哔哩哔哩(BILI.US)2022年三季度业绩点评：业绩超预期，关注商业化及降本增效进展

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 5 页起的免责条款和声明 业绩超预期，关注商业化及降本增效进展 哔哩哔哩（BILI.OQ）2022 年三季度业绩点评｜2022.11.30 中信证券研究部 核心观点 王冠然 传媒行业首席 分析师 S1010519040005 任杰 传媒分析师 S1010522100002 22Q3 公司营收 57.94 亿元（YoY+11.3%），处于前期指引上限；Non-GAAP净利润-17.13 亿元（vs 彭博一致预期-18.31 亿元），好于市场预期。公司保持用户规模高质量增长，同时加大降本增效推进力度，2024 年底前有望实现Non-GAAP 经营层面盈亏平衡的目标。我们建议持续关注公司变现效率提升和盈利能力改善趋势，长期我们仍看好 B 站作为年轻世代泛娱乐内容社区的商业化潜力，维持“买入”评级。 ▍22Q3 公司营收处于指引上限，降本增效推进力度加大。收入方面，22Q3 公司总收入 57.94 亿元（YoY+11.3%，QoQ+18.0%），处于前期指引上限（56~58亿元）。成本费用方面，22Q3 公司毛利率 18.2%（YoY-1.4pcts，QoQ+3.2pcts），销售/管理/研发费用率分别为 21.2%/9.4%/19.5%（YoY-10.2/+0.3/+4.4pcts，QoQ-2.7/-3.4/-3.5pcts）。根据公司业绩会，公司工作重心从 MAU 短期增长转变为重视 DAU/MAU 转化率提升，营销支出有望进一步缩减；22Q4 公司开启新一轮人员优化，成果料将在后续季度逐步体现。利润方面，22Q3 公司实现归母净利润-17.13 亿元，对应亏损率 29.6%（同比收窄 21.4pcts，环比收窄 11.3pcts）；实现 Non-GAAP 净利润-17.65 亿元（vs 彭博一致预期-18.31 亿元），对应亏损率 30.5%（同比收窄 0.7pct，环比收窄 9.6pcts），好于市场预期。根据公司业绩会，公司进一步推进降本增效，2024 年底前有望实现 Non-GAAP 经营层面盈亏平衡。业绩指引方面，公司预计 22Q3 营收 60~62 亿元，对应同比+3.8%~+7.3%。 ▍游戏业务：集中资源聚焦优势方向，关注精品游戏研发及海外游戏发行进展。22Q3 公司实现游戏收入 14.71 亿元（YoY+5.7%）。根据澎湃新闻，2022 年11 月 CEO 陈睿亲自接管游戏业务线，业绩会中公司表示坚定“自研精品、全球发行”战略，集中资源聚焦二次元游戏等优势方向，我们建议关注公司精品游戏研发及海外游戏发行进展。游戏储备方面，根据公司业绩会，国内市场 2款游戏（已获版号，其中 1 款为自研）将在今年或明年初上线，海外市场 5 款游戏将在明年初发行，有望为游戏业务带来稳定支撑。 ▍VAS 业务：优质 OGV 内容延续，直播生态逐步形成。22Q3 公司实现 VAS 营收 22.10 亿元（YoY+15.8%）。OGV 方面，22Q3 B 站在优势动漫品类上保持优异成绩，《间谍过家家》、《凡人修仙传》等日番与国创内容热播；B 站独播新剧《三悦有了新工作》、《正义的算法》关注度较高，目前豆瓣评分分别为8.5/8.1。根据骨朵国漫，10 月 29 日国创动画作品发布会上，B 站推出 49 部国创作品，全新动画超过 30 部，后续内容储备丰富。直播业务方面，B 站持续推动“直播+点播”结合的内容策略，鼓励 UP 主开播，打造具有调性的 B 站直播文化。根据公司业绩会，22Q3“UP 主+主播”双重身份的用户数量同比增长73%。 ▍广告及电商业务：关注 Story Mode 等新广告形态带来增量。22Q3 公司实现广告收入 13.55 亿元（YoY+15.6%），实现电商及其他收入 7.58 亿元（YoY+3.2%）。广告业务方面，根据公司业绩会，22Q3 公司发挥内容社区优势，进一步提升广告库存供给，加大 Story Mode、游戏合伙人等新广告形态的商业化推进，在宏观经济和消费疲软的压力下仍实现较好增速，其中效果广告同比增幅超过 50%；分行业看，根据业绩会，公司广告业务在游戏、3C、数码等行业保持较高占有率，食品饮料、美容美妆等行业收入继续增长，汽车、母婴、家电等行业潜力巨大。电商及其他业务方面，公司大力构建平台商业生态，22Q3 在宏观经济偏弱及疫情局部反复的背景下实现收入同比正增长。 ▍用户活跃度及粘性进一步提升，关注 DAU/MAU 增长以及变现效率提升趋势。 BILI BILI.OQ 评级 买入（维持） 当前价 15.40 美元 目标价 24美元 总股本 400百万股 流通股本 316百万股 总市值 62亿美元 近三月日均成交额 117.23百万美元 52周最高/最低价 67.10/8.23美元 近1月绝对涨幅 +40.67% 近6月绝对涨幅 -47.91% 近12月绝对涨幅 -80.93% 仅供内部参考，请勿外传 哔哩哔哩（BILI.OQ）2022 年三季度业绩点评｜2022.11.30 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 用户规模方面，22Q3 B 站平均 MAU 3.33 亿（YoY+24.6%），平均 DAU 9,030万（YoY+25.4%），DAU/MAU 比重 27.1%（YoY+0.2pct），活跃用户日均使用时长 96 分钟（vs. 21Q3 88 分钟）。用户付费方面，22Q2 B 站平均付费 MAU 2850 万（YoY+19.2%），对应付费率 8.6%（YoY-0.4pct）。公司用户数与粘性均保持快速增长，同时工作重心从 MAU 短期增长转变为重视 DAU/MAU 转化率提升，我们建议关注后续商业化变现效率提升趋势。 ▍风险因素：公司用户增长不及预期；国内游戏版号恢复发放进度不及预期；海外引进游戏版号受限；公司自研游戏上线进度不及预期；日番引进审核难度加大超出预期；内容监管趋严对平台生态造成冲击；UP 主负面舆论风险；公司电商业务盲盒销售监管趋严风险。 ▍投资建议：公司作为年轻世代泛娱乐内容社区，具备较大商业化潜力，同时降本增效持续推进，变现效率和盈利能力有望持续提升。我们结合公司 22Q3 业绩表现，调整公司 2022E~24E 收入预测至 218.64/267.16/326.58 亿元（前预测值为 218.14/266.28/320.80 亿元）；考虑到公司降本增效持续推进，上调公司净利润预测至-78.20/-34.63/-6.23 亿元（前预测值为-79.58/-45.13/-9.56 亿元）。估值方面，参考主流的社交与内容社区类可比公司（见下页表）平均 2023E PS 2.6x，给予哔哩哔哩目标 2023E PS 2.6x，对应目标价 24 美元/ADR，维持“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11,999 19,384 21,864 26,716 32,658 增长率 YoY 77.0% 61.5% 12.8% 22.2% 22.