策略定期报告：缩量之下，何去何从？

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 08 月 18 日 缩量之下，何去何从？ 策略定期报告 报告摘要： 本周上证指数涨 0.60%，沪深 300 涨 0.42%，全 A 日均成交额 5294 亿。近期市场依然维持出“难有持续下跌，或有小幅反弹”的状态。目前看，外围基于“衰退交易”大致已经度过最猛烈的调整过程，基于 9 月美联储预防式降息预判的前提下，外围市场带动 A 股市场明显向下的尾部风险应该比较小；对于内部，广义财政的扩张始终是当前市场最核心的问题，A 股内部宏观策略定价指标央地财政支出增速差最新从-4.24pct 扩大至-5.92pct，意味着市场上行可能依然动能不足，转机仍需持续跟踪。 同时，在结构上依然呈现“磨人的高切低”状态。事实上，A 股市场自 7 月以来就进入到明显的高切低的过程，至今已有一个多月时间。面对本轮 A 股高切低行情，基于目前的交流反馈来看，争议开始明显加剧，虽然主张“高股息”依然奏效的占据多数，但不少人提出：相当一部分高股息品种已经回不去高位了，剩下更多是高股息核心品种的泡沫化，切低虽然目前还不敢明确是“新趋势”，但持续的时间有可能比想象得长。 虽然我们依然对本轮高切低行情中期持续性心存质疑，但确实有可能 8 月这种高切低局面仍将维持。所谓定价层面的“低”，我们认为主要“内需”和“中小盘”两个方面，分为三个线索，分别是科技成长中小盘、基于政策的左侧交易与基于业绩向上的低位品种：需要提示的是在过去几轮政策交易周期中，基于政策的左侧交易具备较高的不确定性，更建议作基于政策的右侧交易，对应观察到政策效果后再布局。在此，我们建议的关注排序是：1、基于中报业绩的低位内需品种，对应医药、军工和农牧三大领域；2、科技成长中小盘，对应中证 2000指数；3、基于政策的左侧交易，这类更多指向的是地产（链）和消费。在此前，我们多次强调的是：医药领域在历次高切低行情中，作为内需板块均有超额表现。事实上，2019 年以来 A 股对于美债利率下行最为敏感的就是医药领域（分母端对利率下行敏感+分子端受益于资本开支向上）。 基于交易的视角，我们认为当前市场的核心特征是进入减量博弈，体现为全 A 成交额的明显萎缩，尤其是 7 月份以来全 A 成交额中枢就已经下移到 6000 亿附近，本周一到周三连续三天成交额甚至低于 5000 亿元。基于“地量出地价”的视角进行观察，我们统计了 2020 年以来六轮全 A 成交额低于 6000 亿的行情，发现单纯由缩量到极致的驱动力大概只能形成阶段性基于风险偏好或者交易情绪好转所形成的反抽。 短期配置：2024 年以来，市场全面验证我们于 2023 年下半年提出的四种有效投资策略：科技股美股映射、制造业全球竞争力（出海），消费平替与高股息策略。短期超配行业：产业全球竞争力（商用车、船舶、家电、轮胎、光模块、工程机械）、高股息（公用事业（电力）、能源（石化）和高分红消费）、科技股美股映射（光模块+消费电子+芯片设计）、少量资源股（黄金）。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 邹卓青 分析师 SAC 执业证书编号：S1450524060001 zouzq2@essence.com.cn 彭京涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523070005 pengjt@essence.com.cn 黄玮宗 联系人 SAC 执业证书编号：S1450123070007 huangwz1@essence.com.cn 相关报告 透视 A 股：稳增长预期高切低+外部降息预期的组合下最优解是什么 2024-08-13 磨人的高切低：是继续“冷眼”？还是选择“正视”？ 2024-08-11 谁都想“穿越牛熊”！—基于 A 股三年一倍股的深度研究及十五大结论 2024-08-07 A 股：是跟跌？还是独立行情？ 2024-08-04 利率敏感型中小盘的阶段性交易机会 2024-08-02 策略定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 近期权益市场重要交易特征梳理 ............................................... 6 2. 内部因素：7 月宏观经济总量仍显弱势，三季度宏观政策加力可期 ................ 21 3. 外部因素：美联储 9 月份降息成为大概率事件，市场交易预期显示年内 2-3 次降息，我们认为降息次数依然存在较大不确定性 ........................................... 24 3.1. 美国 7 月 CPI 跌破 3%创新低，核心通胀仍受服务端掣肘 .................... 24 3.2. 美国 7 月零售数据超预期，叠加低失业率展现市场经济韧性 ................. 25 图表目录 图 1. 本周全球权益普涨，日经 225 指数领涨 ...................................... 6 图 2. 本周低估值指数占优 ...................................................... 7 图 3. 本周主要指数涨跌幅一览 .................................................. 7 图 4. 本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块 ........................................ 7 图 5. 本周万得全 A 换手率和成交额有所下降 ...................................... 7 图 6. ETF 净流入的资金依旧是当前市场最主要的增量资金 ........................... 8 图 7. 央地财政支出增速差在 2017 年以后能更好地解释 A 股市场的整体走势 ........... 9 图 8. 当前 A 股高切低行情跟踪指标正在见顶回落过程中 ............................ 9 图 9. 近年来 A 股市场高切低的行情回顾 ......................................... 10 图 10. 高切低的方向：高位抱团板块自然瓦解对应基于业绩预期改善的低位品种....... 10 图 11. 高切低的方向：经济复苏预期对应基于政策左侧交易品种（内需、地产链等） ... 11 图 12. 高切低的方向：风险偏好修复对应科技+中小微盘 ........................... 11 图