23年业绩分红超预期，24Q1盈利能力改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Title]评级：买入（维持）市场价格：18.41（元）分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：吴思涵执业证书编号：S0740523090002Emailz：wush@zts.com.cn[Table_Profit]基本状况总股本(百万股)262.73流通股本(百万股)262.73市价(元)18.41市值(百万元)4836.92流通市值(百万元)4836.92[Table_QuotePic]公司持有该股票比例股价与行业-市场走势图1.水星家纺 2020 年报&2021Q1点评：20Q1 终端需求持续恢复，业绩回升明显2.水星家纺 2021Q3 点评：线上高增长延续，产品结构升级带动盈利能力提升3.水星家纺 2021 年报&22Q1 点评：线上高增长延续，经营表现好于同行4.水星家纺 2022H1 点评：线上增长稳健，新零售&大单品战略成效显现5.水星家纺 2022Q3 点评：线上延续稳健增长，合理控费改善盈利能力相关报告[Table_Finance]公司盈利预测及估值指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）3,6644,2114,6645,1445,668增长率 yoy%-4%15%10.8%10.3%10.2%净利润（百万元）278379433485538增长率 yoy%-28%36%14%12%11%每股收益（元）1.061.441.651.852.05每股现金流量0.401.884.692.701.51净资产收益率10%13%14%14%15%P/E171311109P/B22211PEG-0.60.40.80.80.8备注：股价为 2024 年 4 月 30 日收盘价报告摘要公司发布 2023 年报和 2024Q1 财报，其中 2023 年实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为 42.11/3.79/3.28 亿，同比+14.93%/+36.23%/+44.74%，非经常性损益主要为政府补贴 5489 万元。2024Q1 实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 9.15/0.93/0.85 亿，同比+11.84%/+11.55%/+20.34%。此外，公司拟每 10 股派发现金红利 9 元（含税），分红率约 62.38%，股息 6.26%。电商渠道稳健增长，直营恢复。分季度看，23Q1~Q4 营收分别为 8.18/9.78/9.57/14.57 亿元，同比增长 1.45%/17.01%/11.93%/24.97%。分渠道看：线上：2023 年实现营收 23.88 亿元（同比+11.7%），占比-1.7PCTs 至 56.8%，毛利率为 39.77%（+1.24pcts）。分平台看，传统电商平台稳健发展，新平台抖音潜力巨大。公司较早布局抖音平台，具有明显的领先优势，积极探索潮流破圈，推动品牌年轻化升级，用品牌驱动逐步替代流量驱动。线下：2023 年非电商业务实现营收 18.15 亿元（同比+19.49%），其中加盟/直营收入分别为 13.13/3.48 亿元(同比+10.94%/+24.44%)，毛利率分别为 37.92%/53.91%，分别同比+1.12/+2.18PCTs。产品方面，品牌持续贯彻极致大单品战略提升连带率与客单价；并不断推动门店形象的综合升级改造，同时打通线上线下营销链路、加速数字化改造，提升门店获客率与销售转化率。毛利率持续提升，盈利能力环比改善。2023 年/24Q1 毛利率分别为 40.04%/41.44%，同比+1.34/+1.73PCTs。我们预计今年毛利率有望随产品结构优化、客单价提升保持较高水平。2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率为 24.11%/4.30%/1.85%/-0.46%，同比+0.77/-0.42/-0.11/-0.09PCTs。销售费率提升主要是广告宣传费、人员薪资类支出增长所致。2024Q1 销售/管理/研发/财务费用率为 23.26%/4.81%/1.96%/-0.38%，同比+0.9/-0.4/+0.13/+0.3PCTs。2023 年净利率+1.41PCTs 至 9.00%，24Q1 净利率为 10.20%，同比略有下降，环比+1.48PCTs。终端渠道去库顺利，存货周转恢复正常水平。2023 年/2024Q1 末公司存货规模为 9.62/10.24 亿元（同比-5.78%/+5.13%），同期存货周转天数同比分别-15.04/-15.18 天至141.35/166.79 天，预计经销商信心持续加强。2023 年公司经营性净现金流 4.93 亿元，23 年业绩分红超预期，24Q1 盈利能力改善水星家纺（603365.SH ）/纺织服饰证券研究报告/公司点评2024 年 5 月 5 日请务必阅读正文之后的重要声明部分- 2 -公司点评报告6.同比+374.42%，主因营收及销售回款增长导致经营性净现金流增加。2024Q1 经营性净现金流为-0.09 亿元，主要是本期支付采购货款增加所致。截至 2024Q1 末公司货币资金达 9.46 亿元，账上现金充足。盈利预测及投资建议：长期看，公司为国内家纺龙头之一，电商渠道先发优势明显，且整体性价比优势突出，在消费升级趋势下，市占率有望持续提升。公司线上业务在多渠道、多品类、多形式的立体运营架构下，有望保持较快增长，线下业务在渠道升级、数据赋能、组织结构优化下，运营效率有望提升。考虑到 2023 年以来公司发挥全渠道优势，紧抓电商新平台增长趋势，强化线上品牌宣传，融入新零售模式赋能终端门店，盈利能力已呈现持续增强趋势，我们预计 24/25/26 年归母净利润分别为4.33/4.85/5.38 亿元，分别同增 14%/12%/11%，现价对应估值分别为 11/10/9 倍，维持“买入”评级。风险提示：行业需求不及预期；加盟业务不及预期；直营业务拓展不及预期；电商增速及毛利率不及预期。请务必阅读正文之后的重要声明部分- 3 -公司点评报告图表 1：公司主要财务数据及盈利预测（百万元）来源：公司公告，中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分- 4 -公司点评报告投资评级说明：评级说明股票评级买入预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上增持预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间持有预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间减持预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上行业评级增持预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上中性预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基