数据超融合系列：K12教育行业专题，拥抱政策红利，深挖行业成长空间与龙头护城河

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 K12 教育行业专题——拥抱政策红利，深挖行业成长空间与龙头护城河 数据超融合系列｜2020.11.18 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 张若海 首席数据科技 分析师 S1010516090001 姜娅 首席消费产业 分析师 S1010510120056 冯重光 教育行业分析师 S1010519040006 综合近十年教育政策文本，从词频比对结果看，政策重点主要聚焦于“职业教育”，“教育信息化”，“义务教育”与“在线教育”方向。在以上赛道上，我们结合地理空间数据，模拟推算未来 K12 线下教育市场在部分一线城市的合理成长空间。同时，从短期投资逻辑出发，围绕重点公司的名师资源，获客能力与企业定价能力多因子指标，构建横向比较体系。综合来看，龙头公司如好未来、新东方在线、跟谁学等，师资优势显著，一线城市成长空间可期，竞争护城河高筑。 ▍长期政策红利聚焦：NLP 助力政策文本时间序列挖掘，增强定性测算。长期看，政策因素是教育行业核心驱动因子，本文聚焦政策文本，融合全国 31 省的官方政策资料，横跨 10 年政策周期，借助 NLP 技术提取 2000 余个政策主题词，通过网络分析，聚类谱系图等算法工具，最终形成在可选时间序列下，top50 的高频词聚类分析矩阵。从政策驱动的重点方向看，“职业教育”，“教育信息化”与“义务教育”始终处于政策驱动的核心方向。以 2010 年为基准，“教育信息化”在过去的十年中，平均每年关注度增长 25%；“职业教育”在 2015 年和 2019 年受到各自相对前 1 年 1 倍以上的关注度增长；“义务教育”关注度相比前一年增长 12%。近两年来，“在线教育”的关注度增长 8 倍以上，增速惊人，是值得市场重点关注的赛道。 ▍中期市场空间线下空间测算：南方城市线下教育市场空间较大，新一线可期。通过整理政府建立的全国中小学校外教育机构数据，截至 2020 年 8 月，我们在不同等级的 10 余个城市间构建教育资源供需指标对比。以上海、武汉、长春为区域比较基准，综合区域的教育支出、在校生人数等客观指标，我们认为中期看，杭州、成都线下教育市场存在 100-150%的布局成长空间，广州存在 200%以上的增长空间。因此推荐重点关注在南方布局，尤其是在广东布局线下教育的龙头公司。 ▍短期行业经营数据横向对比：以师资团队跟踪为核心，构建高频比对框架。我们通过对线上教育公司的数据整理，梳理了 6 个指向公司基本面的跟踪因子，包括教师教龄、教师数量、教师团队稳定性，公司获客能力，定价能力和营收近似指标。同指标比较看，高途课堂平均教师教龄为 6-10 年，相比猿辅导教龄 5-7 年占优，且团队季度稳定性与半年度稳定性差值为 0.06，远低于猿辅导的稳定性差值 0.34；好未来教师团队稳定性、教师数量、获客能力都优于可比公司。 ▍风险提示：政策短期重大变化风险；线下教育培训过度竞争风险；第三方数据的连续可得性。 ▍投资策略：短期看，K12 线下教育重点公司在新一线成长空间可期，综合名师资源，获客能力与企业定价能力多因子体系比较结果看，建议关注好未来、新东方在线、跟谁学等。 数据超融合系列｜2020.11.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 1：重点赛道政策关注度指数 职业教育 民办教育 教育信息化 高考 义务教育 在线教育 2010 1.00 1.00 1.00 1.00 2011 2.42 1.78 3.77 1.92 2012 1.68 2.28 4.92 4.56 2013 1.49 0.60 4.57 3.86 1.82 2014 1.59 1.37 6.17 3.00 2.14 2015 3.43 0.74 6.65 22.71 4.01 2016 1.66 3.12 10.37 18.00 4.10 50.00 2017 1.10 4.55 7.21 14.43 5.36 8.00 2018 1.17 0.94 7.36 21.14 2.76 35.00 2019 3.47 1.05 7.89 24.00 3.10 441.00 资料来源：教育部，中信证券研究部 表 2：可比城市市场空间供需指数与重点公司门店数（数据截至 2020 年 8 月） 城市等级 城市 K 指数 新东方门店 学而思门店 爱智康门店 一线 北京 0.197577 118 100 25 一线 上海 2.226518 81 79 14 一线 广州 9.154896 41 93 9 准一线 成都 1.162688 43 21 11 准一线 杭州 1.26484 56 65 10 准一线 武汉 0.832305 53 41 6 准一线 重庆 0.361719 36 39 5 准一线 南京 4.909742 57 49 9 准一线 大连 0.295902 5 4 0 准一线 西安 0.747817 49 28 9 二线 长春 2.210989 22 9 0 二线 哈尔滨 0.577958 16 3 0 二线 兰州 4.67053 14 5 0 资料来源：百度地图，腾讯地图，高德地图，中信证券研究部 表 3：公司量化指标 教师数量 相对值 教师季度 稳定性 教师半年 稳定性 获客能力 相对指数 平均价格（元） 学而思培优 1.32 0.87 0.81 0.59 2047 高徒课堂 1.89 0.8 0.74 N/A 1215.75 新东方 N/A N/A N/A 0.41 2683 新东方在线 2.89 0.94 0.25 N/A N/A 东方优播 2.61 0.97 0.34 N/A 1304 猿辅导 1.04 0.9 0.56 N/A 1561 作业帮 1.04 0.63 0.44 N/A N/A 资料来源：公司官网，公司 APP，中信证券研究部；N/A 表示数据暂未直接披露 qNnRsQvNwO9PaObRpNoOmOrRlOmNoPkPpOwO8OrQpQMYnMuNuOoOqO 数据超融合系列｜2020.11.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 创新之处 ........................................................................................................................... 1 十年教育政策透析政策红利的变迁——教育信息化为核心的牵引 .................................... 1 教育政策文本库与研究方法技术路线——自动化与专家经验并行 ..................................... 1 教育行业政策主题聚焦——教育信息化、职业教育、义务教育 ........................................ 2 当下教育资源空间分布测算线