西部矿业(601168)2024年铜精矿产量计划提升21%

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 03 月 17 日 强烈推荐（维持） 2024 年铜精矿产量计划提升 21% 周期/金属及材料 当前股价：19.67 元 公司公告，2023 年公司收入、归母净利润分别 427.5 亿元、27.9 亿元，分别同比增 6%，下降 18%。现金分红 11.9 亿元，分红比例 43%，按照 2023.12.29日收盘价 14.27 元计算，股息率 3.5%。 ❑ 锂锌跌价和玉龙铜矿改扩建拖累利润。2023 年归母净利润 27.9 亿元，较 2022年下降 6.6 亿元，扣非净利润 25.6 亿元，下降 7.3 亿元。公司公告显示，2023年锌、电池级碳酸锂现货均价分别为 21,625 元/吨、26.2 万元/吨，同比分别下跌 14%、47.3%。由于价格下跌，2023 年锌类产品毛利润下滑 2.7 亿元。东台锂资源净利润从 2022 年的 35.3 亿元下滑至 8.5 亿元。玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目去年 11 月投产，受此影响，去年公司铜精矿产量 13.1万吨，下滑 1.3 万吨。玉龙铜业去年净利润 33 亿元，下滑 2.6 亿元。此外，根据公司三季度报，三季度非流动性资产处置损益-3.4 亿元，主因玉龙铜业因一、二选厂工艺技术提升改造项目建设需要对部分资产报废处置。 非经常性损益主要是参股公司西钢集团破产重整，以前年度确认的资本公积及其他综合收益转出至投资收益，合计约 1.9 亿元。 ❑ 铜钼利润贡献超过七成，24 年铜精矿产量计划提升 21%。2023 年铜类产品和钼精矿毛利润合计 54.1 亿元，占公司总毛利润的 70%。钼精矿主要伴生于玉龙铜矿。公司两个主要铜矿山，分别下属玉龙铜业（玉龙铜矿）和西部铜业（获各琦）。简单按照两个子公司权益利润之和/公司净利润计算，2022 年、2023 年，分别贡献了约 68.4%、80.4%的利润。随着玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目的产量释放，这一比例还将提升。2024 年计划铜精矿产量 15.9 万吨，增幅 21%。 11 月 8 日玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目正式投产。项目投产后，玉龙矿铜矿石处理量将由 1989 万吨/年提升至 2280 万吨/年。项目达产后，玉龙矿产铜年产量将从 12 万吨提升至 15 万吨。 ❑ 公司在国内拥有众多优势矿产资源。2023 年，公司生产铅锌精矿 18 万吨（中金岭南 2022 年产量 27.40 万吨），铜精矿 13.1 万吨，钼精矿 3401 金吨（金钼股份 2021 年产量 2.12 万吨），镍精矿 1,707 金吨，铁精粉 155 万吨，精矿含金 259 千克，精矿含银 124 吨（盛达资源 2022 年产量 203 吨）。 公司全资持有或控股并经营十五座矿山，其中，有色金属矿山 6 座、铁及铁多金属矿山 8 座、盐湖矿山 1 座，涉及铜、铅、锌、镁、镍、钼、铁、锂等较多金属的矿产资源。据相关统计，西部蕴藏着我国 59%的锌资源、55%的铅资源和 65%的铜资源，公司可以优先获得西部优质矿产资源。 ❑ 投资建议。主力矿山玉龙铜矿项目产量释放，公司未来资源扩张潜力较大。我们预计 2024/2025 公司归母净利润 36.3/41.6 亿元，分别对应市盈率 13/11倍。估值在可比公司中偏低。另外，公司积极回馈股东，上市以来公司累计现金分红 71.49 亿元，占累计可分配利润的 56.16%。维持“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：扩建项目进展不及预期风险，铜等主产品价格大幅下跌风险，二级市场大幅下跌风险，安全事故、自然灾害等对生产的干扰风险等。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 基础数据 总股本（百万股） 2383 已上市流通股（百万股） 2383 总市值（十亿元） 46.9 流通市值（十亿元） 46.9 每股净资产（MRQ） 6.4 ROE（TTM） 18.3 资产负债率 60.9% 主要股东 西部矿业集团有限公司 主要股东持股比例 25.21% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 26 47 96 相对表现 20 51 107 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《西部矿业（601168）—玉龙扩建顺利投产，关注低估值西部资源龙头》2023-11-10 刘文平 S1090517030002 liuwenping@cmschina.com.cn 刘伟洁 S1090519040002 liuweijie@cmschina.com.cn -50050100150Mar/23Jul/23Nov/23Feb/24(%)西部矿业沪深300西部矿业（601168.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 营业总收入(百万元) 39762 42748 43932 44500 45232 同比增长 4% 8% 3% 1% 2% 营业利润(百万元) 5509 5085 6625 7746 8904 同比增长 9% -8% 30% 17% 15% 归母净利润(百万元) 3446 2789 3633 4160 4701 同比增长 18% -19% 30% 15% 13% 每股收益(元) 1.45 1.17 1.52 1.75 1.97 PE 13.6 16.8 12.9 11.3 10.0 PB 2.9 3.1 2.6 2.3 2.0 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 估值假设产量： 假设 2024 年产量为公司计划产量。2024 年和 2025 年产量，主要考虑玉龙扩建项目投产贡献产量，假设玉龙 2023/2024/2025 年铜精矿产量分别 14/14.5/15 万吨。公司产品全部销售，销量=产量。具体销量假设见下表： 表 1：主产品销量假设 主产品 单位 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 铅精矿 万金属吨 6.0 5.1 6.0 5.2 6.0 6.5 锌精矿 万金属吨 13.3 11.2 12.0 10.9 12.0 13.0 铜精矿 万金属吨 12.5 14.4 13.1 15.9 16.4 16.9 铁精粉 万吨 174.1 181.0 119.4 142.7 142.7 187.7 球团 万吨 49.6 35.0 13.8 0.0 0.0 0.0 电铅 万吨 7.8 7.5 9.1 3.6 6.0 6.5 锌锭 万吨 11.4 8.7 11.9 12.5 12.5 12.5 电解铜 万吨 17.6 16.6 18.3 21.8 21.8 21.8 钼精矿 万金属吨 0.3 0.4 0.4 0.4 0.4 高纯氢氧化镁 万吨 9.5 14.0 12.8 12.8 12.8 高纯氧化镁 万吨 3.2 6.4 5.5 5.5 5.5 资料来源：公司公告、招商证券 价格假设： 假设主产品市场年均价 2024 年=2025 年=2026 年=今年年初至 3 月 15 日均价。 表 2：主产品市场价格（含税） 市场价格 单位