周大生(002867)深度报告：乘风黄金β，变革中再次起航

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究 | 周大生 乘风黄金β，变革中再次起航 周大生（002867.SZ）深度报告  核心结论 公司评级 增持 股票代码 002867.SZ 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 17.87 近一年股价走势 分析师 陈腾曦 S0800523030001 chentengxi@xbmail.com.cn 相关研究 行业集中度提升、区域分化显著。2023 年 H1，全国黄金消费量 554.88 吨，与 22 年同期相比增长 16.37%，其中黄金首饰 368.26 吨，同比增长 14.82%。头部珠宝品牌市占率呈现逐年提升趋势，CR10 从 17 年的 21%上升至 22 年的 36%，渠道拓张是过去近十年期间珠宝公司集中度提升的核心驱动力。各地区对黄金珠宝的消费能力有所分化，北京区域优势突出，今年 1~7 月社零中珠宝零售值同比 2022 年增长 27.30%，较 2021 年增长 54.98%。 定位综合性品牌，依靠“自营+加盟”连锁渠道开拓黄金珠宝市场。公司成立于 1999 年，从事“周大生”品牌珠宝的设计、研发、推广和连锁运营。以加盟为主，自营为辅，持续布局终端渠道。截止 23H1，公司存量门店 4735家，包括 4453 家加盟店。2020 年以来为了顺应市场趋势，公司将重心切入黄金赛道，形成以黄金为主战场、镶嵌为优势产品的竞争战略。 省代改革+品牌矩阵优化，持续激发头部品牌竞争力。公司于 2021 年引入省代模式，通过联合省代资源和力量，整合省代优质客户、渠道资源和运营团队，专注区域市场沉淀的供应链大数据，对渠道发展运营及供应链金融服务提供重要数据支撑，加大对加盟商的资金支持和运营支持，提升加盟店黄金铺货量。公司品牌设计符合国潮文化，配合时代潮流，采用品牌集成开发的方式，打造国家宝藏、世界艺术大师等 IP 项目，增强产品的开发升级，提升产品工艺与视觉效果，形成品牌独特优势，打造品牌矩阵，从而满足消费者需求，提升单店规模效益，维持三四线城市优势，加快拓展一二线市场。 投资建议：我们认为黄金珠宝的景气度将持续受益于投资属性&商品属性+黄金工艺改革顺应审美消费，头部品牌凭借渠道力+产品力在新一轮产业竞争中市场集中度有望进一步上移。我们预计 23~25 年公司实现 EPS 分别为1.31、1.57、1.87 元。参考相对估值，我们给予公司 23 年 15 倍 PE，对应目标价 19.65 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；金价剧烈波动；行业竞争加剧  核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,155 11,118 15,797 19,538 23,989 增长率 80.1% 21.4% 42.1% 23.7% 22.8% 归母净利润 (百万元) 1,225 1,091 1,437 1,722 2,047 增长率 20.9% -10.9% 31.78% 19.79% 18.92% 每股收益（EPS） 1.12 1.00 1.31 1.57 1.87 市盈率（P/E） 16.0 18.0 13.6 11.4 9.6 市净率（P/B） 3.4 3.2 2.8 2.4 2.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -9%2%13%24%35%46%57%2022-092023-012023-052023-09周大生钟表珠宝沪深300证券研究报告 2023 年 09 月 26 日 公司深度研究 | 周大生 西部证券 2023 年 09 月 26 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 5 估值与目标价 ...................................................................................................................... 5 周大生核心指标概览 ................................................................................................................ 6 一、 顺势而为，拥抱变革 ...................................................................................................... 7 1.1 发展历史:灵活应对市场趋势，坚持创新改革................................................................ 7 1.2 家族控股股权集中，公司结构稳定 .............................................................................. 8 1.3 财务端:黄金产品带动收入增长 .................................................................................... 9 二、 行业向品牌竞争阶段过渡，头部品牌集中度提升 ......................................................... 14 2.1 看过去，行业历经复苏高潮 ........................................................................................ 14 2.2 看未来，品牌竞争站上舞台中央，渠道竞争步入下半场