THK(6481.HK)全球直线导轨行业龙头，有望充分受益于制造业周期向上

THK（6481.T） 证券研证券研究报究报告·公司告·公司研究·研究·日本日本机械机械 [Table_Main] 全球直线导轨行业龙头，有望充分受益于制造业周期向上 买入（首次） 盈利预测与估值 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（十亿日元） 351.9 371.8 414.9 446.1 同比 -10.6% 5.7% 11.6% 7.5% 归母净利润（十亿日元） 18.4 19.7 23.5 26.8 同比 -13.2% 7.1% 19.0% 14.4% 每股收益-最新股本摊薄（日元/股） 150.1 160.8 191.4 218.9 P/E (现价&最新股本摊薄) 1.08 1.04 0.99 0.94 数据来源：Wind，公司公告，东吴证券（香港） 投资要点 ◼ 全球直线导轨龙头，海外业务驱动增长。THK 总部位于日本东京，是全球直线导轨行业的领军者，全球市占率超过 50%，日本市场市占率约70%，主要客户包括发那科、德马吉森精机、三菱电机、NIDEC 等。分产品来看，2023 年公司主要产品直线导轨/滚珠丝杠/执行器（母公司口径下的）营收占比分别为 47%/14%/19%。分地区来看，海外业务已逐步成为公司新一轮增长引擎，美洲/欧洲/中国业务的营收占比分别由 2011年的 11%/8%/7%波动提升至 25%/20%/17%。 ◼ 看好 2024 年营收重回增长轨道。营收端，公司营收波动较为明显，主要系受到下游机床、半导体设备等产业周期的影响。公司订单通常领先营收 1-2 个季度；在 AI 需求的带动下，公司（电子行业）订单已在 2Q23出现低位，而后开始稳步回升。我们预计这些订单将在 24 年转化为营收，带动营收重回增长轨道。利润端，公司固定成本较高，经营杠杆显著，毛利率波动方向与营收基本一致但波动幅度较营收更大。同时，公司 2008 年后的毛利率中枢较 1995-2007 年低 5.6pct，我们判断主要系公司于 2007 年并表了专注汽车零部件的 RHYTHM，低毛利率的汽车零部件业务占比由 20%提升至接近 40%。 ◼ 制造业周期向上，滚动功能部件厂商有望充分受益。直线导轨与滚珠丝杠均为核心滚动功能部件，下游均为精密电子机械、机床设备及自动化工具等领域。我们认为持续跟踪制造业的景气度对研究滚动功能部件厂商有较为重要的意义，景气度传导链为：制造业景气度回升→设备投资增加→滚动功能部件需求增长。根据对历史数据的研究，我们发现制造业景气度指标通常领先设备投资需求约 2-3 个季度，而设备投资需求通常领先滚动功能部件约 1 个季度，合计约 3-4 个季度。结合全球制造业PMI 于 23 年 7 月触底，至今已稳步回升近一年，我们认为设备投资需求有望于近期释放，滚动功能部件厂商也有望充分受益。 ◼ 技术领先&数字化改革巩固公司护城河。THK 产品可满足半导体、磨床等高端加工需求，领先国内企业，我们认为主要有以下三大技术壁垒：1）原材料配比方案及热处理工艺较为成熟；2）高精度磨床获取难度较国产厂商更低；3）THK 已形成“研发-应用-反馈”正循环。此外，公司开发 Omni THK 及 OMNI edge 助力服务质量提升，在提升客户粘性的同时提高了竞争对手的获客门槛，巩固了公司的护城河。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为197/235/268 亿日元，当前股价对应 PB 分别为 1.04/0.99/0.94 倍。我们的目标价为 3,700 日元，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：下游制造业复苏不及预期，原材料涨价风险，新产品拓展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 数据来源：Wind [Table_Base] 市场数据 收盘价(日元) 2,961 一年最低/最高价(日元) 2,556/3,674 市净率(倍) 1.03 流通日股市值(亿日元) 3,845 数据来源：Wind 基础数据 每股净资产(日元) 149.8 资产负债率(%) 34.8 总股本(百万股) 129.9 流通日股(百万股) 129.9 数据来源：Wind [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2024 年 6 月 11 日 分析师 欧阳诗睿 (852) 3982 3217 ouyangshirui@dwzq.com.hk 2 / 24 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 全球直线导轨龙头，海外业务驱动增长 ...................................................................................... 4 1.1. 深耕滚动功能部件，直线导轨全球市占率超 50% ............................................................ 4 1.2. 看好 2024 年营收重回增长轨道........................................................................................... 6 2. 制造业周期向上，滚动功能部件厂商有望充分受益 .................................................................. 8 2.1. 直线导轨：预计 2022-2027 年全球市场规模 CAGR 约 5.6% ........................................... 9 2.2. 滚珠丝杠：预计 2022-2029 年全球市场规模 CAGR 约 6.0% ......................................... 10 2.3. 竞争格局稳定，预计外资厂商仍将维持垄断地位........................................................... 11 2.4. 制造业景气度回升，滚动功能部件厂商有望充分受益................................................... 13 3. 技术领先&数字化改革巩固公司护城河 ..................................................................................... 14 3.1. 三大技术壁垒巩固领先优势............................................................................................... 15 3.2. 数字化改革助力服务质量提升..............................