汽车行业两轮车行业专题：需求上行，产品升级，量价齐升

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 17 页起的免责条款和声明 需求上行，产品升级，量价齐升 汽车行业两轮车行业专题｜2023.3.31 中信证券研究部 核心观点 李子俊 汽车及零部件 分析师 S1010521080002 尹欣驰 汽车及零部件行业首席分析师 S1010519040002 李景涛 汽车及零部件行业联席首席分析师 S1010520120003 武平乐 汽车及零部件 分析师 S1010522080002 简志鑫 汽车及零部件 分析师 S1010522090004 春节后，本地出行快速恢复，行业需求火爆，我们认为当前国内电动两轮车的新增需求更多来自更替加快、产品升级带来的消费人群的增加。两轮车龙头在本轮供给升级中单车收入和单车利润都展现出高弹性，我们相信 2023 年将延续该趋势。东南亚多国电动两轮车进入快速导入期，作为电动两轮车发源地，中国两轮车龙头企业正在抓住机遇，第二成长曲线跃然纸上。我们推荐雅迪控股、爱玛科技、小牛电动、九号公司，建议关注新日股份。 ▍春节后本地出行快速修复，行业景气上行。虽然电动两轮车行业缺乏高频的行业数据，但是我们通过其他高频数据也可以间接推断出春节后两轮车行业所在的本地出行需求旺盛。全国主要城市的地铁客运量在 3 月份已经全面恢复甚至超过 2019 年水平、拥堵延时指数也已恢复到 2019 年水平。凭借独特的点对点高效出行效率、不受堵车困扰的电动两轮车作为城市出行的有力补充，需求同样进入高景气阶段。此外，我们也注意到央视新闻等媒体亦报道了春节和春节后的两轮车热销情况。 ▍龙头产品升级带动行业供给进化，“高端两轮车”走向标配。高品质产品不再局限于高线城市的细分市场：2022 年雅迪以“冠”系列为代表的“高端车”销量占比已接近 40%；爱玛引擎、晴天、劲霸等系列不断破圈，爆品频出。我们也观察到，龙头更多新的产品品类正在出圈，如挎斗车、跨骑式两轮车、面向户外的 E-Bike 等，有望成为后续产品升级的接力棒。产品升级带动 ASP 和盈利能力提升：2022 年雅迪的 ASP 达到 2216 元，同比增长 271 元；爱玛 2022年 ASP 我们测算也达到 1890 元，同比增长 126 元；我们测算，2022 年雅迪和爱玛的单车净利润均超过 150 元。我们认为行业供给优化将逐渐标配，将继续支撑行业整体 ASP 从过去 1600-1800 元抬升到中长期 2500 元水平。 ▍东南亚两轮车电动化方兴未艾，出海第一站未来可期。根据各国统计局数据，东南亚潜在市场空间巨大，其燃油摩托车年需求超过 2000 万辆，但电动化率程度低，多国政府希望借助两轮车电动化撬动产业链落地，泰国和印尼均已推出超过 3000 元人民币每辆车的购车补贴。以越南为例，其电动两轮车年需求已经从 2019 年的约 40 万辆，提升至 2022 年的超过 60 万辆，并且行业格局未定，目前尚没有市占率超过 10%的玩家，中国电动两轮车企业出海前景可观。目前，雅迪已在越南完成第二工厂的开工、上游配套产业园落地、超过500 家一级代理经销商的招募，以及针对越南市场的定制产品研发，其在柬埔寨和印尼的海外首家体验店也已经开业。我们认为中国电动两轮车企业具备成熟的产品矩阵、渠道管理经验和产业链支持等先天优势，有望主导东南亚两轮车电动化，并成为其第二成长曲线的有力支撑。 ▍风险因素：消费恢复弱于预期的风险；两轮车爆发重大安全事故使得消费者购买两轮车的热情降低；海外两轮车需求不及预期的风险；海外投资建设两轮车工厂的政策风险；关税、海运费及汇率变动风险；行业竞争格局恶化的风险。 ▍投资策略。我们认为在国内两轮车总体需求旺盛、海外电动两轮车进入导入期的背景下，龙头两轮车企业将会享受需求提振、产品升级、新增市场扩容的三重共振，国内利润提升、海外销量突破的确定性强。格局集中背景下，预计龙头将进一步提升行业话语权和控制力。我们推荐雅迪控股、爱玛科技、小牛电动、九号公司，建议关注新日股份。 汽车行业两轮车行业专题｜2023.3.31 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 董军韬 汽车及零部件 分析师 S1010522090003 康凯 海外中国分析师 S1010523030005 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 代码 收盘价 EPS PE 评级 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 雅迪控股 1585.HK 19.44 0.53 0.80 1.07 1.31 37 24 18 15 买入 爱玛科技 603529.SH 65.05 1.16 3.21 4.25 5.33 56 20 15 12 买入 NIU NIU.OQ 26.77 1.47 -0.32 1.10 1.77 9.1 -41.8 12.2 7.6 买入 九号公司-WD 689009.SH 35.24 5.75 6.28 9.69 15.49 61.3 56.1 36.4 22.8 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 31 日收盘价，小牛的收盘价和 EPS 已经换算成人民币，汇率为 6.9 人民币：1 美元。 汽车行业 评级 强于大市（维持） gZeVfXsUrMtOtO8ObP8OnPmMtRpMiNmMtPiNmMnPbRrQmRMYpOyQNZsQsM 3 目录 出行意愿快速修复，两轮车行业需求旺盛......................................................................... 5 两轮车向高价格带渗透，厂商盈利能力迎来修复 .............................................................. 8 供给改善，消费者对产品要求提高，“高端”预计将成为标配 ............................................. 8 两轮车 OEM 持续推出高端产品，盈利能力迎来修复 ........................................................ 9 东南亚进入导入期，两轮车出海确定性增强 ................................................................... 12 技术突破，电摩性能大幅改善，具备替代油摩可能 ........................................................ 13 政策助力产业变革，东南亚两轮车电动化或将进入加速期 ............................................. 14 风险因素 .................................................................................................................