上半年收入增长3%，盈利保持稳定

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月25日优于大市富安娜（002327.SZ）上半年收入增长 3%，盈利保持稳定核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值8.90 - 9.60 元收盘价7.56 元总市值/流通市值6326/3662 百万元52 周最高价/最低价11.68/7.31 元近 3 个月日均成交额54.75 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《富安娜（002327.SZ）-2023 年利润率稳步提升，分红率达 95%》——2024-04-27《富安娜（002327.SZ）-第三季度净利润增长 9%，利润率持续提升》 ——2023-10-28《富安娜（002327.SZ）-上半年利润率稳定提升，二季度收入降幅环比收窄》 ——2023-08-25《富安娜（002327.SZ）-高端艺术家纺龙头，零售运营构建壁垒》——2023-07-11上半年收入增长 3%，利润率基本维持稳定。2024 上半年在消费环境整体疲软情况下，公司收入增长与盈利能力保持稳定，收入同比增长 2.8%至 13.1亿元，归母净利润同比-0.6%至 2.2 亿元。在高基数基础上毛利率持续提升，毛利率同比+0.8 百分点至 55.0%；除销售费用率外，其他费用率基本保持稳定，销售费用率同比+1.8 百分点至 28.8%，主要系广告费、新增门店装修费、宝应工厂租赁费增加所致；此外，受益于政府补助、现金制造业进项税加计抵减增加，其他收益占收入百分比提升 0.7 百分点，对净利率形成正向贡献；归母净利率同比-0.6 百分点至 16.7%。营运效率稳定，存货/应收账款/应付账款周转天数分别同比+1/+13/-5 天，均维持在健康水平。经营活动现金流净额同比-67.2%至 0.9 亿元，主要受购买商品、接受劳务支付现金增加影响。第二季度收入小幅增长，利润率有所承压。第二季度公司收入同比增长0.5%至 6.6 亿元，归母净利润同比增长-11.7%至 1.0 亿元，净利润下滑主要受销售费用率上涨以及非经常性损益影响。毛利率仍持续提升，单二季度毛利率同比+1.8 百分点至 55.8%；销售费用率同比+2.6 百分点至 30.8%，此外营业外收入占比同比下滑1.8百分点，主要受政府补助较去年同期下滑影响，进而归母净利率同比-2.0 百分点至 14.6%。加盟渠道与被芯品类收入表现较好，除直营外各渠道和核心品类毛利率均有提升。1）分渠道看：上半年加盟渠道表现亮眼，收入与毛利率均有提升。直营/加盟/电商渠道收入分别同比-0.9%/+1.9%/-0.6%，毛利率分别同比-0.5%/+2.0%/+2.0%，预计毛利率提升主要受益于批发折扣的控制以及电商产品终端零售价及退货率的管控。线下渠道门店净增长，直营、经销门店相较 2023 年末分别净开 14/23 家。2）分品类看：上半年套件、被芯、枕芯收入分别同比 1.3%/3.8%/0.9%，均获得正增长，被芯品类仍延续 2023 年趋势，引领增长。从毛利率来看，核心品类套件和被芯毛利率分别提升 1.4 和1.2 百分点，预计主要受益于高端品类占比提升。风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。投资建议：看好公司经营韧性及出色盈利能力。在过去公司持续验证了无论市场环境好坏，公司基于谨慎踏实的经营管理风格，持续保持较高的盈利水平和较长周期内稳定的复合增速，我们看好市场环境较差环境下公司的经营韧性和抗周期性，同时公司保持较高分红水平，拥有确定性较强的股息收益率。基于下半年消费复苏趋势仍然较弱，我们小幅下调盈利预测，预计2024~2026 年净利润分别为 5.7/6.1/6.6 亿元（前值为 6.3/6.9/7.5 亿元）。下调合理估值区间至 8.9~9.6 元（前值为 10.6~11.3 元），合理估值对应 2024年 13~14x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)3,0803,0303,0873,2553,423(+/-%)-3.1%-1.6%1.9%5.4%5.2%净利润(百万元)534572572613655(+/-%)-2.2%7.2%0.0%7.1%6.9%每股收益（元）0.650.680.680.730.78EBITMargin18.9%21.0%20.0%21.0%21.3%净资产收益率（ROE）14.2%14.8%14.6%15.4%16.2%市盈率（PE）11.711.111.110.39.7EV/EBITDA11.010.510.29.48.9市净率（PB）1.661.641.621.591.56资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（亿元，%）图2：公司归母净利润和增长（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司利润率（%）图4：公司费用率变动（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司经营活动现金流净额及增速（亿元，%）图6：公司主要流动资产周转情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司季度营业收入及增速（亿元，%）图8：公司季度归母净利润和增长（亿元，%）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司季度利润率图10：公司季度费用率资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图11：富安娜业绩拆分一图概览资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5投资建议：看好公司经营韧性及出色盈利能力2024 上半年消费环境持续疲软，公司第一、第二季度收入仍保持同比正向增长、毛利率持续提升、净利率基本保持稳定且处于行业领先水平，营运效率稳健。在过去公司持续验证了无论市场环境好坏，公司基于谨慎踏实的经营管理风格，持续保持较高的盈利水平和较长周期内稳定的复合增速，我们看好市场环境较差环境下公司的经营韧性和抗周期性，同时公司保持较高分红水平，拥有确定性较强的股息收益率。基于下半年消费复苏趋势仍然较弱，我们小幅下调盈利预测，预计 2024~2026 年净利 润 分 别 为 5.7/6.1/6.6 亿 元 （ 前 值 为 6.3/6.9/7.5 亿 元 ） ， 同 比 增