受益外棉涨价和外需景气，二季度业绩增长32%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月11日增 持百隆东方（601339.SH）受益外棉涨价和外需景气，二季度业绩增长 32%核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁联系人：关竣尹0755-819813910755-81982834dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004基础数据投资评级增持(维持)合理估值6.30 - 6.60 元收盘价5.22 元总市值/流通市值7830/7830 百万元52 周最高价/最低价7.58/4.96 元近 3 个月日均成交额91.49 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《百隆东方（601339.SH）-受益棉价上涨，2022 年一季度净利润增长 55%》 ——2022-04-29《百隆东方-601339-2021 年三季报点评：棉价利好业绩高增，越南产能逐步恢复》 ——2021-11-01《百隆东方-601339-2021 年中报点评：棉价、产能双轮驱动业绩增长》 ——2021-08-03《百隆东方-601339-2019 年年报点评：利润率承压，现金流好转》——2020-04-24外需强劲叠加外棉价格提升，越南公司业绩强势增长。2022 1H 公司收入 39.6亿元，+1.1%，净利润 7.8 亿元，+41.1%，其中受益强劲外需和 4-6 月外棉价格大幅增长，越南（百隆）收入+18%至 26.7 亿元，净利润+79%至 8.1 亿元；由于内需疲软、产能利用率下滑，叠加内棉价格 6 月环比下降 13%，国内收入同比减少 24%，业绩出现小幅亏损。2022 1H 公司毛利率+6.7 百分点至 27.6%，主要是受益于二季度外棉均价环比/同比大幅增长 17%/71%，以及毛利率更高的境外收入占比提升，2022 1H 境内/境外毛利率分别为 21%/29%，分别+3/+8 百分点。费用率合计 8.4%，同比持平；存货周转 255 天，环比+15天。经营活动现金流得益于期内原材料采购大幅减少（期内原材料价格位于高位，公司主动减少采购），+61%至 11.7 亿元。二季度收入小幅下滑，毛利率环比一季度提升，业绩维持良好增长势头。2022Q2 公司收入 19.9 亿元，-2.8%，净利润为 4.3 亿元，+31.9%，毛利率+5.6百分点至 29.2%，环比也提升 3.1 百分点，主要是得益于期内外棉价格大幅上涨，部分被国内需求疲软、产能利用率下滑所抵消。Q2 费用率总计-0.3百分点至 9.4%。展望：棉价下跌，预计下半年毛利率有一定压力。1）5 月中旬至今，内棉价格从 2.2 万元/吨下降到 1.6 万元/吨，6 月中下旬至今，外棉价格从 2.6 万元/吨下降到 2.1~2.2 万元/吨，由于公司备有一定量的棉花库存，我们预计棉价下降将对公司毛利率造成一定负面影响。2）公司拟通过非公开发行募集不超过 10 亿元用于在越南扩建 39 万锭纱线，在 3 月取得证监会核准批复，从 2023 年开始贡献产能增长，进一步巩固色纺纱龙头地位。风险提示：疫情反复、原料价格大幅波动、订单需求不及预期、系统性风险。投资建议：中高端纱线需求潜力大，看好内需回暖和越南新产能投产。从短期看，6 月以来国内品牌消费正快速恢复，有望带动纺织产业回暖，但由于近期棉价下降、叠加欧美高通胀的影响，我们预计公司下半年业绩将同比下滑。从中长期看，色纺纱全球渗透率仍然较低，中高端纱线需求潜力较大，作为全球第二大色纺纱厂商，公司积极在越南布局 39 万锭纱线产能扩张，有望凭借自身科技实力和自动化水平巩固龙头地位，同时通过越南低关税和低人工成本，进一步提升公司整体盈利能力。由于上半年业绩超预期，上调2022 年盈利预测，同时由于近期棉价下降趋势快于预期，下调 2023~2024 年盈 利 预 测 ， 预 计 2022~2024 年 净 利 润 为 13.7/11.1/12.1 亿 元 （ 原13.2/15.0/16.2 亿元），同比+0.2%/-19.4%/+8.9%，下调合理估值至 6.3~6.6元（原为 6.5~7.0 元），对应 2023 年 8.5-9.0x PE，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)6,1357,7747,9197,8148,318(+/-%)-1.4%26.7%1.9%-1.3%6.4%净利润(百万元)3661371137311071206(+/-%)22.9%274.5%0.2%-19.4%8.9%每股收益（元）0.240.910.920.740.80EBITMargin4.9%20.9%17.8%14.8%15.2%净资产收益率（ROE）4.6%15.2%14.2%10.8%11.1%市盈率（PE）23.06.16.17.67.0EV/EBITDA16.56.47.48.47.7市净率（PB）1.10.90.90.80.8资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司半年度营业收入及增速（亿元，%）图2：公司半年度净利润和增长（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：百隆（越南）半年度收入及增长（亿元）图4：百隆（越南）半年度净利润及增长（亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：内棉和外棉价格走势图6：公司半年度利润率水平资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司半年度费用率水平图8：公司半年度营运资金周转天数资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司分季度收入及增速图10：公司分季度净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图11：公司分季度利润率水平图12：公司分季度费用率水平资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4盈利预测假设及条件由于 4 月至今内棉和外棉价格波动较大，其次考虑到近期国际形势对公司境内和境外业务未来发展产生不同的影响，为更合理地预测公司未来的业绩，我们对盈利预测主要假设条件做了一定程度的调整，以下将分别按照境内、境外的销量和单价预期来预测收入，按照境内、境外棉价波动预期分别预测毛利水平，其余费用率、其他经营收益率和所得税率等假设不变。1、收入：下调 2022~2024 年收入预期为 79.2/78.1/83.2 亿元（+2%/-1%/+6%），原为88.1/80.2/87.1 亿元。