【债券深度报告】聚焦大金融债系列之三：TLAC供给还是风险么？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券深度报告 2024 年 04 月 05 日 【债券深度报告】 TLAC 供给还是风险么？ ——聚焦大金融债系列之三  随着 2025 年初 TLAC 监管体系达标时点临近，今年以来五大国有行先后披露发行 TLAC 非资本债券，截至 2024 年一季度末，五大行均已经公布董事会决议的 TLAC 非资本债券发行额度，合计不超过 4400 亿元。其中中行、工行、农行、交行、建行的额度分别为 1500 亿元、600 亿元、500 亿元、1300 亿元、500 亿元。考虑到审批流程需要一定时间，预计 TLAC 非资本债券最早需二季度开始发行落地。  完成 2025 年初 TLAC 监管目标还差多少？ 考虑到目前五大行已经公布 2023 年报以及 TLAC 发行额度，我们根据最新数据对 TLAC 缺口动态测算进行更新，同时假设五大行 2024 年风险加权资产增速取近三年增速均值水平以及资本新规对资本底线下调有利于节约资本充足率 1 个百分点，具体测算结果如下： 1、若不考虑存款保险基金 2.5%抵免上限，2024 年我国五大行预计面临 TLAC缺口 1.90 万亿元。截至 2024Q1 末，五大行二永债净融资 850 亿元，披露 TLAC非资本债券发行额度 4400 亿元，表明 2024 年二季度至四季度仍有 1.38 万亿元二永债净融资缺口； 2、若考虑存款保险基金 2.5%抵免上限，测算得出五大行 TLAC 缺口将减少1.72 万亿，合计 TLAC 缺口为 1878 亿元。其中中行、工行、建行在 2025 年初 TLAC 风险加权比率均达标，而农行、交行仍存在一定 TLAC 缺口，分别为 420 亿元、1458 亿元，表明五大行在 2024 年二季度至四季度发行 1878 亿元 TLAC 非资本债券即可达标。  当前银行二永债行情怎么看？ 当前五大行已披露拟发行 TLAC 非资本债券额度不大，尤其是考虑存款保险基金直接抵免 2.5%上限后，总损失吸收能力缺口较小，预计 TLAC 非资本债券对银行二永债的冲击有限，且由于其偿付顺序介于一般商金债与二级资本债之间，票息吸引力较为一般，TLAC 非资本债券发行落地后，银行二级资本债的票息价值或将凸显，具体来看： 1、近期在“宽信用”预期扰动下，部分机构止盈情绪阶段性升温，但高收益资产稀缺下当前资产荒行情尚未发生扭转，建议把握银行二永债逢高配置机会，中高等级二永债拉久期策略的性价比较高。当前信用债收益率极致压缩下，市场普遍采取拉久期策略增厚收益，但需注意维持组合流动性以提升防御能力，行情调整之下中高等级、中低等级二永债品种之间流动性分化显著，中高等级品种配置性价比较高。 2、对于江浙、川渝、广东等经济发达区域的城农商行，可结合主体基本面对其隐含评级 AA-、AA 二永债适当信用下沉，但建议控制久期。当前各期限、隐含评级二永债品种收益率均处于历史偏低水平，收益挖掘空间较为有限。在收益诉求压力之下，机构普遍对于银行二永债采取下沉策略，考虑到近年来中小银行盈利能力下滑、资产质量承压、资本补充不足等问题，二永债下沉需保持底线思维，可关注经济发达区域隐含评级 AA-及以上城农商行二永债机会。  风险提示： 银行二永债不赎回风险超预期；中小银行资本补充不及预期。  证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 执业编号：S0360523070008 相关研究报告 《【华创固收】化债与“5%”，如何平衡？》 2024-03-29 《【华创固收】四川：成渝双城经济圈战略下的西南核心增长极——城投全景系列报告》 2024-03-25 《【华创固收】“退平台”后发债还受当前城投融资政策限制吗？——化债攻坚系列之二》 2024-03-13 《【华创固收】AMC 行业信用研究与投资序列——非银金融行业债券投资手册之四》 2024-02-29 《【华创固收】重要货基名单公布，整改压力大么？——机构行为系列专题之二十一》 2024-02-28 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 基于最新市场情况对五大行 TLAC 缺口进行动态测算。市场普遍对五大行TLAC 缺口进行静态测算，且测算数据基于 2023 年半年报或三季报。考虑到五大行已发布 2023 年报，本文基于最新数据以及考虑存款保险基金抵免上限后对 2024 年五大行 TLAC 缺口进行动态测算，为市场提供参考。 在当前低利率环境下分析银行二永债品种机会并给予最新信用策略。通过测算五大行 TLAC 缺口，完成 2025 年初 TLAC 监管目标压力不大，预计 TLAC非资本债券供给对银行二永债的冲击有限。考虑到高收益资产稀缺下当前资产荒行情尚未发生扭转，建议把握银行二永债逢高配置机会，中高等级二永债拉久期策略的性价比较高。 投资逻辑 当前五大行已披露拟发行 TLAC 非资本债券额度不大，尤其是考虑存款保险基金直接抵免 2.5%上限后，总损失吸收能力缺口较小，预计 TLAC 非资本债券对银行二永债的冲击有限，且由于其偿付顺序介于一般商金债与二级资本债之间，票息吸引力较为一般，TLAC 非资本债券发行落地后，银行二级资本债的票息价值或将凸显。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、五大行 TLAC 非资本债券额度公布情况 ........................................................................ 5 二、完成 2025 年初 TLAC 监管目标还差多少？ .................................................................. 5 （一）不考虑存款保险基金 2.5%抵免上限 .................................................................... 6 （二）考虑存款保险基金 2.5%抵免上限 ........................................................................ 7 三、当前银行二永债行情怎么看？ ......................................................................................... 8 四、风险提示 .........................................................