百亚股份(003006)深度：产品创新为旗，电商-外埠省份势如破竹

公司研究丨深度报告丨百亚股份（003006.SZ） [Table_Title] 百亚股份深度：产品创新为旗，电商&外埠省份势如破竹 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]百亚是卫品行业稀缺的成长标的，正凭借电商多平台高增以及线下外围地区拓展持续提份额，中长期维度盈利改善空间可观。去年以来公司大健康系列打造现象级爆品，带动均价及毛利率提升，赋予渠道投入、品推营销及活动促销空间，推动电商渠道的持续高增及线下外围地区突破的迎来拐点。今年公司优化组织管理后，外围区域逐步提速。毛利率提升趋势下，伴随费效比的持续优化，不论是对比公司成熟市场还是其他卫品龙头，盈利改善空间均十分可观。 分析师及联系人 [Table_Author] 蔡方羿 米雁翔 应奇航 SAC：S0490516060001 SAC：S0490520070002 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 百亚股份（003006.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title2] 百亚股份深度：产品创新为旗，电商&外埠省份势如破竹 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 百亚股份：成长持续兑现的卫品龙头 百亚作为卫品行业稀缺的成长标的，正凭借电商多平台高增以及线下外围地区拓展持续提份额，中期维度盈利改善空间可观。超额表现源自产品和渠道端的积极变化，今年尤为明显：2018-2022 年 5 年间公司自主品牌卫生巾 CAGR 达 20%（超同期行业 4%的复合增速），2023H1 提速至 36%，究其原因，今年公司产品和渠道端的竞争力与经营质量均显著提升：1）产品端：大健康系列爆发式增长，产品片单价和毛利率伴随结构优化持续提升，Q3 整体毛利率达到51.6%创新高；2）渠道端：电商渠道持续高增，线下外围地区开拓迎拐点，提份额趋势延续。 产品大健康方向的迭代，品牌动销出色的要义 产品：创新打造差异化，低份额&结构优化演绎量价齐升逻辑。公司顺应健康消费趋势循由大健康方向研发与营销实现破局，尤其是今年所推新品益生菌系列在业内独树一帜，打造为现象级爆品，丰富大健康系列产品矩阵，其占比亦由 H1 的 20%升至 Q3 的 30%。大健康系列高单值&优盈利的特点助推产品结构优化，推升均价（H1 片单价同增约 8%）；卫生巾市场中公司份额约 2%（2022 年），扩张空间可观。公司优于其他个护家清品牌商的强研发投入是背后支撑。 电商渠道率先破局，优质产品支撑下运营是关键 电商渠道把握抖音红利并赋能其他平台，优质产品&运营是高增关键。电商率先实现突破，跻身头部品牌序列。公司电商 4 年 CAGR 达 55%，今年前三季度提速至 94%，持续优于行业。核心是公司聚焦内容营销和明确客群定位把握住了抖音平台的红利（H1 抖音占线上收入约40%），通过其“货找人”的曝光形式外溢品宣效果。公司抖音渠道于 H1 实现倍增，排名自 Q2的第 4 升至第 1。天猫等其他平台亦实现高增，公司天猫排名自 Q1 的第 6 到现在跻身前 4。今年双 11 期间公司抖快/天猫官旗/拼多多/京东同增 100%+/80%+/70%+/60%+，战果亮眼。 线下进入扩张期，重点省份成长性开始兑现 线下渠道：核心区守成，外围地区突破迎拐点。公司在川渝和云贵陕地区地位已稳固，川渝排名第 1，份额为 25%~30%；云贵陕区域份额第 2，份额为 10%~20%；而外围地区拓展空间仍可观（H1 仅占线下收入 18%）。同时电商渠道中公司排名优于全渠道整体，电商的强势表现也为线下的拓展奠定基础。公司今年选定广东、湖南及河北三省先行突破，通过管理架构优化、成熟组织打法复制及新模式探索，配合战略性费用投入，外围省份经营迎拐点，Q3 提速至 32%。 高粘性品类，费效比优化下公司盈利提升空间大 当前电商和外围地区仍处投入阶段，产品结构优化推升毛利率趋势延续（今年前三季度毛利率同升约 5pcts 至 49%），后续伴随费用规模效应释放，中长期盈利改善空间可观。其中：1）电商目前刚过盈亏平衡，对标高洁丝双位数的净利率仍有提升盈利空间；2）线下外围区域略亏，主因费用率达 45%~50%，远高于公司核心区域和恒安的费用率，伴随在外围区域份额不断提升，费用率下降带动的盈利空间十分可观（对标公司核心区域 20%+净利率）。 持续看好公司发力自主品牌，深耕渠道拓区域带动持续成长，及盈利弹性的逐步释放。预计公司 2023-2025 年归母净利润为 2.5/3.1/3.9 亿元，对应 PE 为 26/21/17X，维持“买入”评级。 风险提示 1、行业竞争格局恶化；2、公司渠道拓展不及预期。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 15.16 总股本(万股) 42,940 流通A股/B股(万股) 42,793/0 每股净资产(元) 3.10 近12月最高/最低价(元) 21.12/13.46 注：股价为 2023 年 12 月 29 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《百亚股份 23Q3 点评：收入增长超预期，产品结构优化毛利率提升显著》2023-10-23 •《百亚股份 23H1 点评：自主品牌如期高增，产品结构持续优化》2023-08-14 •《百亚股份 23H1 预告点评：自主品牌高增，盈利如期改善》2023-07-12 -15%5%26%46%2023/12023/52023/82023/12百亚股份沪深300指数2024-01-01%%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 26 公司研究 | 深度报告 目录 百亚股份：成长持续兑现的卫品龙头 ............................................................................................ 6 产品大健康方向迭代，品牌动销出色的要义 ................................................................................. 7 电商渠道率先破局，优质产品&运营是关键 ................................................................................ 10 抖音：新平台的新突破 ................................................................................................................................. 12 淘系