【化债与城投观察系列一】当前“一揽子化债”效果与城投转型

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2024 年 6 月 作者： 中诚信国际 研究院 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 汪苑晖 yhwang@ccxi.com.cn 鲁 璐 llu@ccxi.com.cn 闫彦明 ymyan01@ccxi.com.cn 从“一揽子化债”的三个维度看当前地方投资压力，2024-06-21 利率中枢下行长期国债表现亮眼，收益率运行区间或位于 2.2%-2.5%——利率走势一季度回顾与下阶段展望，2024-04-23 2024 年一季度地方债与城投行业政策梳理与展望，2024-04-17 化债约束下重点区域融资受限，14 省借新还旧达 100%，关注城投付息压力及区域投资压力 ——城投行业 2024年一季度回顾与展望之市场运行篇，2024-04-15 居民收入掣肘下个税跌幅创新高，支出前置发力但专项债发行偏慢——2024 年 1-2 月财政数据点评，2024-03-26 “两会”后积极财政的三大关注——2024年《政府工作报告》系列点评之二，2024-03-07 当前“一揽子化债”效果与城投转型 2023 年中央经济工作会议提出要“统筹好地方债务风险化解和稳定发展”，2024 年“430”政治局会议再次强调“高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展”。在防风险与稳增长的总基调下，当前政策聚焦城投企业化债与转型，以“控增化存”为主线推进“一揽子化债”，并加快压降城投平台数量、开展产业化转型。目前来看，“一揽子化债”已取得了阶段性成效，城投企业市场化产业化转型也在不断加速，但化债过程中城投企业基本面改善情况仍待持续观察，且在传统业务出现瓶颈、新兴业务仍有挑战的背景下城投转型发展仍面临一定压力，尤需关注转型过程中的政企关系重塑、存量债务化解、新旧业务衔接风险。 一、 政策基调：化债与转型 近年来，“防范化解重大风险”的背景下，政策持续聚焦城投债务风险化解与转型发展；2023 年 7 月，中央政治局会议明确提出“制定实施一揽子化债方案”，特殊再融资债置换、金融机构债务展期及重组、“统借统还”、央行应急流动性贷款（SPV）等化债举措相继落地。一方面，以“控增化存”为主线持续推进“一揽子化债”。政策进一步强化新增融资约束，陆续出台 “35 号文”、“47 号文”、“14 号文”等文件，通过实施“区域+主体”双维度名单制管理、严控政府投资项目、严控城投各融资渠道等方式加强重点省份新增投融资约束。与此同时，多措并举缓释存量债务风险。其一，通过债务重组、置换等方式化解存量债务，包括密集发行 1.5万亿特殊再融资债以及商业银行积极进行贷款展期、债务重组等，根据中诚信国际估算，本轮 27 省发行的 1.5 万亿特殊再融资债或可节省利息超 400 亿元；其二，支持到期公开市场债券融资接续、保 www.ccxi.com.cn 化债与城投观察系列一 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 专题研究 当前“一揽子化债”效果与城投转型 www.ccxi.com.cn 刚兑，贵州区县平台探索“统借统还”以缓解债务压力、保障债券刚兑；其三，稳妥化解重点省份非标债务，政策要求对存续非标利率适度打折，同时强调可发放项目贷款、银团贷款置换到期非标本金，重庆、宁夏、广西等地已通过银团贷款及政策性银行专项贷款等置换；其四，探索应急类资金支持，缓解短期流动性风险，央行应急流动性贷款（SPV）资金已落地广西，同时甘肃、陕西、重庆、吉林等地探索设立了应急周转基金。 另一方面，积极推进城投转型，加快压降平台数量和债务规模，以提升平台自身造血能力、维持再融资循环。2024 年《政府工作报告》明确提出“分类推进地方融资平台转型”，国务院防范化解地方债务风险工作视频会议强调“要下更大力气化解融资平台债务风险，强化配套政策支持，加快压降融资平台数量和债务规模，分类推动融资平台改革转型”。地方实践方面，云南、辽宁、江西等均发文提出压降融资平台公司数量、推动市场化实体化转型，江苏镇江明确提出 2024 年要压减地方政府融资平台 90 个以上；另据媒体报道，某省计划到2028 年末将以注销、合并、市场化转型等方式将融资平台数量压降 50%。 二、 当前“一揽子化债”效果 2023年以来“一揽子化债”取得了阶段性成效，城投债市场情绪边际改善、城投企业 1债务扩张放缓，融资成本明显下降，流动性压力得到一定缓释，但“控增化存”过程中也面临资产扩张放缓、投融资受限、区域分化加剧等情况。弱区域弱资质城投企业信用风险仍在释放，基本面实质性改善仍待观察。 第一，一揽子化债推进下城投债市场情绪边际改善，利差压缩显著。受“一揽子化债”政策刺激、城投债供给收缩、其他资产信用风险较高等因素影响，城投债市场情绪边际改善。从一级市场看，城投债认购倍数在2023年8月起明显增高，如天津8月最高认购倍数达105.09倍，而 2024 年以来受收益率持续走低影响，认购热度相较前期有所回落。从二级市场看，2023 年 8 月以来 31 个省份城投债交易利差均收窄，目前城投债利差已压缩至近五年低位，青海、贵州、云南等利率本就较高的重点区域压缩幅度较大。 1 基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 图 1：“一揽子化债”推升城投债认购情绪 天津最高认购倍数曾超过 100 倍 图 2： 2024 年以来各省交易利差全面收窄 重点区域收窄幅度较大 2 专题研究 当前“一揽子化债”效果与城投转型 www.ccxi.com.cn 第二，城投扩表速度持续向社融增速收敛，但资产负债率、短期债务规模占比仍抬升。在地方政府债务严监管政策下，近年来城投企业资产与负债增速均呈下滑趋势，2023 年城投企业总负债规模约 80 万亿元，带息债务规模约 55 万亿元，“一揽子化债”推进影响下 2023年首次出现城投企业资产、负债增速双双低于社融增速的情况。由于负债增速持续高于资产增速，城投企业资产负债率仍不断上升，2023 年达 58%。从债务结构看，贷款仍是主要构成、占比超六成，债券、非标次之，期限上短期债务占比仍在上升，2023 年达 30%。 第三，城投企业融资成本、发债成本整体明显下降，重点区域降幅较大但成本仍偏高。受利率下行、“资产荒”下城投企业信用资质相对占优，以及“一揽子化债”推进下城投企 数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库 数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库 图 3：城投企业资产负债规模增速均放缓 图 4： 城投资产负债率、短期债务占比均持续抬升 数据来源：Wind，中诚信国际