恒源煤电(600971)皖北煤企稳健运行，联营火电贡献增量

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 09 月 21 日 恒源煤电(600971.SH) 公司深度分析 皖北煤企稳健运行，联营火电贡献增量 证券研究报告 动力煤 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 10.43 元 股价 (2024-09-20) 8.61 元 交易数据 总市值(百万元) 10,332.04 流通市值(百万元) 10,332.04 总股本(百万股) 1,200.00 流通股本(百万股) 1,200.00 12 个月价格区间 8.44/14.28 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.7 -20.3 5.0 绝对收益 -10.7 -29.0 -8.6 林祎楠 分析师 SAC 执业证书编号：S1450524070003 linyn@essence.com.cn 周喆 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 相关报告 安徽省属企业，业务以煤为基、联动电力，分红稳中有升。公司 2004 年在上交所上市，是安徽省最早上市的煤炭公司，控股股东为皖北煤电集团。煤炭销售为核心业务，除 2014、2015 年，近十年贡献煤炭毛利占总毛利比重均在 90%以上，其他业务包括电力、铁路运输、公路运输、建筑材料等。公司注重股东回报，2019-2023 年股利支付率稳中有升，2023 年派发现金分红总额 10 亿元（含税），分红比率 50.10%。 煤炭业务：现有资源储量充足，资产注入预期仍存。截止 2023年，公司煤炭资源总量 11.05 亿吨，可采储量约 5.57 亿吨，可采年限约 51 年，矿区分布在安徽省淮北市和宿州市，下辖五个矿井核定产能 1095 万吨/年。目前控股股东皖北煤电集团尚有 1660 万吨/年产能，未来不排除在满足条件后注入上市公司，有望进一步增加公司煤炭资源储备。 电力业务：联营火电贡献增量，发展绿电优化布局。公司目前参控股在运火电厂合计权益规模 550MW，2023 年仅钱营孜发电和宿州热电实现盈利。在建钱营孜发电二期项目 1000MW 机组预计2024 年底落地，投产后公司火电权益装机规模相较目前提高 91%。该项目是安徽省“十四五”期间的重点电源项目，投产后预计年发电量可达 50 亿千瓦时，并提供 80 万千瓦的调峰容量。同时，为更好实现火电与新能源产业的协同发展，2023 年 3 月公司设立皖恒新能源有限公司，现金出资 4.4 亿元投资建设钱营孜发电公司二期扩建项目配套的 80 万千瓦新能源项目。据 Wind 投资者平台的回复，一期 30 万千瓦风电项目于 2023 年底完成核准，预计2025 年建成；二期 50 万千瓦项目会待一期项目建成后再按照规划推进。 投资建议：我们预计公司 2024-2026 年分别实现营业收入 76.73亿元、78.12 亿元、79.21 亿元，增速分别为-1.5%、1.8%、1.4%，2024-2026 年分别实现净利润 16.67 亿元、18.11 亿元、19.09 亿元，增速分别为-18.1%、8.6%、5.4%。公司地处两淮基地，动力煤与炼焦煤价格均以长协形式销售，一定程度增强其业绩稳定性。同时，安徽省电力消费增长驱动煤炭消费量持续增加，为公司长期发展奠定良好基础，期待公司后续集团资产注入与火电厂落地带来的成长空间。首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级，给予公司 2024 年 7.5xPE，对应 6 个月目标价为 10.43 元。 -14%-4%6%16%26%36%46%2023-092024-012024-052024-09恒源煤电沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/恒源煤电 风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格风险、生产安全风险、环保风险、区域利用小时数下滑的风险、电价下降风险、业绩预测模型误差超预期、分红比例不及预期。 [Table_Finance1] (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 8,386.1 7,785.9 7,672.8 7,812.4 7,920.8 净利润 2,512.8 2,035.9 1,667.4 1,811.3 1,909.2 每股收益(元) 2.09 1.70 1.39 1.51 1.59 每股净资产(元) 9.84 10.50 10.51 11.25 12.03 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 4.0 5.0 6.1 5.6 5.3 市净率(倍) 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 净利润率 30.0% 26.1% 21.7% 23.2% 24.1% 净资产收益率 21.3% 16.2% 13.2% 13.4% 13.2% 股息收益率 11.8% 10.1% 8.3% 9.1% 9.6% ROIC 49.6% 39.1% 25.9% 26.4% 31.4% 数据来源：Wind 资讯，国投证券研究中心预测 公司深度分析/恒源煤电 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 安徽省属煤企，业务稳健，分红稳中有升 ....................................... 5 1.1. 背靠皖北煤电集团，以煤为基、联动电力 ................................. 5 1.2. 注重股东回报，分红率稳中有升 ......................................... 7 2. 煤炭业务：现有资源储量充足，资产注入预期仍存 ............................... 9 3. 电力业务：联营火电贡献增量，发展绿电优化布局 .............................. 13 4. 安徽省电力消费增长驱动煤炭消费需求持续增加 ................................ 14 4.1. 省内煤炭存在供需缺口，消费比重的 60%需经外省调入 ..................... 14 4.2. 安徽电力供需紧平衡，火电仍是主力电源 ................................ 17 5. 盈利预测与投资建议 ........................................................ 20 5.1. 盈利预测与关键假设 ............