【宏观专题】两轮供给侧改革的回顾

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观专题 2024 年 11 月 6 日 【宏观专题】 两轮供给侧改革的回顾  前言：考虑到本轮 PPI 同比为负的持续时间较长，我们判断后续增量政策中可能会包括供给侧改革。考虑到供给侧改革并非常规政策，如果执行，其实施的途径以及实施的效果是市场关注且较陌生的点，我们希望首先回顾此前两次的经验（分别始于 1998 年与 2016 年）以加深对这一政策的理解。  一、发生背景：物价压力较大时 前两轮供给侧改革分别始于 1998 年与 2016 年。其背景均是产能利用率持续低迷、物价压力较大时。关于产能利用率与物价的数据描述，详见正文。  二、涉及行业：盈利压力较大者 （一）1998 年：核心是纺织、煤炭 1998 年开始的供给侧改革，核心抓手是盈利压力较大的纺织、煤炭，同时对制糖、冶金、建材等行业也进行了一定的产能方面的调整。1）纺织业：从利润数据来看，纺织业利润率 1985 年-1989 年平均在 7.1%左右，到 1990 年降至1.5%。1991-1997 年平均在-0.3%。2）煤炭业：从利润数据来看，煤炭开采业利润率 1985-1993 年持续为负值（全行业整体亏损），1994-1997 年盈利情况稍好，但利润率均值也仅仅只有 2.5%，1998 年利润率再次转负。 去产能进程：1）纺织业：持续两年左右（1998-1999 年），到 1999 年年底，“纺织行业累计压缩 906 万棉纺锭，提前一年基本达到压锭目标。”2）煤炭业：去产能持续四年左右（1998-2001 年）。其中，1999 年和 2001 年力度较大。 （二）2016 年：核心是钢铁、煤炭 2016 年开始的供给侧改革，核心抓手是盈利压力较大的煤炭、钢铁，同时对有色金属冶炼、石化化工也进行了一定程度的产能调整。1）钢铁：从 2011-2015 年，黑色金属冶炼及压延加工业利润率趋于下行，到 2015 年降至 0.9%，2000 年以来最低盈利水平，与 1998-1999 年的盈利水平接近。2）煤炭：从 2011年-2015 年，煤炭开采业的利润率持续下行，到 2015 年降至 1.7%，2001 年以来最低值。去产能进程方面：煤炭与钢铁均是持续三年左右（2016-2018 年）。  三、主要抓手：定目标、盯进度、严执法、稳就业 （一）定目标并分解到各省各年。以 2016 年开始的供给侧改革为例，“28 个省级人民政府及新疆生产建设兵团还完成了钢铁、煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展目标责任书的签订。” （二）盯进度确保目标如期完成。1998 年开始的供给侧改革，纺织业成立压锭调整扭亏工作领导小组统抓全行业压锭、企业兼并破产、再就业和扭亏增盈工作。2016 年开始的供给侧改革，建立了化解钢铁煤炭过剩产能和脱困发展工作部际联席会议制度，统筹推进化解过剩产能各项工作。2016 年全年，多次督促各省加快进度。如 7 月，“各地要在 7 月 15 日前将目标任务分解到市县和企业”；8 月 11 日，“总进度比较迟缓。前 7 个月只完成了目标任务的 1/3 多一点。”9 月 14 日，“对进度滞后的部分省区市相关部门进行约谈”。 （三）严执法确保产能有效压降。以 2016 年开始的供给侧改革为例，开展多次专项执行行动。例如 2016 年 9 月 29 日，集中通报了联合执法专项行动的成果，涉及国土执行、环保执法、能耗执法、质量执法、安全执法，对违规企业均予以立案查处或者责令整顿。根据发改委 2017 年 1 月 10 日的发言“前不久专门通报了江苏新沂‘地条钢’和河北安丰公司违法违规建设的两个案例。而且这两个案例都处分到省级干部，震慑作用非常强”。 （四）稳就业财政为主多措并举。详见正文。  四、实施效果：盈利回升的路径略有区别 （一）1998 年开始的供给侧改革：初始的盈利回升速度偏慢，产能去化幅度达到供需平衡点似乎更为重要。 1）纺织业：去产能之前，过剩产能大概在 1000 万锭左右。1998-1999 年持续 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】红 or 蓝，横扫 or 跛脚，如何交易？——2024 美国大选系列四》 2024-11-03 《【华创宏观】美国降息的尺度——从货币政策规则看利率路径》 2024-10-31 《【华创宏观】跨境资本净流出继续放缓——2024 年 Q2 跨境资本季度跟踪》 2024-10-29 《【华创宏观】学生群体，如何“提升整体消费能力”？》 2024-10-29 《【华创宏观】美国居民部门的“韧”与“险”——居民信贷视角》 2024-10-28 华创证券研究所 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 去产能（压缩产能接近 1000 万锭），到 2000 年利润率才明显提高（1999 年的0.9%的利润率与 1994 年接近，或并未脱离过剩状态）。2）煤炭业：煤炭产量，1996 年为 14 亿吨，到 2000 年降至 10 亿吨，2000 年的煤炭利润率依然较低，因而，2001 年煤炭仍在压降产能（全年关闭各类小煤矿 10944 处），但 2001 年的煤炭产量开始回升。2002 年，煤炭的利润率达到 4.3%，高于此前高点。 （二）2016 年开始的供给侧改革：从结果来看，见效时间要快于 1998 年开始的供给侧改革，到 2017 年盈利能力基本回升至此前 10 年的平均水平。其原因或与进度执行超预期（2016 年煤炭目标去产能 2.5 亿吨，实际去 2.9 亿吨；钢铁目标去 4500 万吨，实际去 6500 万吨）、以及外需在 2017 年迅速回升（2016年出口增速为-7.7%，到 2017 年达到 7.9%）有关。详见正文。  风险提示： 供给侧改革思路发生调整。 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 考虑到本轮 PPI 同比为负的持续时间较长，我们判断后续增量政策中可能会包括供给侧改革。考虑到供给侧改革并非常规政策，如果执行，其实施的途径以及实施的效果是市场关注且较陌生的点，我们希望首先回顾此前两次的经验（分别始于 1998 年与 2016 年）以加深对这一政策的理解。 投资逻辑 主要分为四个部分。第一，两轮供给侧改革的背景。第二，两轮供给侧改革涉及的行业及其特征。第三，两轮供给侧改革的主要抓手，包括定目标、盯进度、严执法、稳就业。第四，两轮供给侧改革的效果。 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 目 录 一、发生背景：物价压力较