城投公司房地产业务风险分析

www.lhratings.com 研究报告 1 城投公司房地产业务风险分析 城投公司开展房地产业务主要选择自主开发和合作开发模式，相比房地产企业，城投公司从事房地产业务面临的风险主要有管理、人才及资金链等风险。近年来，城投公司市场化转型进程加快，房地产业务成为其市场化转型的重要方向之一。2021 年下半年开始，在严守保交楼政策红线的政策大环境下，多地政府鼓励国有企业收购困难房企的问题项目、完成项目后续建设，城投公司拿地比例明显上升，短期内其在房地产领域的参与度将进一步提升，但盲目进入房地产领域或加大其资金链压力，拖累其信用水平。 联合资信 公用评级三部 |张 雪 |尹 丹|王昀千 www.lhratings.com 研究报告 1 一、城投公司开展房地产业务具有一定优势 2014 年，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称“国发〔2014〕43 号文”）发布，明确要求剥离城投平台的政府融资职能。此后，各地城投陆续开始市场化转型探索、拓展经营性业务，城投公司市场化转型进程加快。相较于城投公司承担的传统业务类型，房地产开发业务通常具有较强的盈利能力和获现能力，因而其成为城投公司进行市场化转型、提升“造血能力”的方向之一。城投公司开展房地产业务，有以下方面优势。 首先是有一定业务关联度。作为地方重要的城市开发建设平台，城投公司主要承担土地开发整理、基础设施建设、棚户区改造、安置房建设和保障房建设等业务，房地产开发业务与城投传统业务具有一定关联度，城投对房地产开发产业链上下游相对熟悉，开展难度相对较小。 其次是土地资源优势。一方面，城投公司账面上通常持有一定规模的土地资产，可以依托既有土地资源实现一二级联动，盘活账面土地资产。另一方面，城投公司属于地方国企，和地方政府各部门（自然资源规划局、住房城乡建设局等）的沟通更便利，更了解当地土地和楼市情况，更易获得优质土地。 第三是融资优势。城投公司通常拥有良好的银企关系，相比其他工商企业（尤其是房地产企业）所发债券来看，城投债一直是受到多数金融机构认可与青睐的资产，城投公司融资成本相对民营房地产企业更低。此外，地方政府拥有的区域内金融资源（地方银行、金控公司、担保公司等金融机构）亦可为城投公司提供一定的融资便利。 二、近年房地产行业的波动为城投公司提供了更多契机 2020 年下半年以来，房地产企业“三道红线”、银行贷款集中度管理“两条红线”、加强预售资金监管等收紧政策陆续出台，房地产行业信用风险持续暴露，部分头部房地产企业出现债券违约或展期。2021 年下半年以来，房地产市场下行，房地产企业资金面捉襟见肘，拿地计划大幅缩减，导致土地市场降温，我国 100 个大中城市土地溢价率大幅下滑、流拍率大幅上升。对地方政府而言，土地出让金是地方政府的重要财力来源，土地市场遇冷会对当地的政府性基金预算收入带来一定冲击，导致部分高度依赖土地出让收入的地方财政承压。2021 年下半年以来，城投公司拿地比例明显上升。根据中国指数研究院数据，2022 年上半年拿地百强榜中，超过 1/3 的企业为城投公司。城投公司参与拿地一定程度上有利于平滑地方政府性基金收入波动。 www.lhratings.com 研究报告 2 注：流拍率=未成交土地数量/(已成交土地数量+未成交土地数量) 数据来源：Wind，联合资信整理 图 1.1 全国 100 大中城市土地成交情况 数据来源：Wind，联合资信整理 图 1.2 政府性基金收入增速表现 2022 年上半年，地产项目延期交付、停工烂尾频频发生，银行停贷、业主断供负面事件持续发酵，市场预期走弱，地产行业陷入“需求收缩-房企资金链压力加大-交付困难-需求收缩”的负反馈循环。7 月 28 日，中央政治局会议首提“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”。中国银行保险监督管理委员会指出，支持地方做好“保交楼”工作，促进房地产市场平稳健康发展。在严守“保交楼”政策红线的政策大环境下，多地政府鼓励国有企业收购困难房企的问题项目、完成项目后续建设。城投作为重要的地方国有企业，短期内其在房地产领域的参与度将进一步提升。 2021 年，国家“十四五”规划明确提出实施城市更新行动，“城市更新”首次写0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000.002000.004000.006000.008000.0010000.00100大中城市:成交土地总价:当月值（左轴，亿元）100大中城市:成交土地溢价率:当月值（右轴，%）100大中城市:流拍率（右轴，%）-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00全国政府性基金收入:累计同比（%）地方本级政府性基金收入:累计同比（%） www.lhratings.com 研究报告 3 入政府工作报告中。2021 年末北京等 21 个城市（区）开展第一批城市更新试点工作，广州、深圳、重庆、天津等多个省市将城市更新作为 2022 年重点投资方向。多地政策明确提出鼓励城投参与城市更新，对于强调一二级联动的城市更新项目，商业地产或住宅开发将为城投公司开展房地产业务提供新的业务空间。 三、城投公司开展房地产业务概况 联合资信以发债城投公司公布的 2021 年年报作为基础，共筛选出 649 家涉及房地产业务的城投发债公司。本文统计的房地产业务是指市场化开发。 分省份来看，江苏省、浙江省和山东省开展房地产业务的城投公司数量较多，分别为 121 家、80 家和 72 家，分别占样本城投的 18.64%、12.33%和 11.09%。前述省份多为经济相对发达省份，其区域内城投公司市场化程度更高，商品房市场更景气。 数据来源：Wind，联合资信整理 图 2.1 样本城投按省份分布前十位 分行政级别来看，区县级和市级开展房地产业务的城投公司较多，分别为 304 家、208 家，分别占样本城投的 46.84%、32.05%，合计占比达 78.89%。而省级城投公司数量相对较少，仅 21 家，占比 3.24%。 分主体评级来看，AA 级城投公司数量最多，为 332 家，占样本城投的 51.16%，AA+和 AAA 级城投公司占比分别为 32.82%、10.63%。 12180723533322525232318.64%12.33%11.09%5.39%5.08%4.93%3.85%3.85%3.54%3.54%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%020406080100120140江苏省 浙江省 山东省 湖北省 湖南省 江西省 贵州省 安徽省 四川省 河南省涉房城投平台数量（家）占比 www.lhratings.com 研究报告 4 图 2.2 样本城投行政级别分布 样本城投主体评级分布 四、城投公司开展房地产业务模式 城投公司开展房地产业务模式主要有自主开发和合作开发两种模式，此外还有地方政府支持下的定向开发等模式，城投公司通常混合采用上述多种模式开展房地产业务。 资料来源：联合资信根据公开资料整理