液奶短期调整待改善，红利加回购政策提振信心

伊利股份（600887） 更新报告 买入 2024 年 6 月 11 日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源：彭博 截止12月31日财政年度2022历史2023历史2024预测2025预测2026预测收入（百万元）123,171126,179129,717135,516141,390变动（%）11.4%2.4%2.8%4.5%4.3%净利润（百万元）9,43110,42913,54512,68214,040变动（%）8.3%10.6%29.9%-6.4%10.7%每股收益（元）1.481.642.131.992.21市盈率@27.06元(倍)18.316.512.713.612.3每股派息（元）1.01.21.51.41.6股息现价比（%）3.84%4.43%5.58%5.23%5.79%黎航荣 Wayne.li@firstshanghai.com.hk 852 2532 1539 主要数据 行业 乳制品/食品饮料 股价 27.06 元 目标价 31.91 元 （+17.9%） 股票代码 600887 总股本 63.66 亿股 总市值 1722.67 亿元 52 周高/低 28.42 元/24.14 元 每股净资产 9.28 元 主要股东 呼和浩特投资有限责任公司(8.46%) 液奶短期调整待改善， 红利加回购政策提振信心  24Q1 收入增速放缓，成本下行驱动利润率提升：2024 年一季度公司收入、净利润分别为 324.6/59.5 亿元，同比-2.6%/+64.7%，扣非净利润为37.3 亿元，同比+7.97%，其中期内因处置非流动性资产产生一次性收益25.6 亿元。期内公司毛利率 35.8%，同比+2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.4/+0.3/0/-0.6pct，归母净利润率 18.2%，同比+7.4pct，扣非归母净利润率 11.5%，同比+1.5pct。  液奶业务短期承压，奶粉业务有望加速：液体乳业务自 2024 年以来面临波动：春节期间，由于礼赠类产品需求旺盛，销售表现良好。然而，节后社会消费信心迅速下降，加之去年高基数的影响，公司业绩增速明显减缓。根据市场调研，行业淡季期间，公司通过提升渠道产品新鲜度和实施产品差异化策略，积极改善市场健康度。因此，我们预计二季度随着发货节奏的减缓，报表端可能继续面临压力。但是，随着下半年渠道信心的逐步提升和中秋国庆旺季的到来，公司业绩预计将恢复稳健增长。奶粉业务，尽管婴配粉在 24 年第一季度因高基数预计略有下滑，但终端动销表现优于报表端。鉴于 2024 年龙年生肖的加持，预计全国出生率同比将有所改善，同时行业清库存影响将消退，公司婴配粉全年有望实现较好的增长。成人粉业务，公司通过不断加大产品功能性创新和渠道拓展，近年来持续保持行业领先优势，预计未来将维持双位数以上的增速。奶酪业务短期内面临行业下行压力，2C 业务可能继续承压。今年，公司预计将通过产品创新解决品类单一问题，并通过持续拓展 2B 市场，促进业务的稳定增长。冷饮业务在 24 年第一季度保持了良好的增长势头。预计随着公司继续深耕下线城市市场、探索新的消费场景，以及东南亚国际市场的快速增长，冷饮业务未来将保持长期稳定的增速。  高分红叠加回购注销计划：公司成功派发 2023 财年现金分红共计 76.4亿元，占当年归母净利润比率为 73.3%，同比+2.9pct，至今公司已连续5 年分红比率维持超 70%水平。基于公司长期业绩的稳健发展态势和良好的现金流状况，我们预计公司未来有望每年延续较高的分红计划。与此同时，公司宣告将以 10-20 亿元自有资金通过集中竞价交易方式，回购并注销公司股份，以此提升股东回报。截至报告期，公司尚未开始实施上述股份回购。  目标价 31.91 元，买入评级：综上所述，我们预计公司 2024-2026 年分别有望实现净利润 135.5/126.8/140.4 亿元，给予目标价 31.91 元，相当于 2024 年盈利预测 15 倍 PE，距离当前有 17.9%预期涨幅，买入评级。  重要风险：1）食品安全；2) 行业竞争加剧；3）经济恢复不及预期。 第一上海证券有限公司 2024 年 06 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 附录 1：主要财务报表 数据来源：公司资料、第一上海预测 损益表财务分析<元> <百万>, 财务年度截至<12月31日><元> <百万>, 财务年度截至<12月31日>2022202320242025202620222023202420252026实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测营业总收入123,171.0126,179.5129,716.8135,516.0141,389.8盈利能力营业收入122,698.0125,758.2129,283.7135,063.5140,917.7毛利率 (%)32.3%32.6%33.3%33.7%34.1%毛利39,579.540,969.643,010.545,557.648,088.5营业利润率(%)8.9%9.4%11.9%10.7%11.3%营业总成本112,678.3113,944.3116,576.0120,716.2125,042.3归母净利率 (%)7.7%8.3%10.5%9.4%10.0%营业成本83,118.584,788.686,273.389,505.992,829.2销售费用22,908.222,571.523,773.125,007.026,409.4ROA8.0%7.3%8.6%7.9%8.4%管理费用5,342.85,154.25,191.15,309.05,407.4ROE18.1%18.5%22.8%21.1%23.5%财务费用(254.6)(152.8)(248.0)(659.0)(1,087.0)营业利润10,860.011,873.315,380.014,417.715,950.6营运表现营业外收入60.9229.8236.3246.8257.5SG&A/收入(%)19.7%19.2%19.4%19.3%19.3%营业外支出290.7382.0392.7410.2428.0实际税率 (%)12.3%12.3%12.3%12.3%12.3%利润总额10,630.211,721.215,223.614,254.315,780.1股息支付率 (%)70.3%73.3%71.0%71.0%71.0%所得税1,312.01,436.91,866.21,747.41,934.5净利润9,318.210,284.313,357.412,506.913,845.6库存周转天数52.258.958.958.958.9归属母公司所有者的净利润9,431.110,428.513,544.712,682.314,039.8应付账款天数67.868.168.168.168.1基本每股收益1.481.642.131.992.21应收账款天数8.09.59.59.59.5增长(%)财务状况营业收