化工行业天然橡胶专题报告二：十问胶市

1中 泰 证 券 研 究 所专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信｜证券研究报告｜2 0 2 4 . 0 8 . 0 7天然橡胶专题报告二十问胶市分析师：姚雪梅执业证书编号：S0740522080005分析师：王佳博执业证书编号：S0740523010002分析师：严瑾执业证书编号： S07405230100012摘要报道媒体/组织报道时间主要内容摘要woodcentral2024年7月9日出于“安全考虑”中国宣布反对欧洲“零毁林EUDR”政策，拒绝向欧盟申报木材及木制品的具体位置数据。woodcentral美国商务部、农业部部长和贸易代表表达EUDR对美国木材、纸张和纸浆的生产商构成严峻挑战民主党、共和党、无党派人士联合书信贸易代表对地理位置地图表达担忧Argus2024年6月21日美国白宫敦促欧盟推迟EUDR实行欧洲轮胎和橡胶制造商协会2024年5月22日5月17日，ETRMA与EUDR范围内的其他代表联合致信欧盟，表示EUDR系统尚未达到正常运转的供应链要求雅加达邮报2024年4月25日EUDR损害印尼包括棕榈油在内的农业和林业商品欧洲轮胎和橡胶制造商协会2024年3月28日ETRMA已向欧盟委员会和成员国签署了一封跨商品信函，要求紧急澄清并为实施EUDR提供可行的解决方案。环球网2024年3月25日以奥地利为首的部分欧盟国家呼吁紧急修订EUDR，称该法案可能会损害欧洲农民利益。Q1:泰国市场近况如何？答：胶水价格季节性回落，加工厂利润恢复;人工工资延续上涨。Q2:EUDR近况如何?答:各国延期执行诉求强烈，采购降温。Q3:下游需求如何?答:季节性去库延续，半、全钢需求冰火两重天:欧线能否如期在Q3见顶是重要变量。Q4:季节性有何提示?答:无论牛熊，8月皆具有拐点意义；2024年可类比2002年。Q5:期货市场有何提示?答:期限维持看涨预期:短期资金与价格背离。Q6：合成橡胶变化？答：原料库存偏紧，天胶与合成胶价差为负表现或将延续。Q8:如何评估海胶估值？答：橡胶资产构筑市值底，安全边际高。Q7:海南橡胶新旧周期差异？答：自产胶产能20万吨，加工+贸易贡献利润弹性。Q9:股期联动性？答：股价过度透支悲观预期，显著低估。维持“买入”评级。Q10:如何选择产业链标的？答：产能扩张+估值底，不惧橡胶价格上涨。建议关注。结论：依然看好天然橡胶价格重心上移◼主产区增产超预期；◼下游需求不及预期；◼报告中使用的数据假设存在不合理的风险；◼第三方数据失真的风险；◼历史规律失效的风险。◼研报中使用的数据及信息更新不及时等风险；3目 录C O N T E N T S行业端：⚫ Q1：泰国市场的最新变化⚫ Q2：EUDR的最新变化⚫ Q3：下游需求的变化与趋势⚫ Q4：生产高峰期在牛熊市中的不同表现⚫ Q5：期货市场有哪些提示⚫ Q6：合成橡胶市场的最新变化12公司端：⚫ Q7：海南橡胶新旧周期的差异⚫ Q8：如何评估海南橡胶的估值⚫ Q9：股期市场的联动性⚫ Q10：橡胶市场还有哪些投资标的4（一）泰国近况：胶水价格---突破10年区间后的回踩◼ 泰国胶水价格是行业景气度的风向标，它正处于10年的高位区间，季节性调整测试区间上沿支撑的有效性。◼ 二季度胶水涨幅较快，产地加工厂陷入深度亏损，采购意愿大幅减弱，叠加季节性供给环增，胶水价格出现回落。◼ 我们判断加工利润恢复是支撑胶水最重要变量之一，产地加工厂入场采购显著增加胶水需求，而持续性则取决于未来贸易商预期、轮胎企业需求。数据来源：上海钢联、中泰证券研究所数据来源：上海钢联、中泰证券研究所图1：泰国天然橡胶价格（泰铢/公斤）图2：泰国天然乳胶理论生产利润（元/吨）图3：泰国RSS3理论生产利润（元/吨）图4：泰国STR20理论生产利润（元/吨）数据来源：wind、中泰证券研究所数据来源：上海钢联、中泰证券研究所0204060801001202014-32015-12015-112016-92017-72018-52019-32020-12020-112021-92022-72023-52024-3胶水杯胶生胶片烟片胶-1500-1000-500050010001500200025003000350040001234567891011122018201920202021202220232024-2000-1500-1000-5000500100015001234567891011122018201920202021202220232024-8000-6000-4000-2000020004000600012345678910111220182019202020212022202320245050010001500200025003000350040004500（一）泰国近况：人工工资延续上涨◼ 人力成本持续上涨是橡胶牛市的两大核心因素之一，进入2024年后，泰国农业工资延续强势，较（2001-2021）20年均值已上涨近70%。◼ 其它经济作物如榴莲、棕榈的长期强势让橡胶收益暗淡无光，“逐利”的土地、人力等生产资料流出胶市。体现在连年的砍树与胶工难寻。◼ 泰国政府于2019制定了在2036年前将泰国橡胶种植园面积减少21%的目标，截止2023年底，泰国橡胶种植面积约为386万公顷，距离2016年的415万公顷峰值已减少约6.9%。自2015年起，中国进口泰国橡胶木数量上升至新台阶。2023年中国进口泰国橡胶木再次超过400万立方米。近两年橡胶木进口量折合砍伐面积8-10万公顷，而翻种+新种面积仅在万公顷左右，难以逆转种植面积减少态势。01002003004005006002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022图8：中国进口泰国橡胶木情况（万立方米）图7：泰国天然橡胶种植面积（千公顷）图表6：橡胶与其他经济作物对比数据来源：Wind、中泰证券研究所数据来源：木材节约发展中心、中泰证券研究所数据来源：粮农组织、 GAR官网、搜狐网、iFresh亚果会、和讯网、中泰证券研究所-50%0%50%100%150%200%2015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-042015年至今，价格相对涨跌幅榴莲相对涨跌幅橡胶相对涨跌幅棕榈油相对涨跌幅数据来源：Wind、中泰证券研究所数据来源：Wind、海关总署、中泰证券研究所图5：泰国:就业人口平均工资:农业（泰铢/月）01000200030004000500060007000800090002001-012002-032003-052004-072005-092006-112008-012009-032010-052011-072012-092013-112015-012016-032017-052018-072019-092020-112022-012023-0