U8增势延续，利润表现亮眼

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 04 月 17 日公司研究●证券研究报告燕京啤酒（000729.SZ）公司快报U8 增势延续，利润表现亮眼事件：公司发布 2023 年年报，2023 全年公司实现营业收入 142.13 亿元，同比+7.7%，实现归母净利润 6.45 亿元，同比+83.02%，实现扣非归母净利润 5 亿元，同比+84.23%。单季度来看，23Q4 公司实现营业收入 17.97 亿元，同比-4.41%，实现归母净利润-3.11亿元，同比+2.78%，实现扣非归母净利润-3.66 亿元，同比-2.19%。投资要点 收入分析：U8 维持高增，结构升级趋势延续。2023 年公司实现营收 142.13 亿元，同比+7.7%（其中 Q1：+13.74%；Q2：+7.65%；Q3：+8.53%；Q4：-4.41%）。公司啤酒业务实现收入 130.1 亿元，同比+7.51%，销量 394.2 万千升，同比+4.57%，对应吨价 3322 元，同比+2.82%，吨价提升主要系中高档产品中 U8 全国放量带动结构升级趋势延续。燕京 U8 23 年表现亮眼，销量实现 53 万千升，同比增长超 36%。1） 产品结构： 2023 年公司中高档产品实现营收 86.79 亿元，同比增长 13.32%，占比提升 3.4pct 至 66.26%；普通产品实现营收 44.20 亿元，同比下降 2.33%。公司持续加大中高端产品布局，坚定推进大单品战略，在稳固 U8 核心战略地位的基础上，着力稳固塔基产品，加快提高中高档产品结构。2） 区域拆分：2023 年华北、华东、华南、华中、西北分别实现营收 74.29、12.19、38.37、10.85、6.43 亿元，同比+7.45%、+35.61%、+6.84%、-10.53%、+9.85%。华北强势市场延续较强增势，华东市场表现相对亮眼。 利润分析：产品结构升级、改革成效显现，带动全年归母净利率提升。2023 年公司实现归母净利润 5 亿元，同比增长 84.23%（其中 Q1：+7373.28%；Q2：+28.47%；Q3：+37.37%；Q4：+2.78%）。1） 成本上，公司 23 年吨成本同比+2.1%，其中原材料、包装材料、燃料动力、人工工资和制造费用分别同比+11.1%、+9.76%、+6.59%、-12.56%、+12.83%。人工成本大幅下降，主要系公司持续推进定岗定编优化用工模式。23 年公司人员总数减少 2303 人，其中生产人员减少 1798 人。公司 23 年毛利率为37.63%，同比提升 0.19pct，主要系公司产品结构升级带动毛利率的提升。2） 费用上，23 年公司期间费用率为 23.03%，同比下降 0.68pct。其中销售费用率同比-1.3pct，主要系伴随 U8 起量后，公司减少广宣费用所致；管理费用率同比+0.7pct，主要系员工薪酬增加以及在职员工减少导致应付辞退福利增加额同比+159%至 1.38 亿元所致。此外，公司大部分子公司实现利润增长或减亏，其中漓泉 23 年实现净利润 6.9 亿元，同比+28%，净利率 17%，同比+2.93pct；惠泉实现净利润 0.49 亿元，同比+22%，净利率 7.95%，同比+1.42pct。综合来看，23 年归母净利率为 4.54%，同比提升 1.87pct。 展望 2024 年，改革持续推进下，公司继续聚焦 U8 大单品放量，且盈利水平和经营效率的改善有望进一步释放利润弹性。展望 2024 年，我们认为：食品饮料 | 啤酒Ⅲ投资评级增持-A(首次)股价(2024-04-17)9.71 元交易数据总市值（百万元）27,368.02流通市值（百万元）24,367.83总股本（百万股）2,818.54流通股本（百万股）2,509.5612 个月价格区间13.46/7.87一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益6.136.49-15.43绝对收益6.014.5-28.3分析师李鑫鑫SAC 执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn相关报告公司快报/啤酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分1）产品端：公司继续聚焦 U8 产品放量，我们预计 U8 有望延续强劲势能，或将带动公司吨价持续提升；2）渠道端：公司重点拓展餐饮渠道，深化 KA 市场管理，加强全域电商布局、发力新渠道、加大夜场渠道布局；3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善。4）费用端：公司持续深化九大变革，数字化转型以及供应链体系的完善将有利于公司实现降本增效；5）利润端：伴随改革持续推进，公司盈利水平、经营效率的改善以及高端化趋势延续有望进一步释放利润弹性。 投资建议：十四五规划期间，公司“二次创业、复兴燕京”主基调明确，通过五大战略途径助力大单品持续放量。中长期来看，改革推进下，公司产品端 U8 大单品持续放量，有望带动公司产品结构持续升级，管理端多措并举实现降本增效，利润弹性可期。我们预测公司 2024 年至 2026 年营业收入分别为 152.52/162.86/173.29 亿元，同比增长 7.3%/6.8%/6.4%，归母净利润 9.03/11.42/14.01 亿元，同比增长 40.1%、26.5%、22.7%，EPS 分别为 0.32、0.41、0.50 元，对应 PE 分别为 30.3x、24.0x、19.5x，首次覆盖，给予“增持-A”建议。 风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期等。财务数据与估值会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)13,20214,21315,25216,28617,329YoY(%)10.47.77.36.86.4归母净利润(百万元)3526459031,1421,401YoY(%)54.583.040.126.522.7毛利率(%)37.437.639.541.042.2EPS(摊薄/元)0.120.230.320.410.50ROE(%)3.85.87.99.010.2P/E(倍)77.742.430.324.019.5P/B(倍)2.02.01.91.71.6净利率(%)2.74.55.97.08.1数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/啤酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分一、盈利预测核心假设分产品来看：1）中高档啤酒产品：考虑到公司燕京 U8 中高端产品持续放量，我们预计中高档啤酒产品将呈现量价齐升的增长态势。我们预计中高档啤酒产品 2024-2026 年营收分别为 97.64、108.38、119.21 亿元，同比增长 12.5%、11.0%、10.0%。2）普通档啤酒产品：考虑到公司产品结构升级稳步推进，以及产品端聚焦中高档啤酒，我们预计普通档啤酒产品 2024-2026 年营收分别为 42.96、41.84、40.80 亿元，同比-2