首次覆盖报告：甜味剂龙头扩大布局，无糖理念拉动需求

请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告2022年09月27日甜味剂龙头扩大布局，无糖理念拉动需求——金禾实业（002597.SZ）首次覆盖报告核心观点公司由单一化肥企业转型甜味剂行业龙头。公司前身为来安县化肥厂，2011 年登陆中小板。公司主营产品包括安赛蜜、三氯蔗糖、阿洛酮糖、多种大宗化工原料与医药中间体等。公司现有甜味剂产能三氯蔗糖8000 吨、安赛蜜 1.2 万吨，2022 年市占率分别为行业第一和第二，另有阿洛酮糖产能 1500 吨。2022 年上半年公司实现营收 36.00 亿元，同比增长 45.50%；实现归母净利润 8.54 亿元，同比增长 94.32%。甜味剂行业景气向上，人工与天然甜味剂协同成长。甜味剂是代替糖赋予食品甜味减少热量摄入的食品添加剂，可分为天然与人工，未来两者将实现协同发展。人工甜味剂方面，安赛蜜和三氯蔗糖高甜低热无毒，渗透率有望提升。三氯蔗糖方面，三氯蔗糖为双高行业，未来新增产能有限；安赛蜜方面，2022 年醋化股份新投产 1.5 万吨安赛蜜产能，与金禾实业形成双寡头竞争格局。天然甜味剂方面，阿洛酮糖健康安全，目前处于产业化推进阶段。饮料和餐桌调味品为甜味剂下游主要消费市场，其中 2020 年饮料消费量占比为 51%。近年无糖饮料市场高速发展，拉动甜味剂需求提升。2014 至 2020 年，我国无糖饮料市场规模由 16.6亿元增长到 117.8 亿元，年均复合增长率达 38.6%。公司产业多元，布局产业上游实现原料自供。2016 至 2021 年，公司三氯蔗糖产能从 500 吨/年增长到 8000 吨/年。2022 年公司 1500 吨阿洛酮糖、4500 吨佳乐麝香溶液顺利投产，2-甲基呋喃和 2-甲基四氢呋喃产能建设推进顺利。公司持续拓展香料和医药中间体业务，有望打造第二成长曲线。公司现有产能双乙烯酮 1 万吨和氯化亚砜 8 万吨，年产 3万吨 DMF 项目顺利推进，三氯蔗糖主要原料自供有望实现。2021 年公司研发投入同比增长 51.9%，全年申请专利 138 件，技术实力持续增强。投资建议基于公司主营业务景气上行、公司新建产能逐步投产，带来新的增长空间。我们预计公司未来业绩有望持续增长，预期 2022/2023/2024 年公司的营业收入分别为 73.64/81.28/90.14 亿元，归母净利润分别为17.95/19.88/22.54 亿元。对应 EPS 分别为 3.20/3.54/4.02 元/股，以 2022年 9 月 26 日收盘价 40.16 元为基准，对应的 PE 为 12.55/11.33 /10.00。首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示产品价格异常波动、安全环保政策升级、国内疫情反复。盈利预测项目(单位：百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入5845.327363.768128.159013.69增长率（%）59.4425.9810.3810.89归母净利润1177.101795.061988.212253.55增长率（%）63.8252.5010.7613.35EPS（元/股）2.103.203.544.02市盈率（P/E）24.4512.5511.3310.00市净率（P/B）4.933.152.612.19资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股价为 2022 年 09 月 26 日收盘价 40.16 元评级推荐（首次覆盖）报告作者作者姓名李子卓资格证书S1710521020003电子邮箱lizz@easec.com.cn联系人丁俊波电子邮箱dingjb@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)560.91流通 A 股/B 股(百万股)560.91/0.00资产负债率(%)36.96每股净资产(元)8.94市净率(倍)4.35净资产收益率(加权)4.1612 个月内最高/最低价52.42/34.06相关研究公司研究·金禾实业·证券研究报告请仔细阅读报告尾页的免责声明2金禾实业(002597.SZ)正文目录1. 公司：国内甜味剂龙头，2021 年盈利创新高............................................................................................................. 41.1. 多元化发展的甜味剂龙头企业.......................................................................................................................... 41.2. 股权结构稳定，杨乐父子实控.......................................................................................................................... 61.3. 迈入新台阶，盈利能力有所修复...................................................................................................................... 72. 行业：无糖需求拉动成长，双路径协同发展.............................................................................................................. 92.1. 甜味剂：人工甜味剂持续迭代，与天然甜味剂优势互补..............................................................................92.2. 三氯蔗糖：理想甜味剂，出口持续提升........................................................................................................122.3. 安赛蜜：产能大幅扩张，呈双寡头竞争格局................................................................................................152.4. 阿洛酮糖：新一代天然甜味剂，市场前景广阔............................................................................................163. 优势：产能扩张多元发展，上游布局降本增效........................................................................................................183.1. 产能持续扩张，发展后劲