哔哩哔哩(BILI.US)2022Q3业绩点评：关注降本增效和变现效率提升的可持续性

证券研究报告·海外公司点评·传媒 东吴证券研究所 1 / 11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 哔哩哔哩（BILI） 2022Q3 业绩点评：关注降本增效和变现效率提升的可持续性 2022 年 12 月 01 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 研究助理 何逊玥 执业证书：S0600122030019 hexy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(美元) 15.40 一年最低/最高价 8.23/89.80 市净率(倍) 2.91 流通市值(百万美元) 4,869.51 总市值(百万美元) 6065.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 37.75 资产负债率(%,LF) 68.4% 总股本(百万股) 395.1 流通 A 股(百万股) 316.20 相关研究 《哔哩哔哩(BILI)：2022Q2 点评：短期收入和利润承压，静待宏观经济恢复及管理效率提升》 2022-09-10 《哔哩哔哩(BILI)： 2022Q1 点评：疫情逆风影响持续至二季度，看好公司下半年营收及及利润率改善 》 2022-06-10 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 19,384 21,826 28,263 34,157 同比 62% 13% 29% 21% 归属母公司净利润（百万元） -6,789 -8,056 -5,154 -1,986 同比 - - - - Non-GAAP 净利润 -5,478 -6,954 -4,024 -620 同比 - - - - Non-GAAP 每股收益（元/股） -17.19 -20.39 -13.05 -5.03 [Table_Tag] 关键词：#成本下降 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：哔哩哔哩发布 2022Q3 财报，收入 58 亿元，YoY+11%，略超市场预期；毛利率和 Non-GAAP 净利率分别为 18.2%和-30.5%，均比市场预期高约 1pct。 ◼ 运营数据稳健增长，未来将更注重用户质量。2022Q3 公司 MAU 达 3.33亿，YoY+25%；DAU 达 9030 万，YoY+25%；平均用户时长 96 分钟，环比增长 8 分钟；平均付费用户数达 2850 万，YoY+19%。公司不改 2023年年底 4 亿 MAU 目标，但未来重心将更多放在 DAU 的增长上，以提升平台整体的活跃度、用户质量及变现水平。公司目前 DAU/MAU 达27%，我们预计 2023 年该比值将提升至 30%。 ◼ 游戏业务坚持精品自研战略，未来将更为聚焦。2022Q3 移动游戏收入14.7 亿元，YoY+6%，主要受益于国内外新游戏上线。公司将调整自研游戏策略，聚焦到二次元等优势品类，打造真正具有竞争力的精品自研游戏，公司自研游戏收入和 pipeline 占比将持续增大。我们预计 2022Q4游戏业务收入 11.6 亿元，YoY-11%。 ◼ 持续夯实广告基建，期待未来实现更高变现效率。2022Q3 广告收入 13.6亿元，YoY+16%，其中效果形态广告同比增长超过 50%，主要由于经济和消费疲软的情况下，客户的品牌广告预算降低所致。Story Mode 活跃度持续提升，2022Q3 公司日均视频播放量 YoY+64%，其中 Story Mode播放量 YoY+473%，鉴于短视频的变现效率更高，我们预计 Story Mode将持续为公司贡献收入和利润增量。此外，本季度公司的开环电商业务有初步进展，未来公司将持续推动商业化消费场景，我们预计与电商相关的广告将在中期为公司的商业化提供支撑。预计 2022Q4 公司广告业务收入 15.5 亿元，YoY-2.5%。 ◼ 直播业务稳健，大会员付费率环比略下滑： 2022Q3 增值服务收入 22亿元，YoY+16%。受益于直播和视频的融合战略， 2022 年前三个季度直播业务同比增速达 30%。2022Q3，同时为 UP 主和主播的创作者同比增长 73%，直播和视频的结合可有效提升用户活跃度和变现效率。受内容上线推迟影响，2022Q3 大会员数量达 2040 万人，QoQ-3%，《三体》已定档 12 月，或会提振会员付费。预计 2022Q4 公司增速服务收入 22.6亿元，YoY+19%。 ◼ 降本增效态度坚决，成果初现。2022Q3 公司毛利率达 18.2%，环比提升-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%2021-112022-052022-11BILI.OIXIC.GI仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 2 / 11 3.2pct，主要受益于单位带宽成本的持续降低。销售费用 12.3 亿元，YoY-25%，占营收比降低至 21%，随公司重心逐渐转移至 DAU，我们预计后续销售费用将更为可控。研发费用 11.3 亿元，YoY+44%，占营收比 20%，随自研游戏业务收缩，终止非核心项目，预计后续研发费用下降仍有较大空间。管理费用 5.43 亿元，YoY+14.4%，占营收比 9%。Non-GAAP净利率-30.5%，环比收窄约 10pct，预计 2022Q4 净亏损将进一步收窄。公司降本增效态度坚决，不改 2024 年 Non-GAAP 口径盈亏平衡的目标。我们预计 2022Q4 公司毛利率改善至 20.3%，Non-GAAP 净利率收窄至-25.8%。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司短期仍受宏观经济不确定性影响，我们认为本次财报体现了公司管理效率的提升，仍看好公司的稀缺性和变现潜力。此外，我们看好公司用户增长重心转向 DAU，但对于销售费用下降后公司的 MAU 增长略有担忧，毕竟从用户体量和营收规模来看，哔哩哔哩仍属于“成长型”公司，若用户端增长放缓，估值空间将承压。同时，公司降本增效的可持续性也需要持续跟踪验证。我们将公司 2022-2024 年收入预测由 222/294/359 亿调整至 218/283/342 亿元，对应 Non-GAAP 净利润-70/-40/-6 亿元，对应 2022-2024 年 PS 为 2.0/1.5/1.3X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策监管风险，用户增长不及预期风险、商业化不及预期风险。 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 3 / 11 内容目录 1. 财务分析：收入和利润率略超预期 .................................................................................................. 5 2. 社区运营：发力提高用户质量，内容品类持续丰富 .................................................