制冷剂上涨趋势延续，看好四代制冷剂布局

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月29日优于大市三美股份（603379.SH）制冷剂上涨趋势延续，看好四代制冷剂布局核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：张歆钰010-88005379021-60375408yanglin6@guosen.com.cnzhangxinyu4@guosen.com.cnS0980520120002S0980524080004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价32.40 元总市值/流通市值19780/19780 百万元52 周最高价/最低价47.15/25.80 元近 3 个月日均成交额193.57 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《三美股份（603379.SH）-投资布局四代制冷剂，制冷剂产品不断完善》 ——2024-09-19《三美股份（603379.SH）-制冷剂盈利能力提升，产品布局不断完善》 ——2024-08-27《三美股份（603379.SH）-一季度归母净利增长 673%，丰富产品组合及营销优势》 ——2024-04-30《三美股份（603379.SH）-生产经营持续稳健，稳步推进氟聚合物项目建设》 ——2023-10-31《三美股份（603379.SH）-业绩环比显著增长，推进产业链一体化投资布局》 ——2023-08-25制冷剂产品环比价增量减，2024 年前三季度归母净利润同比增长 136%，第三季度归母净利润同比增长 64%。，环比下降 23%。根据公司公告，2024 年前三季度公司实现营业收入 30.39 亿元，同比+16.50%，实现归母净利润 5.61亿元，同比+135.63%，实现扣非后归母净利润 5.85 亿元，同比+222.66%。其中第三季度公司实现营业收入 9.99 亿元，同比+14.48%，环比-7.64%；实现归母净利润 1.77 亿元，同比+63.55%，环比-22.77%；实现扣非后归母净利润 1.74 亿元，同比+292.89%。2024 年前三季度公司毛利率/净利率分别为28.28%/18.40%，分别同比+14.88/+9.28pct；第三季度毛利率和净利率分别为 31.08%/17.56%，分别同比+18.20/+5.15pct。2024 年前三季度公司各项费用率同比增加 4.87pct 至 4.82%，公司管理费用、销售费用同比下降，研发费用同比提升。整体来看，公司收入和利润保持较快增长，销售毛利率、净利率水平逐步改善。制冷剂方面，第三季度为制冷剂传统消费淡季，公司制冷剂季度销量环比下降，但产品价格环比上涨，板块营收环比小幅下降 6%。2024 年第三季度，公司实现制冷剂产量/销量分别 3.94/3.11 万吨，环比-16%/-8%；价格方面，据我们编制的市场价格指数，截至 9 月 30 日，国信化工制冷剂市场价格指数的季度涨幅（相较于 1 月 1 日）达到 42%（国内市场价）。其中 R22、R32受家用空调需求提振、供给端配额收紧影响，2024 年价格大幅上涨，截止至9 月 30 日，R22 价格为 29500 元/吨，较年初上涨 56%，R32 价格为 34500 元/吨，较年初上涨 106%。其他产品中 R125 价格为 29000 元/吨，较年初上涨7%，R134a 价格为 32500 元/吨，较年初上涨 20.37%。公司产品端制冷剂板块三季度均价为 26532 元/吨，环比+2%；公司制冷剂板块营收 8.26 亿元，环比-6%。氟化氢销量略有下滑，价格环比持平；氟发泡剂量减价增。2024 年第三季度，公司氟化氢/氟发泡剂销售均价环比变化+0%/+1%，两者销量环比变化-11%/-25%，两者营收分别环比变化-11%/-24%。公司发布《关于对外投资的公告》，将投资布局四代制冷剂，制冷剂产品不断完善。2024 年 9 月 19 日，公司发布对外投资公告，公司拟投资 15.70 亿元，建设 9 万吨/年环氧氯丙烷（ECH）、1 万吨/年四氟丙烯（HFO-1234yf）、2 万吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）。项目建设周期预计为 4 年，项目分三期建设，其中一期项目包括建设 5 万吨/年 ECH、3 万吨/年 LNG（液化天然气）气站；二期项目将建设 1 万吨/年 HFO-1234yf、2 万吨/年 PVDF，二期项目将视一期项目情况择机启动建设；三期项目包括建设 4 万吨/年 ECH、10 万吨/年精甘油（为 9 万吨/年 ECH 的配套原料），三期项目将视一期、二期项目建设情况择机启动建设。我们认为，公司建设 R1234yf 有利于抓住第四代制冷剂产品的发展机遇，对制冷剂产品进行更新换代，巩固公司在制冷剂业务优势。向氟制冷剂、氟精细化学品、氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局。近年来，公司积极布局新材料、新能源等业务领域，并向氟化工下游高附加值领域延伸。目前，公司已布局的项目有：3000 吨（一期 500 吨）LiFSI项目、5000 吨 FEP 及 2.5 万吨 PVDF 项目、6000 吨六氟磷酸锂及 100 吨高纯 PF5、1200 吨 R116、2 万吨高纯电子级氢氟酸项目、9 万吨 ECH、1请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告万吨 R1234yf。风险提示：氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。随着三代制冷剂产品供给侧结构性改革不断深化，行业竞争格局趋向集中，三代制冷剂有望保持长期的景气周期，公司作为行业领先企业将持续受益。未来，公司将积极布局新材料、新能源等业务领域，并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。2024 年以来制冷剂产品价格持续上涨，公司制冷剂产品量价齐升，我们上调公司 2024-2026 年盈利预测：预计公司 2024-2026年收入分别为 40.96/44.26/46.09 亿元（前值为 48.85/52.63/53.64 亿元）归母净利润分别 7.31/8.32/9.33 亿元（前值为 5.45/6.38/7.62 亿元），同比增速 161.2%/13.8%/12.2%；摊薄 EPS 为 1.20/1.36/1.53 元；对应当前股价对应 PE 为 35.8/31.4/28.0X。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4,7713,3344,0964,4264,609(+/-%)17.8%-30.1%22.9%8.1%4.1%净利润(百万元)486280731832933(+/-%)-9.4%-42.4%161.2%13.8%12.2%每股收益（元）0.800.461.201.361.53EBITMargin10.8%6.3%21.1%22.1%24.0%净资产收益率（ROE）8.5%4.7%11.4%11.9%12.2%市盈率（PE）53.893.435.831.428.0EV/EBITDA43.683.626.923.220.5市净率（PB）4.584.434.083.743.42资