科技行业全球SaaS云计算产业系列报告48：我们从6月美股科技股系列调研中看到了什么？

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 我们从 6 月美股科技股系列调研中看到了什么？ 全球 SaaS 云计算产业系列报告 48｜2021.7.20 中信证券研究部 核心观点 许英博 首席科技产业 分析师 S1010510120041 陈俊云 前瞻研究联席首席分析师 S1010517080001 当前美股科技板块整体业绩仍处于持续上行通道，其中云基础设施、硬件、IDC、互联网广告等顺周期子板块同比改善最为明显，但去年因为疫情搁置的人员招聘、线下费用支出等已从一季度开始有序恢复，叠加基数效应，板块下半年业绩同比增速料弱于上半年。行业层面，疫情后企业云化进化明显加速，但企业数字化继续遵循循序渐进节奏，同时个人用户线上习惯的持续性、本轮半导体上行周期持续性等，未来 1~2 个季度仍需紧密观察。考虑到目前美股整体偏高的估值水平，以及经济复苏持续性、流动性等宏观变量的难以预测等，我们仍建议延续此前配置策略，自下而上，建议从业绩确定性、估值合理性两个维度关注个股层面的机会。建议持续关注微软、亚马逊、Salesforce、Service Now、Snowflake 等。 ▍美股科技股展望：聚焦个股，关注业绩确定性、估值性价比。今年以来，中美科技股走势分化明显，市场对美股科技股中短期基本面、市场后续走势等分歧亦在不断加大。结合 6 月以来的美股科技股系列调研，以及我们长期以来的对美股科技股的跟踪研究，我们判断短期美股科技板块业绩有望继续向上，但市场波幅料持续扩大，建议自下而上，重点关注业绩确定性、估值性价比等：1）业绩，短期互联网、半导体、IT 硬件&IDC 等板块业绩能见度依然理想，同时云计算&软件 SaaS 有望持续保持高景气度；2）估值，纳斯达克互联网、SP500 半导体、SP500 软件服务、SP500IT 硬件的 PE(NTM)当前分别为 37、16、25、17X，显著高于过去 5 年历史平均水平。代表高估值、高成长的 BVP cloud 指数目前的 PS（NTM）亦保持在 13.6X 的水平，接近去年 15.4X 高点；3）宏观变量，自 7 月份以来，市场对通胀持续性、经济复苏前景等宏观变量的分歧开始明显加大。 ▍云计算：IaaS 订单高增长，SaaS 增长循序渐进。1）云基础设施，Q1 北美三大云计算巨头 IaaS 业务收入合计年化收入首次超过 1000 亿美元，当季度 AWS收入 135 亿美元（同比+32%），运营利润率上升至 31%，Azure 收入同比+50%，谷歌云收入同比+46%，新增订单亦继续保持高速增长；2）软件 SaaS，今年板块营收增速部分受制于去年新增订单减少的拖累，同时相较于云基础设施巨头的营收、订单高增长，软件 SaaS 企业继续延续循序渐进发展节奏，预示短期业绩表现较难超越市场预期。但板块经营效率明显持续改善，整体运营利润率在 2016年仅为-8.7%，2020 年提升至 1.3%，市场一致预期今年有望提升至 5.8%，同时板块自去年以来的持续活跃 M&A 活动，产品、渠道等层面的创新等，亦将为板块中长期增长构筑持续的支撑。 ▍互联网：显著受益于经济复苏，但用户线上习惯持续性仍需进一步观察。受益于宏观经济的复苏，以及疫情后个人用户线上习惯的基本保留，美股主要互联网企业在一季度表现抢眼。1）电商、娱乐，一季度亚马逊 1P+3P 合计收入 766亿美元（+50%），依旧保持强劲增长，同时亚马逊订阅服务一季度实现收入 75.8亿美元（+36%），而苹果服务业务亦保持稳健增长，实现收入 169 亿美元（+27%）；2）在线广告，一季度 Facebook 广告 impressions 同比增长 12%，谷歌付费点击次数增长 25%。宏观经济的复苏，以及广告主结构的改善（电商、游戏等品类的增长），亦带动广告单价的上行，Facebook 单广告价格同比+30%， 前瞻研究行业全球 SaaS 云计算产业系列报告 48｜2021.7.20 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 谷歌 CPC 同比+3%。主要企业一季度数据显示，欧美用户疫情期间形成的线上习惯大部分得以保留，并延续到疫情之后，但考虑到目前疫情在海外市场并未完全结束，而且 Q1 在部分地区仍相对严重，审慎角度，我们认为，继续观察 Q2~Q3的表现可能更具有说服力。 ▍半导体：短期上行动能犹存，但需关注库存水位变化。去年的疫情，以及美国政府对华为的制裁，是近期全球半导体供应链持续偏紧的核心原因；高通、AMD等受调研企业均不同程度地表示了对半导体缺货的担忧，同时预期这种现象将持续到今年四季度，甚至明年全年。参考 SIA 公布的 5 月数据，并结合市场当前的库存水平、下游需求等核心要素来看，我们判断短期全球半导体市场仍处于上行周期。但从库存角度，参考历史平均水平，虽然目前生产端、渠道端的半导体库存水平仍相对较低，但目前渠道端的 DIO（库存周转天数）已经开始止跌回升，同时一季度客户端的 DIO 已经较去年 Q4 企稳，考虑到当前的重复下单、下游填充库存等因素，后续终端市场的实际需求表现将是我们重点跟踪的变量。 ▍IT 硬件&IDC：云厂商 CAPEX 进入复苏通道，企业 IT 支出亦开始恢复。中美云厂商 CAPEX 自去年 Q3 开始出现趋势性下行，并导致相关板块股价持续走弱。当前时点，宏观经济复苏带来的企业市场需求恢复、云厂商 CPAEX 周期的可能拐点等，都使得我们极为重视下半年 IT 硬件、IDC 等周期性板块的投资机会。从 AMD、Equinix、DLR 等企业的调研表述，并结合我们对 Aspeed、英特尔等企业的经营数据案头研究，我们倾向于认为，当前时点，北美市场，目前云厂商资本开支已经进入复苏通道，同时企业市场需求亦在开始恢复，下半年硬件、IDC企业业绩表现料显著好于上半年，同时以 EQUINIX 为代表的头部 IDC 企业在裸金属（Raw Metal）、边缘计算等创新领域的布局亦值得持续跟踪观察。 ▍风险因素：美债利率快速上行风险；美国企业税方案调整超预期风险；针对科技巨头的政策监管持续收紧风险；全球宏观经济复苏不及预期风险；宏观经济波动导致欧美企业 IT 支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；云计算企业数据泄露、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险等。 ▍投资策略：我们判断美股科技板块短期业绩仍处于上行通道，云计算、硬件、IDC、互联网广告等顺周期子板块改善料最为明显，但去年因为疫情搁置的人员招聘、线下费用支出等已从一季度开始有序恢复，叠加基数效应，板块下半年业绩同比增速料弱于上半年。宏观层面，当前市场对美国经济复苏进程、通胀走高持续性等存在明显分歧，并带来市场的明显波动，以及风格的快速轮动。考虑到目前美股整体偏高的估值水平，以及经济复苏持续性、流动性等宏观变量的难以预测，我们仍建议延续此前的配置策略，自下而上，从业绩确定性、估值合理性两个维度出发，关注个股层面的机会。建议持续关注微软、亚马逊、Salesforce、Service Now、Snowflake 等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司 代码 市值 估值方式 估值 2020