中触媒(688267)国内领先特种分子筛催化剂企业，横向拓展+纵向延伸打开巨大成长空间

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 基础化工 2022 年 11 月 21 日 中触媒 (688267) ——国内领先特种分子筛催化剂企业，横向拓展+纵向延伸打开巨大成长空间 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点：  公司是国内特种催化剂龙头，技术水平行业领先，盈利能力和生产规模不断提升。公司主要从事特种分子筛及催化新材料产品的研发、生产、销售及化工技术、化工工艺服务企业。受益于国六及欧六标准的实施，业绩近年来快速增长，2021 年公司实现营业收入 5.6 亿元，实现归母净利润 1.34 亿元，18-21 年公司收入和净利润复合增速分别达到 49%、146%。公司研发实力雄厚，在分子筛催化剂领域深耕近 15 年，具备催化剂横线延伸的实力，随着产能利用率的逐步提升，以及催化剂产品种类的逐步拓展，带动盈利能力持续上行，2021 年公司毛利率 45.2%，净利润率 23.8%。2022 前三季度受疫情及部分订单发货延后影响，业绩同比下滑，2022 前三季度公司实现收入和归母净利润分别为4.1 亿元（YoY-5.7%）、8640 万元（YoY-25.5%）。其中 Q3 实现收入 7999 万元（YoY-27.5%，QoQ-47%），实现归母净利润 1084 万元（YoY-65%，QoQ-74%），主要由于三季度大连疫情，开工下滑、成本提升，以及给巴斯夫发货延后影响短期业绩。  预期 2022-2023 年强有力发展支撑为巴斯夫订单持续增长以及工业催化剂迅速放量。公司属于巴斯夫最重要的一级战略合作供应商，巴斯夫为全球移动源脱硝催化剂龙头企业，全球市占率超过 25%。2017 年与巴斯夫签订了期限为 10 年《原料采购合同》，总金额约 5.58 亿美元，2021 公司向巴斯夫提供约 1915 吨移动源脱销分子筛，预计后续公司有望凭借产品成本及性价比优势获得更多份额。此外，公司在 HPPO 催化剂突破海外垄断，实现向吉林神华、卫星石化等供应，公司与卫星石化签订超9800 万元催化剂+2600 万元工艺包，成为近两年业绩驱动之一，未来公司将持续获取海外及国内HPPO 催化剂订单，实现国产化替代。此外，公司与万华、扬农等大化工企业积极接触，相关催化剂产品也有望在近几年迅速放量。  公司有望成为未来全球催化剂生产基地，在产产品覆盖多个行业的高附加值领域，未来储备及在研产品保证长期发展。公司目前在售产品主要覆盖了环保行业以及能源化工及精细化工的高附加值领域，包括移动源脱硝、固定源脱硝、石油催化裂化、烯烃异构化、己内酰胺、环氧丙烷、吡啶等行业。同时，前瞻储备下一代催化剂产品包括甲醇制烯烃（MTO）催化剂、甲醇制丙烯（MTP）催化剂、乙二醇催化剂、铂钯双氧水催化剂等。未来长期在研产品将根据市场趋势进行战略部署，其中吸附分离、空气净化等方面催化剂产品已经取得了部分研发成果，长期发展后劲足。  领先技术、优质客户共同赋予公司长期竞争力，横向及纵向延伸，未来成长空间较大。技术方面，公司拥有多种分子筛系列产品及相关催化剂的制备技术，同时与中国科学院大连化学物理研究所、大连理工大学等国内众多科研机构建立了密切的合作关系，公司研发人员占比约 23%，打造“产学研”一体化平台，保证未来技术的长期领先地位；客户方面，除巴斯夫外，公司持续拓展万华、扬农、卫星、吉神等大化工企业客户，打开催化剂国产化的市场空间。公司募投项目涉及上游模板剂以及中试平台的生产和打造，为其成本以及下游客户的拓展提供良好基础。此外，公司纵向延伸至下游精细化学品，如异戊烯醇、间甲酚等，从百亿美元催化剂市场进入万亿美元化工品行业，未来成长空间巨大。  盈利预测与估值：预计公司 2022-2024 年归母净利润约 1.74、3.01、4.22 亿元，对应 PE 为 44、26、18 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：原材料及能源成本波动影响盈利能力；催化剂产品客户拓展不及预期；国六进展不及预期 市场数据： 2022 年 11 月 18 日 收盘价（元） 43.76 一年内最高/ 最低（元） 50.7/23.46 市净率 3.0 息率（分红/ 股价） 0.53 流通 A 股市值（百万元） 1681 上证指数/深证成指 3097.24/11180.43 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 14.59 资产负债率% 10.65 总股本/ 流通 A 股（百万） 176/38 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 宋涛 A0230516070001 songtao@swsresearch.com 联系人 马昕晔 (8621)23297818× maxy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 561 408 691 1,244 1,574 同比增长率（%） 38.1 -5.7 23.2 80.0 26.5 归母净利润（百万元） 134 86 174 301 422 同比增长率（%） 45.6 -25.5 29.9 73.3 40.4 每股收益（元/股） 1.13 0.49 0.99 1.71 2.40 毛利率（%） 45.2 41.2 43.3 44.8 47.0 ROE（%） 16.1 3.4 6.1 9.5 11.8 市盈率 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 -60%-40%-20%0%20%40%（收益率）中触媒沪深300指数仅供内部参考，请勿外传 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 51 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司为国内领先特种分子筛催化剂企业，移动源脱硝分子筛绑定尾气处理催化剂龙头巴斯夫，工业催化剂领域合作多个国内外大化工企业，实现向全球千亿催化剂市场进军。预计 2022-2024 年公司归母净利润约 1.74、3.01、4.22 亿元，对应 PE 为 44、26、18 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 假设主要产品移动源脱硝公司 2022-2024 年销量约 2100、3000、4500 吨，对应价格约 20 万元/吨，毛利率分别约 48%、50%、51%；钛硅分子筛系列，预计 2022-2024年收入 1.68、4.64、4.30 亿元，毛利率约 40%、40%、40%。 有别于大众的认识 市场可能担心短期受国内重卡行业低迷影响，巴斯夫订单需求下滑。我们认为短期受疫情影响，公司国内物流运输以及订单交付有所延迟，国内销量短期承压，但海外市场订单逐渐提升，除来自与巴斯夫签订的亚太地区增量之外，得益于公司相较巴斯夫德国工厂成本优势，逐步获得南非、欧美地区订单，因此虽然国内移动源脱