GDP增速是否能够继续回升的关键。一旦这些部门能够得到有效恢复，由于这些部门大多是顺周期变量，那四季度及未来的经济总量扩张速度是无忧的。总体来看，预计四季度GDP增速能够在三季度基础上进一步回升，达到5.5%左右。 -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.002019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:累计同比 固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比 投资分化成为常态，四季度基建增长可期 政策：疫后政策常态化，强调针对性和实效  经济继续复苏的同时，结构性分化问题也有所缓解。在此背景下，总量政策更不用期待，LPR等广谱利率水平调降的必要性仍然较小。  财政政策方面，将以聚焦提高财政资金使用效率为着眼点，加强财政资金在相关领域分配的针对性，在继续加强基建投资的同时，一定程度上向终端消费和制造业进行倾斜，以补强经济复苏过程中的短板。  货币政策方面，不期待总量的扩张，未来货币政策主要聚焦于定向和结构性政策，尤其是针对小微、制造业企业的创新工具的发力值得期待。同时短端维持流动性平稳，引导货币市场利率回归政策利率。同时，降准和降息的预期继续降低。 1.101.501.902.302.703.10逆回购利率:7天 % DR007水平回归常态，央行有意达成流动性紧平衡 投资分化成为常态，四季度基建增长可期 数据来源：wind，苏宁金融研究院 利率市场分析及展望 • 国内利率债 • 海外利率债 • 国内信用债 国 内 利 率 债 ： 基 本 面 持 续修 复 ，政 策 面大 概 率趋 紧  三季度以来，受宏观经济持续复苏、资金面收紧、超储率降低等因素影响，国内利率震荡上行，1年期、5年期、10年期、30年期国债收益率（截至9月30日）分别上升47BP、49BP、32BP、28BP，整体收益率曲线趋于熊平。10年期国债收益率已经回升至今年年初水平，超过疫情发生前。  伴随着经济的逐步修复，未来利率预计将难有明显的下调空间。从政策面来看，当前宏观杠杆率显著上升，管控金融风险的重要性提升，货币的总量政策预计将会退出，未来将主要聚焦于定向和结构性政策，尤其是针对小微、制造业企业的创新工具的发力值得期待；央行公开市场操作缩短放长，用MLF替代降准，未来降准、降息的可能性较低，难以对债券市场形成刺激。 数据来源：wind，苏宁金融研究院 1.01.52.02.53.03.54.04.5国债收益率走势图 1年期国债收益率 5年期国债收益率 1