多元业务助力成长，盈利上行通道开启

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 公司为全球智能短交通龙头，2015年收购全球平衡车鼻祖Segway，多年技术积累下研发优势突出，目前已形成包括电动平衡车、电动滑板车、电动两轮车、全地形车、割草机器人、服务机器人等品类丰富的产品。2023 年公司营收 102.2 亿元/+1.0%；归母 6.0亿元/+32.5%；扣非归母 4.1 亿元/+8.5%。 投资逻辑 看好公司自主品牌&新业务收入高增、盈利进入上行通道。 分模式来看，小米分销/To B 业务逐步触底，自主品牌业务快速增长。公司自主品牌 23 年实现营收 81.9 亿元，同比+31.4%，收入减速的定制产品分销渠道/To B 渠道占比分别下降至 4.3%/15.6%，预计对后续业绩拖累有限。 分产品来看，①两轮车：部分省市新国标强制替换期限后推下带动 24-25 年行业需求继续增长，中小品牌出清良好头部品牌，公司两轮车定位高端、智能化产品，与龙头企业差异化竞争，增长势头良好，随门店加密、规模提升，两轮车毛利率有望持续提升，预计 24 年随渠道铺设、新品推出收入有望增长 50%+，长期对标行业龙头公司渠道数量和盈利能力仍有提升空间，此外期待公司欧洲、东南亚等海外市场发展，以及 E-bike 新品于 25 年放量。②全地形车：23Q3 新进美国市场（之前主要为欧洲），24 年全新混动旗舰 SSV 以及 UTV 上市销售，产品力优势突出，预计 24 年收入有望实现快速增长与盈利。③割草机器人：24 年初公司推出更具性价比的二代产品，预计随产品力提升、新市场铺设，24 年收入有望实现翻倍增长以及扭亏。④商用机器人：仍在发展初期，预计未来收入持续增长，此外公司与英伟达合作开发销售自主移动机器人，有望提升公司估值。⑤零售滑板车&平衡车：作为公司基本盘业务，在强产品竞争力、Segway 品牌力加持下预计零售业务未来保持稳健增长。我们预计后续公司规模效应下提盈利逻辑将占主导地位。 盈利预测、估值和评级 预计公司 2024-2026 年收入分别为 132.6/159.7/190.1 亿元，同比分别+29.7%/+20.4%/+19.0%；归母净利润分别为 7.3/10.0/13.2亿元，同比分别+21.4%/+38.2%/+31.9%；每份存托凭证收益为10.2/14.0/18.5 元，对应 PE 分别为 29.9/21.6/16.4x。考虑公司多元业务开拓下的成长性，以及业绩快速释放，给予 24 年 1.05x PEG，目标价 32.70 元，给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧，推新不及预期，人民币汇率波动，大股东减持风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,124 10,222 13,260 15,968 19,007 营业收入增长率 10.70% 0.97% 29.71% 20.42% 19.04% 归母净利润(百万元) 451 598 726 1,003 1,323 归母净利润增长率 9.73% 32.72% 21.35% 38.21% 31.93% 每份存托凭证收益(元) 6.319 8.294 10.151 14.030 18.509 每股经营性现金流净额 25.83 32.99 3.54 25.59 27.73 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.20% 10.96% 11.37% 13.58% 15.19% P/E 48.17 36.29 29.91 21.64 16.40 P/B 0.44 0.39 0.33 0.29 0.24 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,40023.0026.0029.0032.0035.0038.0041.00230424230724231024240124人民币(元)成交金额(百万元)成交金额九号公司沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、智能短交通龙头，重视科技创新，品类近年迅速扩张............................................... 4 2、自主品牌多品类收入增长&规模效应下盈利修复为公司主要增长逻辑.................................. 5 2.1、电动两轮车：随渠道铺设、新品开发，收入有望快速增长，盈利水平逐步上行................... 6 2.2、全地形车：新品驱动市场份额提升，收入有望快速增长、24 年实现盈利 ....................... 11 2.3、割草机器人：二代新品上市，预计 24 年有望实现收入高速增长以及扭亏....................... 12 2.4、商用机器人：公司配送机器人与 AMR 尚处发展初期，发展有望提速............................ 13 2.5、零售滑板车&平衡车：公司业务基本盘，预计收入有望实现稳健增长........................... 14 3、盈利预测与投资建议.......................................................................... 16 3.1、盈利预测.............................................................................. 16 3.2、投资建议及估值........................................................................ 17 4、风险提示.................................................................................... 18 图表目录 图表 1： 发展历程：公司为科技创新型企业，资本赋能品类迅速扩张 ................................... 4 图表 2： 2023 年研发人员人数占比九号处于领先..................................................... 4 图表 3： 九号研发费用率相较同行较高 ............................................................. 4 图表 4： 自主品牌发展态势良好，To B 及定制产品占比下滑........................................... 5 图表 5： 公司归母净利润持续增长 ................................................................. 5 图表 6： 分品类营收及 YOY....................................