无缝盈利能力显著改善，22全年高增有望兑现

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 28 Apr 2022 健盛集团 Jasan Group (603558 CH) 无缝盈利能力显著改善，22 全年高增有望兑现 The Profitability of Seamless Business Got Improved, FY22 Performance would Maintain High Growth [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb10.90 目标价 Rmb15.95 市值 Rmb4.28bn / US$0.65bn 日交易额 (3 个月均值) US$9.61mn 发行股票数目 392.94mn 自由流通股 (%) 57% 1 年股价最高最低值 Rmb13.45-Rmb7.87 注：现价 Rmb10.90 为 2022 年 4 月 26 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -4.5% 1.9% 31.0% 绝对值（美元） -7.2% -1.7% 29.8% 相对 MSCI China 5.5% 25.4% 74.0% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 2,052 2,515 2,931 3,362 (+/-) 30% 23% 17% 15% 净利润 167 313 378 451 (+/-) 132% 87% 21% 19% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.43 0.80 0.96 1.15 毛利率 26.8% 30.0% 30.6% 31.2% 净资产收益率 7.2% 11.7% 12.2% 12.5% 市盈率 28 15 13 11 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  22Q1 扣非归母净利润增 41%。2021 年收入 20.5 亿元，同比增长29.7%，归母净利润 1.67 亿元，同比增长 132%，扣非归母净利润1.53 亿元，同比增长 128%，盈利情况落在预告范围内（归母净利润 1.6-2.1 亿元，扣非归母 1.5-2.0 亿元），同时完成了业绩承诺（全年收入 19.48 亿元）。2022 年一季度收入 5.3 亿元，同比增长29%，归母净利润 8248 万元，同比增长 74%，扣非归母净利润 6646万元，同比增长 41%。2021 年每 10 股派息 1.5 元，派息率 34%，股息率 1.4%。  22Q1 业绩表现优异，越南/国内疫情不挡快速增长。2022 年一季度，越南因全面放开疫情管控，新冠确诊数创新高，最高单日确诊人数超过 20 万/日，我们判断这会阶段性影响员工到岗率，造成产能利用率偏低，3 月末因上海疫情影响浙江部分物流，导致交货速度放缓。在这样的背景下，公司仍实现了收入同比 29%的增长，我们估算若一季度海外、国内疫情平稳，扣非净利润或超过现有水平，我们认为随越南疫情缓和后生产将恢复正常，国内部分高速公路恢复通畅，公司有望继续保持稳定高成长。  激励费用集中摊销影响 21Q4 表观利润。21Q4 公司收入增长 23%，扣非归母净利润为亏损 1868 万元，表观的亏损主要因全年股权激励费用 3653 万元集中在 Q4 摊销，以及商誉减值 913 万元，从而形成了额外费用支出。2022 年股权激励摊销费用仅 1658 万元，大幅减小，我们认为商誉则为一次性减值，后续不再有新增商誉问题，所以 2022 全年预计公司盈利能力将快速改善。  无缝业务进入恢复通道，2022 盈利能力或将继续改善。2021 年无缝业务收入规模改善，22Q1 盈利能力恢复，预计 2022 全年将实现收入、利润双增。2021 年无缝收入 5.02 亿元，同比增长 5%，毛利率 11.68%，同比下降 2.59pct，且与 2019 年 32.79%的水平仍有差距。单价上看，单件出厂价 23.5 元/件，同比下降 14.8%，从销量上看，全年销量 2137 万件，同比增长 23%，从而我们可推测工时消耗与收入增速基本一致，有可能因单件耗时少的产品比例提升，导致单价下降。2021 年浙江、贵州无缝产能利用率分别为 74.1%、78.6%，整体产能利用率偏低，2021 年底无缝国内机台数 500 台，越南 110 台机器，2022 年所有机台逐渐投产，我们认为随整体无缝产能利用率提升，收入规模、盈利能力均将持续改善。  棉袜业务维持稳定增长，实现量价齐升。2021 年棉袜业务收入 15.0亿元，同比增长 42%，销售量 3.83 亿双，同比增长 34%，出货单价3.93 元/双，同比增长 5.48%，毛利率 31.18%，同比提升 8.64pct，创历史新高。我们认为棉袜业务在产能、订单、盈利能力上均达到理想水平，棉袜产能在浙江、贵州、越南三地分布，全球疫情背景下能够有效协同，客户结构上形成完善分布，订单稳定且有保证，同时可获得更高质量的客户及产品订单，实现高盈利能力。  盈利预测与估值。我们维持 2022 年净利润预测 3.13 亿元，小幅提升 2023 年净利润至 3.78 亿元，给予 2022 年 PE 20X 估值，对应目标价 15.95 元 /股，维持“优于大市”评级。  风险提示。下游客户订单流失，汇率波动，产能爬坡低于预期的风险。 [Table_Author] 梁希 Xi Liang 周梦轩 Mengxuan Zhou Beiyu Ding xi.liang@htisec.com mx.zhou@htisec.com by.ding@htisec.com 4070100130160Price ReturnMSCI ChinaApr-21Aug-21Dec-21Apr-22Volume 28 Apr 2022 2 [Table_header2] 健盛集团 (603558 CH) 维持优于大市 表 1 可比公司估值表 代码 简称 总市值 (亿元) 归母净利润（百万元） PE（X） PS（X） 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 2022E 300979 华利集团 741 1879 2,768 3503 39 27 21 3.4 601339 百隆东方 83 366