互联网传媒行业2019中报总结：验证职教、游戏、新媒体、大众出版龙头高景气

1行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 传媒 2019 年 09 月 03 日 互联网传媒行业 2019 中报总结 看好——验证职教、游戏、新媒体、大众出版龙头高景气 相关研究 "互联网传媒行业周报- 中报验证职教、游戏、视频、大众出版龙头高增长，持续看好" 2019 年 9 月 1 日 "互联网传媒行业周报-广告巨头财报显示 2Q19 仍为行业低谷，电商和短视频逆势增长" 2019 年 8 月 25 日 证券分析师 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 研究支持 袁伟嘉 A0230119060002 yuanwj@swsresearch.com 任梦妮 A0230119060001 renmn@swsresearch.com 联系人 袁航 (8621)23297818×转 yuanhang@swsresearch.com 从 19 年中报看，传媒行业整体仍处于调整期，但龙头公司整体表现较好。1H19，传媒行业（以申万指数计）营收 2840 亿元，yoy+6.53%；扣非净利润 177 亿元，yoy-16.36%。行业整体 2Q19 利润增速-23%，现金流-27%，若剔除受宏观经济影响较大的分众传媒，则 TOP15 公司 2Q19 营收增速 6.34%，利润增速8.05%，显著跑赢行业平均水平。政策影响小且受益于集中度提升的职教、互联网、游戏、新媒体、大众出版龙头公司业绩表现亮眼。 1）教育：规模效应突显的职教龙头【中公教育】+139%（扣非利润口径，下同），2）互联网：【东方财富】受益证券市场回暖且平台效应凸显利润率提升，+52%，3）游戏：版号恢复后，2019 上半年迎来新作上线，A 股龙头不仅增速恢复且在行业洗牌中份额提升，【吉比特】+46%，【完美世界】+38%，【三七互娱】1H19+25%、2Q19+44%，4）新媒体：内容渠道一体化的国有新媒体巨头【芒果超媒】逆势增长，1H19+40%，享受牌照优势和大屏红利的【新媒股份】+60%。5）大众出版龙头【中信出版】经济效益较强的新作推出后二季度业绩增长 43%，经营稳健、现金流充沛的【新经典】+13%。教辅教材公司整体稳健、现金流亮眼。广告行业周期性明显，业绩处于低谷，龙头公司分众传媒下半年收入降幅有望缩窄。无论媒体还是代理公司，均受到经济下行影响，业绩下滑幅度较大。品牌广告细分龙头公司分众传媒由于 18 年下半年扩屏，叠加新经济融资退潮后收入下降，上半年利润下滑幅度较大。18 年下半年尤其 Q4 开始，广告行业景气度开始下行，低基数下我们判断 19 下半年广告行业增速降幅有望缩窄，此外分众传媒今年优化点位为主，19 下半年成本将同比企稳，低估值情况下积极关注广告主拓展的边际变化。广电、院线和影视内容依旧低迷。新媒体对广电冲击仍在延续，板块整体业绩疲弱。院线行业由于票房平淡以及银幕供给仍在增长，单银幕产出下降，宏观经济下行又影响高毛利的影院广告表现，因此多家公司利润率下降明显。电影下半年低基数有望增速为正，但行业洗牌集中度提升仍需等待。影视内容公司在较严的监管环境下，项目排期受到影响致使收入不及预期，由于制作周期较长艺人成本下降未反映在当期报表，业绩下降幅度较大。年底到明年初影视公司成本有望优化，项目排期收入确认方面需要密切跟踪监管环境的边际变化。重点标的：三七互娱、完美世界、中信出版、芒果超媒、吉比特、分众传媒、新媒股份、中公教育。风险提示：游戏、影视内容上线进度及产品表现不及预期；宏观经济持续下行导致广告行业需求不及预期；文化产业监管趋严。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 33 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 从 19 年中报看，传媒行业整体仍处于调整期，但政策影响小且受益于集中度提升的职教、互联网、游戏、大众出版龙头公司业绩亮眼；广告业绩处于低谷，龙头公司分众传媒下半年收入降幅有望缩窄。推荐稳健成长、中报表现优秀的三七互娱、完美世界、中信出版、芒果超媒、吉比特、新媒股份、中公教育，以及下半年到明年有望边际好转的楼宇广告龙头分众传媒。 原因及逻辑 （1）教育：教育行业整体增速亮眼，职业教育受政策利好明显，叠加下游就业市场需求，景气度有望持续提升。中公教育对子板块影响较大，收入、净利、现金流、毛利率全方位亮眼，龙头公司全面跑赢行业。 （2）游戏：版号恢复，新作上线，收入利润现金流持续抬升，行业洗牌中 A 股游戏龙头份额提升。版号回复后，产品集中 2Q19 上线，收入增速抬升，现金流转暖，毛利连续两个季度回暖明显。 （3）新媒体：从行业看，爱优腾 MAU 增长乏力，芒果 TV 在低基数水平下保持高增长，单用户使用时长大幅提升，大屏红利持续释放。 （4）平媒出版：整体经营稳健，现金流表现亮眼。受书号收紧叠加少儿景气度高影响，龙头大众出版集团有望充分收益。 （5）广告：宏观经济疲软叠加新经济投资冷却导致广告主投放需求收缩，广告市场上半年已是最差，权重股分众传媒利润下滑对子板块影响较大，受扩屏影响成本同比高增，拉低行业净利润及毛利率。下半年行业收入降幅有望逐季改善。 （6）互联网：权重股东方财富对子板块影响较大，受益于证券业回暖利润高增长，但受代理买卖证券业务影响经营性现金流波动性较大。 （7）院线：纵向来看，收入虽略有抬升，但由于单银幕产出依旧承压、观影人次下滑叠加经济走弱高毛利的非票业务（广告+卖品）表现疲软，影院净利下滑仍在扩大。 龙头公司未全部跑赢行业，主要因为院线行业尚未完全出清，集中度提升仍需等待。 （8）影视内容：行业整体及头部公司近三个季度收入、利润、毛利率均处于低位，主要项目排期和售价受监管影响较大，且由于影视内容项目周期约为一年，艺人成本下降尚未体现。此外，仍需密切关注行业监管变化。 （9）广电：整体依旧低迷。 有别于大众的认识 市场认为传媒多数公司受监管影响较大，业绩不确定性较强；广告类公司在经济疲软期风险业绩将继续下行，因此传媒行业未到布局期。我们认为，政策影响小、或政策环境在边际改善且受益于集中度提升的职教、互联网、游戏、大众出版龙头公司业绩亮眼，对于其中估值不高的优秀个股，建议重点布局；广告行业处于业绩低谷，但龙头分众传媒低估值情况下，建议布局下半年到明年的边际改善带来的投资机会。 3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 33 页 简单金融 成就梦想 1. 传媒 19 中期业绩仍然低迷，但职教、新媒体、互联网、游戏、大众出版龙头表现亮眼 ................................................... 6 1.1 行业总体：仍处于调整期，但并购和商誉有所回落.............................. 6 1.2 职教、新媒体、互联网、游戏、大众出版龙头领跑且景气度抬升，广告处于业绩低谷 ..........