商社行业中美电商产业链系列研究之四：中国供应链跨境出海全景分析，四个象限、三种生态

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 中国供应链跨境出海全景分析：四个象限、三种生态 ——中美电商产业链系列研究之四 商社 证券研究报告/专题研究报告 2023 年 09 月 16 日 评级：增持（ 维持 ） 分析师：皇甫晓晗 执业证书编号：S0740521040001 电话：021-20315125 Email：huangfuxh@zts.com.cn 研究助理：苏畅 Email：suchang@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 111 行业总市值(亿元) 8,499 行业流通市值(亿元) 3,872 .6311 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1、以渠道品牌框架，理解“拼多多们”的过去与未来—中美电商产业链系列研究之三（2023.04.04） 2、中国电商集中度变化的经济学逻辑—中美电商产业链系列研究之二（2021.06.05） 3、从中美经济地理，看京东物流的定位与挑战—中美电商产业链系列研究之一（2021.05.20） [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 EPS PE 评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 拼多多 99.07 美元 21.9 29.6 40.9 53.7 32.5 24.0 17.4 13.3 买入 名创优品 56.95 港元 1.4 1.8 2.1 2.6 37.1 29.9 24.4 20.4 未评级 安克创新 84.38 人民币 0.8 1.3 1.8 2.3 103.3 59.6 42.4 34.0 未评级 赛维时代 32.11 人民币 0.5 1.0 1.4 1.9 63.0 30.9 22.8 16.6 未评级 致欧科技 22.94 人民币 0.7 1.0 1.2 1.5 33.2 23.2 18.7 15.2 未评级 备注 股价截取日为 2023.9.14；美元汇率取 7.1894，港元汇率取 0.91859；除拼多多外，其他公司 EPS取 wind 一致预期。 投资要点  核心观点：中国供应链出海的交易模式虽然较为复杂，却可以使用通用的零售流通框架进行分析，本篇报告是一篇框架性报告，力求化繁就简地说明各种跨境业态的演变、竞争优势与中长期生态位。  中国供应链直接出海 2C 零售，已大势所趋，这背后有两重动力。（1）制造端：中国具有竞争力的制造业产能在传统外贸受限的情况下，主动寻求出海新机会。（2）渠道端：国内电商逐步进入存量市场，企业需要出海寻求第二增长曲线。以上共振带来了供应链直接出海，触达海外消费者的浪潮。  整体而言，信息流的变化为这场产业模式变革提供了基础。互联网诞生，环球资源网等企业作为 B2B 平台，是线下传统外贸的延伸，优化了传统外贸的信息匹配效率，但受制于 B2B 盈利能力的局限。而从 B2B 到 B2C，则进一步体现了互联网的长尾信息价值，一方面中国渠道企业得以了解海外消费者画像，另一方面 B2C 模式给了中国长尾供应链进入海外市场的机会。这种转变使得跨境业态形成了四种象限下的三种生态。  流量红利阶段，贸易型卖家抓住第一波机会，但长期空间或逐步收缩。贸易型卖家在产品的品类与供应链效率上基本没有差异，依靠收集平台热卖商品信息海量铺货，利用信息差进行套利。由于缺乏进入壁垒，随着第一波红利的渐逝和竞争的加剧，行业的盈利空间将逐步缩窄，近期大型跨境电商渠道推行的全托管模式或加快这一进程。  品牌化是卖家的转型机会，但能够做出稳定溢价的仅限于部分品类。通常而言竞争优势来自两个方向：（1）供应端的成本优势；（2）需求端的转移成本（粘性）。在国内制造业供给充分的背景下，几乎所有卖家都难以在供给侧采购端获得优势，竞争优势大概率要依托于需求侧——在产品上深耕，叠加营销投放，形成产品品牌。但考虑到可建立的品牌强度在不同品类上的差异，只有部分品类有机会形成稳定的产品品牌，典型的是3C 品类的安克创新。  性价比定位构筑了渠道出海的变革性机会。信息由匮乏到充裕导致 B2B 转向 B2C，而信息高度充裕后，渠道分化以提高匹配效率，则导致速卖通、Shein、Temu 等渠道能够在亚马逊笼罩下成长起来。我们认为性价比定位是中国渠道出海的根基，参考 Dollar General 等企业规模，该生态位的空间足够广阔。目前头部玩家之间尚难分胜负，后续仍需考验各自的“软实力”。  综合短期的景气度与长期的竞争优势，我们认为供应链出海带来两类截然不同的投资机会。（1）短期而言，行业存在高波动性机会。高通胀下，美国等地区对性价比商品需求的提升，以及海运价格回落对成本的改善，将对跨境电商卖家的利润表形成显著的改善，依托于大平台的轻资产型卖家将受益，如赛维时代、致欧科技等。（2）长期而言，出海有望为龙头电商和线下连锁带来中长期第二增长曲线，建议关注：拼多多、名创优品；此外，出海也塑造了深耕产品，已经形成较强产品品牌的企业，建议关注：安克创新。  风险提示事件：（1）信息滞后风险；（2）计算假设风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 内容目录 1、中国供应链出海的商业模式四象限 ................................................................ - 6 - 1.1 从线下 B2B 到线上 B2B ....................................................................... - 6 - 1.2 线上 B2C 崛起，但并非因为成本 ......................................................... - 8 - 1.3 名创优品成为线下 B2C 出海的代表 ................................................... - 11 - 2、行业未来的三类生态位 ................................................................................ - 12 - 2.1 行业红利期间，成长起来最快的是纯信息中介 ................................... - 12 - 2.2 品牌化是卖家更为稳定的生态位 ......................................................... - 14 - 2.3 性价比定位是渠道出海的机会 ............................................................ - 16 - 3、两类投资机会 .....................................................................