基于宏观因子风险预算的股债资产配置策略（12月期）：与上月结论基本一致，继续提示股票超跌反转

敬请参阅最后一页特别声明 1 月度行情回顾 2023 年 11 月大类资产中，权益市场涨跌互现，债市收益率有所上行，大宗商品中原油延续大幅下跌态势。权益市场涨跌互现，上证综指 2023 年 11 月上涨 0.36%，沪深 300 下跌 2.14%，中证 500 上涨 0.30%，创业板指下跌 2.32%；债券市场上，债券收益率小幅上行，10 年期国开债活跃券 11 月收益率上行 4bps，11 月 30 日收 2.80%；大宗商品中黄金价格下跌 0.74%，今年累计上涨 15.76%，原油价格大幅下跌 9.94%，南华综合指数整体上涨 0.91%。 最新配置建议 风险预算模型配置结论基本保持稳定，由于经济增长因子、利率因子的方差下降，股票仓位略有增加，结构上偏好中证 500，利率债仓位有所上升，而信用债仓位明显下降；自适应方法一与自适应方法二的配置建议与上月基本一致，方法一继续提示股票存在超跌反转，两种方法在债券资产上均绝大部分配置于信用债。 宏观因子配置策略 本文从马科维茨的均值方差模型和风险平价模型出发，为减少大类资产动态时变相关性对于模型的尾部风险，报告将传统的大类资产层面配置转为宏观因子的配置。模型从战略资产配置的角度出发，在绝对收益的目标下，对各大类资产间进行长期的、整体性的规划，寻找不同资产价格变化的共同驱动力，从而实现更加稳定的资产配置。模型考虑国内银行保险等资产管理机构的中长期主要资产配置需求，我们努力探求股票和债券两大类资产间的配置关系，并适当探求细分资产或风格轮动，最终构建了追求绝对收益的 3 种宏观因子配置策略。 我们通过主成分分析的方法，构建了基于国内股债的宏观因子体系。经历史数据检验，宏观因子具有较明确的经济学含义，构造出的 5 个宏观因子分别代表着利率因子、经济增长因子、信用因子、期限利差因子与规模风格因子。 配置策略的构建上，报告首先从宏观风险的角度，构建了固定预算的风险预算模型策略。随后我们引入了宏观因子收益率的考量，构建了风险预算的自适应模型。我们尝试了两种不同的方法引入收益率，第一种方法我们直接以预期收益率作为宏观因子风险预算的权重，第二种方法，我们用单位风险上提供的预期收益率（夏普比）作为宏观因子风险预算的权重。 本文构建的 3 种模型，在配置比例稳定性、预期收益率、收益风险比上各有所长，投资者可以根据自身特定的投资风格与投资约束，选择符合自身投资目标的模型进行参考。 （1）风险预算模型：由宏观风险角度出发，对宏观因子风险进行约束，拥有较稳定的资产配置比例，适合配置需求的稳健投资者。 （2）自适应模型方法一：加入宏观因子收益率考量，拥有最大的业绩弹性和较高的股票配置比例，适合风格更积极的投资者； （3）自适应模型方法二：以单位风险提供的预期收益率衡量性价比，拥有最高的夏普比例，股票配置比例最低，适合追求高收益风险比的投资者。 风险提示 历史数据不被重复验证风险、大类资产与宏观风险因子的相关关系失去稳定性的风险、国际政治摩擦升级等带来各大类资产同向大幅波动风险。 用使庚中-箱邮共公司公限有理管金基庚中供仅告报此基于宏观因子风险预算的股债资产配置策略 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、 大类资产行情回顾........................................................................ 4 二、 策略近期表现及最新配置建议.............................................................. 4 （一）风险预算模型.......................................................................... 4 （二）自适应模型方法一...................................................................... 5 （三）自适应模型方法二...................................................................... 6 三、 策略原理简介............................................................................ 7 （一）以宏观因子为框架的大类资产配置........................................................ 7 （二）宏观因子构造方法...................................................................... 8 （三）宏观因子经济学含义.................................................................... 9 （四）风险预算模型......................................................................... 10 风险提示....................................................................................... 11 基于宏观因子风险预算的股债资产配置策略 敬请参阅最后一页特别声明 3 图表目录 图表 1： 国内大类资产 2023 年 11 月表现 ........................................................... 4 图表 2： 国内大类资产 2023 年 11 月表现图 ......................................................... 4 图表 3： 风险预算模型 2022 年以来净值表现 ........................................................ 5 图表 4： 风险预算模型配置比例 ................................................................... 5 图表 5： 自适应模型方法一 2022 年以来净值表现 .................................................... 6 图表 6： 自适应模型方法一配置比例 ............................................................... 6 图表 7： 自适应模型方法二 2022 年以来净值表现 .................................................... 7 图表 8： 自适应模型方法二配置比例 ...............................................