【债券深度报告】城投全景2022系列报告之一：透视面纱之下的新疆

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券研究 债券深度报告 2022 年 07 月 13 日 【债券深度报告】 透视面纱之下的新疆——城投全景 2022 系列报告之一  新疆研究概论: （1）何为兵团？兵团具有“似省非省”的独特性，受中央政府和新疆维吾尔自治区双重领导，是国务院计划单列的副省（部）级单位，享有省级的权限，下辖 14 个师，拥有省级组织机构，配置基本与全国各省级行政区一致。 （2）新疆经济历史周期复盘：2000 年以来，新疆经济发展可大致分为三个阶段：2000 年—2007 年，快速发展期；2007 年—2020 年，十年探索恢复期；2021 年至今，迎来发展机遇期。 （3）政策视角看新疆：新疆区域各级政府将防风险摆在了较为突出的位置，对待违规举债、违规经营等行为严肃追究问责。  三大视角看新疆: （1）经济视角：新疆经济发展强劲，2021 年 GDP 增速快，但综合财力相对偏弱，较依赖转移性收入。2021 年全省 GDP 规模为 1.60 万亿元，人均 GDP达 6.1725 万元/人，两指标均位于全国中下游。 （2）产业视角：以第三产业为主，疆内进出口贸易及旅游业等在疫情过后得到快速修复。随着“产业兴疆”、“旅游兴疆”等战略十四五期间的进一步推进，新疆区域产业发展前景良好。 （3）金融视角：金融资源相对匮乏，新疆区域内金融资源对全口径债务保障倍数为 2.02 倍，位居全国第 19 位，覆盖程度相对偏低。 （4）整体投资价值分析：风险方面，省内非标风险较低、债券违约事件较少，当地土地出让收入对城投债务利息的偿还尚能保障；再融资方面，2022 年上半年新疆净融资额同比增加 64 亿元，高于全国平均水平且位居全国前列；投资收益方面，整体居于全国中间梯队水平，存在挖掘空间。  自治区各地市州基本情况： 按经济实力看：各地市州大致可以分为三个梯队：第一梯队是 GDP 高于 3000亿元的城市，即乌鲁木齐市；第二梯队是 GDP 低于 3000 亿但超过 1000 亿的地区，包括伊犁哈萨克自治州、昌吉回族自治州等；第三梯队是 GDP 未超过1000 亿元的地区，包括哈密市、和田地区等。 财政和债务负担方面：乌鲁木齐和克拉玛依财政平衡情况尚可，其余区域财政实力弱，自给程度偏低。乌鲁木齐市、博尔塔拉和阿勒泰地区全口径债务率居全省前三，阿克苏、克拉玛依和吐鲁番全口径债务率相对偏低。 投资价值分析： 1、高性价比区域：阿克苏地区、克拉玛依市、昌吉回族自治州。上述三个区域 GDP 排名靠前，综合财力尚可，同时债务率处于省内相对偏低水平，且下属各期限的城投债收益率水平整体可观。 2、收益偏高区域：和田地区、博尔塔拉和塔城地区。上述区域经济和财政实力整体相对偏弱，债务负担整体偏高，但区域存量城投债规模较少，刚兑压力相对不大，整体风险尚可控，有高收益诉求的投资者可关注相关标的一二级参与机会。 3、低风险区域：省级、乌鲁木齐市。省级的 2 家城投企业均由新疆维吾尔自治区国资委控制，资质相对较好。乌鲁木齐市作为自治区的首府，具有突出的战略发展优势，对于区域内核心高等城投可以适当拉长久期，获取票息收益。  风险提示：宏观经济下行环境中，财政收入增速压力加大；平台经营财务数据的来源和统计口径可能存在一定差别。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：杜渐 电话：010-66500855 邮箱：dujian@hcyjs.com 执业编号：S0360519060001 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】估值修复，提升业绩关注度——可转债 6 月月报》 2022-07-05 《【华创固收】近来地产恢复得如何？——宽信用观察系列之十》 2022-07-04 《【华创固收】2022 年煤炭行业信用债投资再审视》 2022-06-18 《【华创固收】从财富指数看震荡市的期限选择——债市策略思考系列之一 20220615》 2022-06-15 《【华创固收】计划单列市经济比较与城投梳理——2022 年城投全景系列报告之一》 2022-06-09 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 报告对新疆各地市州的经济及财政实力进行了分析，并梳理了当前各地市州城投平台存续债（分私募、公募品种）的收益率水平，结合基本面情况，对新疆地区城投债的相对投资价值做出判断。在报告的第四部分，列明了新疆各地市州共 44 家城投平台最近年度经营和财务表现。 投资逻辑 从收益率来看，新疆城投的收益率位于全国中间梯队水平。具体看，新疆 1年以内的城投债行权收益率中位数为 2.84%，位列全国第 12 位；3-5 年期收益率水平较其他期限高，为 4.35%，表明市场对于新疆区域短端的城投债较为放心，有一定认可度，但中长端的较为谨慎。继 18 年农六师技术性违约后，当地政府表现了较强的债务风险管控意识，问责力度明显加大，叠加新疆作为边疆重要区域和重点维稳省份，一直以来获得较多来自中央多方面的政策支持，因此疆内城投债安全风险相对可控。但考虑到中长期政策方向的不确定性，在下沉资质挖掘受益时，可适当控制久期。 新疆存续城投债收益率整体偏低，剩余期限多在 3 年以内。地区存续城投债收益率分布情况大致能反映所在城市的经济财政实力水平。就收益率而言，公募债方面，全部期限行权收益率中位数位于 3.50%以下的包括可克达拉市、巴音郭楞、乌鲁木齐、克拉玛依、伊犁州和哈密市 6 个区域；而位于 4.00%-5.00%的有 6 个区域，包括铁门关、博尔塔拉、阿勒泰和塔城等地。私募债方面，乌鲁木齐市和阿克苏地区收益较低，而塔城和博尔塔拉收益相对偏高，分别为 6.20%和 6.40%，具有高收益的博弈机会。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 新疆研究概论：兵团探析、经济历史周期复盘、政策力度 ....................................... 7 （一） 概念辨析：何为兵团？其与自治区的关系是怎样的？ ................................... 7 （二） 新疆经济历史周期复盘：当前社会大局稳定，经济发展迎来机遇 ................ 9 （三） 政策视角看新疆：强化追究问责力度 ............................................................. 10 二、 三大视角看新疆：经济、产业、金融资源 .............................................