金融企业如何开展衍生品业务？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 金融企业如何开展衍生品业务？ 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 深度报告 报告日期： 2024-01-13 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 研究助理：林虎 执业证书号：S0010122060038 电话：17861391391 邮箱：linhu@hazq.com 主要观点 [Table_Summary] ⚫ 衍生品市场透视 衍生品涵盖广泛，其典型基础资产包括五类：利率、外汇、信用、股权、大宗，国内主要是外汇和利率类。从交易场所来看，衍生品交易场所可分为场内市场和场外市场。 场内衍生品市场的发展历程可分为四个阶段。其中 2000 年以来的 2 次监管调整下交易所期货成交量波动明显，2010 年下半年监管推出提高保证金比例、平金仓双向收费等，期货成交规模下滑，2015 年股市异常波动后，证监会出台提高交易保证金、限制单日开仓合约规模等措施，2016 年以来场内衍生品交易规模逐步提升。 从交易场所来看，场内交易市场分为金融和非金融市场，目前国内期货交易所/中心，一共有 6 家。截至 2022 年底，共上市期货期权品种数量达到 110个，其中商品类 93 个（期货 65 个、期权 28 个），金融类 17 个（期货 7 个、期权 10 个）。 场外衍生品进一步分为场外利率衍生品、场外外汇衍生品、场外信用衍生品、场外股权衍生品、场外大宗商品衍生品五类。场外衍生品交易场所可分为银行间市场和机构间市场。银行间市场参与者主要是银行、券商、保险、基金等金融机构和一些非法人类主体；机构间市场按参与机构不同可分为银行柜台衍生品市场、证券公司场外衍生品市场等。 ⚫ 证券公司如何开展衍生品业务 证券公司场内衍生品业务：可分为经纪业务、自营业务、做市业务。 经纪业务：券商虽然不能直接参与期货交易所期货经纪业务，但可从事期货中间介绍业务。从集中度的角度来看，2022 年期权经营机构经纪业务当年成交量 CR10 为 46.21%、累计开户数 CR10 为 55.48%。 自营业务：2022 年，共有 90 家证券公司和 32 家期货公司取得了上交所股票期权交易参与人资格并开通了期权经纪业务交易权限，其中有 63 家证券公司开通了期权自营业务交易权限。证券公司自营业务（不含做市商）累计成交占全市场成交量的 0.93%，CR5 证券公司成交占比合计为 53.89%。 做市商业务：如做市商通过买卖价差获得收入，另外交易所对提供流动性的做市商返佣也是收入来源之一。 证券公司场外衍生品业务：以股指类为主，收益互换、场外期权占比各半。 从业务规模来看：2023 年 7 月收益互换、场外期权月末存量名义本金分别为9136 亿元、1.39 万亿，月末存量交易笔数分别为 9.61 万笔、4.60 万笔。 [Table_CompanyRptType] 深度研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 20 证券研究报告 从存续的交易标的来看，截至 2023 年 7 月，场外期权以股指类为主，其中股指类规模为 8049 亿元，占比 57.8%；收益互换以个股类为主，其中个股类规模为 2873.8 亿元，占比 31.5%。 从集中度的角度来看，2021 年 12 月 CR5 新增交易规模占全市场规模的63.8%，其中收益互换、场外期权新增交易集中度分别为 89.4%、73.6%。 从券商场外衍生品合约的交易对手情况来看，商业银行、证券公司、私募基金是场外衍生品市场的主要买方机构。 ⚫ 国内主要结构化产品 从盈利模式上，证券公司将场外衍生品出售给资管（如银行、券商资管等），赚取手续费，资管将场外衍生品打包为结构化产品出售给投资人，赚取管理费与手续费。我们整理了三种常见的结构化产品：雪球产品、二元期权产品、鲨鱼鳍期权产品。 雪球产品：本质上卖出一个具有敲入和敲出条款的看跌期权，从而使得不同的涨跌幅度会有不同的收益。市场上发行的雪球产品主要为券商资管、私募基金、收益凭证、基金子公司。2020 年起雪球产品发行放量，其中 2020 年、2021 年发行 156 只、305 只，2023 年雪球产品新发规模收缩。 二元期权产品：主要用于银行结构化理财产品，具备高于存款的稳定收益、具有向上空间且风险较低的特征。截至 2023 年 12 月，银行理财市场共发行2005 只嵌入二元期权的结构化理财产品，其中 2021 年至 2023 年分别发行286 只、610 只、665 只，国内二元期权主要交易对手为银行及理财子公司。 鲨鱼鳍期权产品：属于障碍期权的一种，主要产品为行理财，目前共发行 3001只。从发行节奏上看，2019 年鲨鱼鳍结构银行理财发行 1027 只，其后随着理财刚兑预期打破，鲨鱼鳍结构理财收益率开始下降、发行规模下滑，2023年仅发行 338 只。 ⚫ 风险提示：行业信用恶化带来的风险。 [Table_CompanyRptType] 深度研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 20 证券研究报告 正文目录 1 衍生品市场概况 ........................................................................................................................................................ 5 1.1 场内衍生品市场 ................................................................................................................................................ 5 1.2 场外衍生品市场 ................................................................................................................................................ 7 1.2.1 场外利率衍生品.........................................................................................................................