暨2021年通胀形势展望：为什么我们认为2021年通胀压力不大？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要： 2021 年通胀压力不大，不会制约货币政策。  2021年猪肉价格预计跌破20元/公斤，成为CPI拖累项 生猪存栏是猪价领先指标，根据农业部新闻，2021年二季度生猪存栏有望恢复至往年正常水平，我们以此来推测2021年猪肉价格。可以看到，2021年猪肉价格预计持续回落，有望从今年年底的40元/公斤左右下跌至明年年底的20元/公斤左右，考虑到春节效应明年一二月份猪价可能维持高位，但之后将掉头向下。  2021年CPI可能呈先低后高的走势，全年中枢值在1%左右 2021 年 CPI 走势主要考虑三部分：猪肉价格走势、大部分是必选消费品的非猪肉食品项走势、一部分是可选消费品的非食品项走势。其中猪肉价格预计明显回落，食品项预计维持往年同期趋势（M 型走势），非食品项预计明显反弹，特别是受油价影响较大的交通和通信类。在此背景下对 2021 年 CPI 进行预测，可以看到 2021 年 CPI 先低后高，一季度可能持续为负，之后逐渐反弹，全年中枢值在 1%左右。CPI 非食品项则持续回升，2021年年底可能会破 3%。CPI 较低主要是受猪肉价格拖累，预计核心通胀也将明显反弹。  2021年PPI预计先冲高后回落，全年中枢值预计在2.5%左右 展望 2021 年，由于疫苗预计能在发达国家普及，全球经济有望复苏，工业需求有望反弹。国内方面，边际消费倾向预计恢复至往年正常水平，制造业投资增速也有望反弹，经济周期可能更类似 2017 年。由于低基数的原因，2021 年上半年 PPI 可能快速反弹至3%左右，下半年逐渐回落，全年中枢值预计在 2.5%左右。  2021年GDP平减指数可能先低后高 GDP平减指数往往介于CPI和PPI之间，与CPI关联度更大，用CPI和PPI的预测值来构建2021年GDP平减指数，可发现2021年GDP平减指数可能呈先低后高的走势，今年年底和明年年初GDP平减指数可能为负值，明年二季度至四季度中枢值则跃升至2.5%左右。  风险提示： 油价减产协议持续超预期、生猪出栏不及预期、疫苗普及不及预期等。 民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：解运亮 执业证号： S0100519040001 电话： 010-85127665 邮箱： xieyunliang@mszq.com 研究助理：顾洋恺 执业证号： S0100119110016 电话： 010-85127665 邮箱： guyangkai@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 [Table_Title] 宏观研究 为什么我们认为 2021 年通胀压力不大？ ——暨 2021 年通胀形势展望 宏观专题报告 2020 年 12 月 09 日 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 一. 上轮 CPI 上行属于典型的结构性通胀 ....................................................................................................................... 3 （一）猪肉成为 CPI 拖累项 .................................................................................................................................................... 3 （二）预测猪价走势的关键——生猪存栏量 ........................................................................................................................ 3 （三） 2021 年生猪存栏量同比增速估算 ............................................................................................................................. 4 （四）2021 年猪肉价格估算 ................................................................................................................................................... 5 （五）预计猪肉将明显拖累 2021 年 CPI ............................................................................................................................... 6 二. 2021 年 CPI 中枢值预计在 1%左右 ............................................................................................................................ 8 （一） CPI 食品环比和 CPI 非食品环比均有明显的季节效应 ........................................................................................... 8 （二）2020 年交通通信、居住等分项是拖累 CPI 非食品项主要原因 ............................................................................... 9 （三） 2021 年可选消费反弹力度预计大于必选消费.......................................................................................................... 9 （四）2021 年 CPI 中枢值可能在 1%左右 .......................................................................................................................... 10 三. 2021 年 PPI 可能先冲