宏观金融年报

请务必阅读正文之后的免责声明部分 中泰期货研究所 中泰期货服务号 中泰期货宏观金融年报 —— 2023 年 12 月 22 日 交易咨询资格证号：证监许可[2012]112 宏观金融 2024 年年报 好朋友，大未来！ 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 请务必阅读正文之后的免责声明部分 - 1 - 年度报告 ◼ 看到 2024 年海外经济展望：美国将迎来经济重要考验年，经济增长下行方向明确，着陆姿态存不确定性。美联储货币政策仍然维持总量偏紧的确定性较高，那么美国财政赤字若不能显著扩张，美国经济超预期走弱的概率比较大。货币政策方面，目前美联储对本轮加息控通胀持较为乐观的软着陆预期，市场预期的加息路径明显超出美联储年内 3 次的预期指引。就经济来看虽然当前仍然呈现较强的韧性，但是已经较前期有所松动。基于美利差倒挂深度的历史数据并不支持美国经济能够轻易实现软着陆，根据历史经验线性外推的观测时间，需要关注 2024 年一季度末前后经济数据的韧性。 ◼ 2024 年国内经济展望：宏观政策取向以进促稳，国内经济复苏再起航。前期国内经济呈整体性好转，不过也存在冷热不均的现象，预计明年供强需弱的关系会进行再平衡。地产方面，地产投资可能仍然面临一定的压力，但是三大工程的积极落地将形成一定的对冲。库存周期方面，2024 年可能进入一个新的扩张周期但需要保持一定耐心，基于从过往的经验主动补库周期的开启与地产周期复苏同步。 ◼ 2024 年利率与国债期货展望：债券资产吸引力仍在，关注利率弹性。2024 年国内宏观政策将取向宽货币+宽财政的组合，OMO 政策利率可能会延续年度 20bp 的降幅以进一步支持国内经济复苏，国债期货单边可能会有一定的机会。需要注意的是，2024 年国内外政策利差或仍有一定压力，财政政策取向大概率更为更积极，宽货币环境下因而货币资金价格中枢的问题需要关注，压力值可以参考 2023 年 10 月份的资金偏度。国债期货套利方面，预计资金中枢或下沉，国债期货低基差的状态有望修复，跨期价差也将重新走阔。 ◼ 风险提示：风险因素：地缘政治分歧失控，美国财政扩张大幅超预期 金融研究团队 宏观与国债分析师：李荣凯 期货从业资格：F3012937 投资咨询资格：Z0015266 联系电话：0531-81678688 E-mail：lirk@ztqh.com lirkhihengyu@outlook.com 客服电话：400-618-6767 公司网址：www.ztqh.com 目 录 交易咨询资格证号：证监许可[2012]112 宏观金融 2024 年年报 交易咨询资格证号：证监许可[2012]112 宏观金融 2024 年年报 内 容 摘 要 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 请务必阅读正文之后的免责声明部分 - 2 - 年度报告 中泰期货 2024 年宏观经济与国债期货年度报告 ——强美元渐远，国内经济复苏再起航 一、2023 年国内外主要资产走势复盘 （一）国内外经济回顾——以中美 10 年期国债收益率为基准 ◼ 2023 年美国和中国经济走势大致可以大致划分为三个阶段。共性是，2023 年伊始国内外经济均延续了 2022 年四季度的走势，进入二季度后内外市场预期均出现了明显反转，故国内外第一、二阶段划分时间段均是一季度末与二季度初；区别是国内外第二、三阶段划分节点，海外出现在三季度，国内是出现在三季度。 图表 1：10 年期中美国债收益率（%） 图表 2：中美货币政策利率与中国法存准备金率（%） 来源：IFind，中泰期货整理 来源：IFind，中泰期货整理 ◼ 美国方面，一季度初市场预期连续、快速的加息不但会让通胀明显回落，也会让美国经济面临硬着陆风险。特别是 3 月 10号，SVB 出现流动性危机被迅速接管也印证了市场预期。2023Q1，10 年美债收益率由 3.85%下行至 3.48%，下行幅度约 40bp。进入二季度后，SVB 事态在美联储快速向市场补充了流动性后得到控制，后续公布的经济数据 CPI 和 PCE 通胀环比走势凸显了较强的经济韧性，市场交易回归持续加息的逻辑。2023Q2，10 年美债收益率逐步上行，由 3.48%持续上行至 10 月末最高的 5.02%，上行幅度约 150bp。美债收益率上2.02.22.42.62.83.03.23.4(3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.03.04.05.06.022-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10美债利差中债（右）5.06.07.08.09.010.011.012.013.014.015.00.01.02.03.04.05.06.022-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10联邦基金目标利率OMO 7D法存准备金率（右）：大型金融机构投资咨询资格号：证监许可[2012]112 请务必阅读正文之后的免责声明部分 - 3 - 年度报告 行的趋势一直持续到，美国 GDP Q3 环比折年率初值 4.9%（后修正至 5.2%），这一超预期数据公布后结束。后续在就业和通胀走弱后美债收益率快速下行，目前已经下行至 4.2%附近，下行了约 80bp。 图表 3：美国:核心 PCE 同比（%） 图表 4：中国 CPI 与 PPI 同比（%） 来源：IFind，中泰期货整理 来源：IFind，中泰期货整理 ◼ 国内方面，年初市场交易疫情管控结束后国内经济将强势复苏。事实情况是，尽管复苏冷热不均，但包括地产销售在内市场确实出现了明显复苏。2023Q1，10 年中债收益率从 2.82%最高上行至春节前最后一天的高点 2.93%，随后在一季度末回落至2.85%，累计上行 3bp，最高上行 10bp。进入二季度，地产端在购房的积压需求释放后 4 月份大幅回落，此后 4 月公布的经济数据明显回落，市场担忧经济下行。其中低迷的通胀数据与年初市场预期可能出现的通胀过热相左，市场预期明显转向，并持续交易宽货币加码。自 2023Q2 开始至 3 季度 8 月央行年内第二次降息后，10年中债收益率从2.85%最低下行至2.54%，下行幅度约 30bp。进入三季度以来，尽管地产全面放松落地，但宏观经济运行起色并不十分显著。与此同时外汇压力偏大，宏观政策取向财政政策，国债和地方债发行明显提速放量，货币市场利率中枢也未在降息后再度下移，反而有所抬升。三季度后，10 年中债收益率最高反弹至 2.72%，最大反弹幅度约20bp，四季度在央行 MLF 大额净投放下，资金偏