策略周报：A股的核心矛盾与可能的契机

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2023 年 10 月 15 日 投资策略 A 股的核心矛盾与可能的契机——策略周报（20231015） 节后第一周，大盘又创下阶段性新低，从原因上看，一是来自于海外美债利率冲击，二是国内数据的喜忧参半——都是“老生常谈”的问题。由此可见，A 股市场的核心矛盾并没有发生根本性变化。 新高之后，再谈美债利率的未来推演及其影响。 首先，需注意的是，这一轮美债利率上行伴随着收益率曲线增陡，也就是长端比短端上行更快，除了基本面因素外，主要来自美债供需错配的加剧—紧货币与宽财政的矛盾，且这一矛盾在短期看不到解决的迹象。 其次，10年期美债利率再创新高后，会见顶回落吗？时隔一个季度后，再看美国经济，我们确实看到了一些减档降速的迹象，但这并不意味着美债利率会立刻掉头向下：1、从信贷指标来看，当前美国消费贷款依然保持了比较平稳的增长；2、失业率依旧在低位情况下，通胀的抬升（以及工会的不确定性）很可能二次推升薪资水平；3、近期地缘问题导致的能源价格提升，也可能会推升“滞胀”的风险。 最后，关于美债利率未来路径的推演。从常识的角度看，美财政周期与货币周期的矛盾是难以长期维持的，一种情景是到 2024Q2 美国【紧货币+宽财政】转向【宽货币+紧财政】，确立美债利率顶部，另一种则是衰退预期以一种非线性的方式冲击金融市场，进而带动美元流动性转松。 A 股的核心矛盾与可能的契机。 年中以来，宏观预期历经多次折返，股市也一直处于反复磨底轮动。虽说过程复杂，但 A 股定价的核心矛盾其实一直没有发生根本的变化：宏观面——中美“剪刀差”在持续拉大，具体表现是中美利差持续压缩；微观面——存量市得不到改观，具体表现是机构重仓股一路走低。 时至 Q4，市场的定价仍未脱离上述核心矛盾，无论是美债利率突破前期中枢，还是宁组合与白酒近期的新低，都是前期趋势的延续。我们四季度策略《走出谷底》中提到，“美债利率下有底、国内利率上有顶”仍是年内的基准情形，参照近年来 A 股内外双驱动的定价机制（美债利率主导分母，国内利率反映分子），红利资产还是“压仓石”的最佳选择。 总之，当下我们仍然能感受到内外宏观趋势的惯性，也就是中美“剪刀差”始终未见收窄，甚至在惯性的力量下还在走阔。但自 Q3 后段开始，我们看到国内各项宏观指标陆续企稳，以及大类资产之间定价的背离。对此我们认为，这是一轮周期拐点前后的正常现象——反转始于背离。 A 股可能的契机？因此，对于 A 股的趋势性的行情仍然需要多一些耐心，但结构上，赔率与胜率的夹角已经指向了顺周期的若干方向：1、虽然总量需求弹性不足，但结合供给与需求，库存周期的中观线索指向上游和部分可选消费；2、政策着力于化解债务风险、应对“灰犀牛”，从风险修复的逻辑上利好金融；3、人民币汇率维持低位区间，叠加美国制造业补库周期开启，出口链的阿尔法机会值得挖掘。 行业配置建议：继续拿好红利压舱石，低位增配顺周期：1、库存周期的供需线索指向：工业金属、化纤、消费电子；2、治理“灰犀牛”与一揽子化债：银行、保险；3、挖掘出口链的阿尔法：纺织、元件、汽车零部件；4、拿好红利“压舱石”：油气、运营商、家电。 风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号：S0680518110001 邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 研究助理 李浩齐 执业证书编号：S0680121110014 邮箱：lihaoqi@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：市场回顾（10 月 1 周）——海外避险情绪再升温》2023-10-14 2、《投资策略：市场情绪自底部回升——交易与趋势周报 3.0(第 20 期》2023-10-11 3、《投资策略：配置盘主导流出，交易盘止跌回流——外资月报（2023 年 9 月）》2023-10-10 4、《投资策略：10 月策略观点与金股推荐：走出谷底》2023-10-09 5、《海外市场：关注 AI 应用推进、智驾落地——2023 年 10 月海外金股推荐》2023-10-09 股票报告网整理http://www.nxny.com 2023 年 10 月 15 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 策略观点：A 股的核心矛盾与可能的契机 ................................................................................................................. 3 1、海外利率冲高，国内数据蹒跚，A 股“长假效应”预期落空........................................................................... 3 2、新高之后，再谈美债利率的未来推演及其影响 .............................................................................................. 4 3、A 股的核心矛盾与当前可能的契机 ............................................................................................................... 6 风险提示 ............................................................................................................................................................... 7 附录：交易情绪与市场复盘 .................................................................................................................................... 8 （一）交易情绪：通信板块拥挤度逼近历史极值 ................................................................................................ 8 （二）市场复盘：海外避险情绪再升温 ............................................................................................................. 9 图表目录 图表 1：本周行业多数回落，产业利好驱动部分行业逆势上涨 ...................................................................